RBC BlueBay: l’inversione di tendenza della Turchia

Tim Ash - 02/09/2024 11:12:53

Con la recente attenzione ai dati macroeconomici globali e agli eventi geopolitici, è stato facile non notare alcuni sviluppi positivi nei mercati emergenti. Nella seconda metà di luglio Moody’s ha sorpreso il mercato, con un upgrade di due notch della Turchia portando il rating a B1 e mantenendo l’outlook positivo. Ci si aspettava un aggiornamento di un notch, la mossa di due notch, ora, mette tutte e tre le agenzie di rating alla pari a B1/B+. Sono attesi ulteriori, e probabili, aggiornamenti a breve termine da parte di Fitch e S&P.

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Questo miglioramento del rating riflette un’inversione di tendenza nella storia creditizia della Turchia, che è stata evidente a partire dalle elezioni parlamentari del maggio 2023 e che stiamo segnalando da tempo. Da allora, abbiamo visto il presidente Erdogan fare una notevole svolta di 180 gradi – quasi come se avesse tirato il freno a mano – rispetto alla precedente posizione di politica monetaria apparentemente radicata e non ortodossa, che aveva visto l’inflazione salire a due cifre e la lira precipitare.

Erdogan ha riconfermato il rispettato ex ministro, Mehmet Şimşek, al suo precedente ruolo di ministro delle finanze. Şimşek ha proceduto alla riassunzione di un team di “ortodossi” di fiducia per la banca centrale e in altri ruoli chiave per l’amministrazione della politica economica. Il team si è prontamente mosso per inasprire la politica fiscale e monetaria, con un aumento dei tassi di interesse ufficiali dall’8,5% al 50%. È stata rimossa una complessa ragnatela di alchimia finanziaria che aveva sostenuto la politica dei bassi tassi di interesse di Erdogan, semplificando il mix di politiche monetarie e migliorando il meccanismo di trasmissione.

Il reset della politica monetaria ha iniziato a funzionare, con l’inflazione che sembra aver raggiunto il picco (destinato a scendere), la lira che si è stabilizzata e le partite correnti che si sono più che dimezzate su base annua. La fiducia degli investitori è migliorata, con circa 20 miliardi di dollari di afflussi di portafoglio nell’ultimo anno, mentre è iniziata la de-dollarizzazione. Ciò ha consentito alla banca centrale di ricostituire le riserve valutarie, che avevano raggiunto livelli mission-critical: le riserve nette sono scese a meno 60 miliardi di dollari, ma sono tornate a oltre 15 miliardi di dollari e le riserve lorde sono ora vicine ai massimi storici a oltre 150 miliardi di dollari. La fiducia del mercato sta tornando con i CDS turchi a 5 anni che tornano a quasi 250pb, dopo aver superato i 700pb al culmine delle preoccupazioni per la politica non ortodossa di Erdogan all’inizio del 2023.

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In effetti, la Turchia è ora una delle operazioni più interessanti sul mercato locale per il 2024, poiché il mercato è concorde nel ritenere che la banca centrale manterrà i tassi di riferimento più alti più a lungo per spezzare finalmente la schiena dell’inflazione, tagliando l’inflazione dall’attuale 75% su base annua, al 35-40% entro la fine dell’anno e tra il 10% e il 20% entro la fine del prossimo anno.

Tuttavia, è importante segnalare i rischi. Il più grande, forse, è che Erdogan potrebbe avere dei ripensamenti sulla nuova ortodossia della politica monetaria e ripetere la sua mossa di licenziare l’ex governatore della banca centrale di stampo ortodosso, Naci Agbal, come fece nel marzo 2021 dopo meno di sei mesi in carica. Licenziare Şimşek e la sua squadra sarebbe una mossa disastrosa per i mercati, e il rischio sarebbe che la Turchia si muova rapidamente verso una crisi sistemica. Questo probabilmente scoraggerà di nuovo una svolta di questo tipo da parte di Erdogan.

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Le nostre interazioni con i consiglieri di Erdogan rafforzano la nostra opinione che Şimşek rimarrà in carica, il che suggerisce che quel team è cambiato ed è ora composto da individui pro-business e pro-mercato, alcuni appartenenti alla sua stretta cerchia familiare. Hanno iniziato a dire la verità e hanno chiarito a Erdogan che se non avesse cambiato rotta nel 2023, la crisi sistemica non sarebbe stata lontana.

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La scarsa performance del partito AK di Erdogan alle elezioni locali del marzo di quest’anno ha inviato un chiaro messaggio, riconosciuto da Erdogan, che il problema economico numero uno in Turchia è l’inflazione. Erdogan ha riconosciuto che battere l’inflazione è un prerequisito per una rielezione tra quattro anni, da qui la necessità di restare con Şimşek e la sua squadra.

Quest’ultima ipotesi sottolinea la nostra costante fiducia nell’opportunità di investire in una posizione lunga sulla Turchia, in particolare sul fronte delle valute locali, dove sia la lira turca sia i titoli di Stato locali appaiono interessanti.