J. SAFRA SARASIN: Steady for longer, Schnabel detta il tono della riunione BCE

Karsten Junius, CFA, Chief Economist di J. Safra Sarasin - 16/12/2025 09:13:37

L’8 dicembre Bloomberg ha pubblicato un’intervista con Isabel Schnabel, membro del consiglio direttivo della BCE, che ha impostato un tono molto aggressivo per la riunione del Consiglio direttivo del 18 dicembre. Non è la prima volta che rilascia un’intervista da falco poco prima di una decisione di politica monetaria della BCE, e non commetteremo lo stesso errore trattandola come una voce isolata priva del sostegno della presidente Lagarde. La BCE ha pubblicato l’intervista sulla sua pagina web con il titolo “Steady for longer”. Questo è probabilmente il messaggio che riceveremo da Lagarde la prossima settimana. Non siamo d’accordo con la Schnabel sul fatto che l’economia stia già crescendo al di sopra del suo potenziale, ma abbiamo anche notato che la dinamica dell’economia è migliorata in tutta l’area dell’euro. Dato l’impulso fiscale e l’aumento dei salari minimi a partire dal 1° gennaio, è probabile che in Germania si verifichi una ripresa ciclica, che sosterrà ulteriormente la crescita nel resto del blocco.

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Schnabel ha giustamente sottolineato che l’inflazione dei servizi rimane ben al di sopra del livello pre-pandemia. Tuttavia, a nostro avviso, l’inflazione dei servizi dovrebbe moderarsi ulteriormente con l’indebolimento del mercato del lavoro, portando l’inflazione complessiva a stabilizzarsi al di sotto del 2% il prossimo anno. Nell’area euro, i lavoratori vogliono essere compensati per l’inflazione passata e adeguare le loro richieste salariali solo in parte in base alle attuali condizioni del mercato del lavoro. Sebbene tale comportamento retrospettivo nelle trattative salariali possa mantenere una pressione al rialzo sull’inflazione dei servizi, vi sono segnali di un calo dei salari negoziati. Il tasso di disoccupazione, attualmente al 6,4%, potrebbe non essere l’indicatore migliore in tempi di carenza strutturale di manodopera indotta da fattori demografici. Riteniamo che la variazione del tasso di posti vacanti fornisca un quadro più accurato delle dinamiche attuali. È in calo dalla metà del 2022, fornendoci un’ulteriore prova dell’indebolimento del mercato del lavoro.

Le proiezioni macroeconomiche della BCE di settembre indicano un’inflazione media dell’1,7% nel 2026 e dell’1,9% nel 2027. Riteniamo che vi siano rischi al ribasso per le previsioni di inflazione per diversi motivi. In primo luogo, le ipotesi tecniche alla base delle proiezioni si fondano sui valori attuali dei mercati finanziari. Da settembre, i prezzi dell’energia sono diminuiti, mentre i rendimenti dei titoli obbligazionari a lungo termine sono aumentati. L’euro si è leggermente indebolito, ma in termini ponderati per il commercio è ancora più forte rispetto a un anno fa. Pertanto, gli effetti differiti di un euro più forte continuano ad essere disinflazionistici. Inoltre, la Commissione europea sta discutendo se rinviare l’introduzione dell’Emissions Trading System 2 (ETS2), che avrebbe dovuto contribuire per 0,2 punti percentuali all’inflazione del 2027. Il rinvio implicherebbe molto probabilmente che l’inflazione rimarrà al di sotto del 2% per i prossimi due anni.

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Concordiamo con la Schnabel sul fatto che l’economia abbia dimostrato una notevole resilienza. Siamo rimasti sorpresi dal fatto che il PIL sia riuscito a crescere dello 0,3% nel terzo trimestre. Riteniamo inoltre che lo slancio continuerà nei prossimi trimestri, come indicato dagli indici dei responsabili degli acquisti (PMI). Tuttavia, non ci entusiasmiamo troppo. Il credito sta crescendo appena in termini reali e l’indagine sui prestiti bancari suggerisce che la domanda di credito da parte delle imprese è modesta. Ciò non suggerisce affatto che la spesa per investimenti da parte delle imprese registrerà una forte ripresa nei prossimi mesi. In sintesi, siamo ottimisti riguardo alla crescita economica nel 2026, ma non ci entusiasmiamo troppo. Di conseguenza, riteniamo che ci siano pochi motivi per preoccuparsi di un aumento dell’inflazione. Riteniamo che una dichiarazione più accomodante da parte della BCE giovedì prossimo, rispetto alla recente intervista della Schnabel, sarebbe più appropriata.

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