Il paradosso degli investitori Usa: ritorni superiori all’1,5% sui Bund tedeschi a tassi negativi

Christian Schmitt - 30/09/2019 10:49:13

Per effetto del differenziale di rendimento euro-dollaro, con la copertura del cambio gli investitori Usa possono ottenere ritorni capaci di compensare ampiamente i tassi negativi dei Bund

Alla luce degli oltre 16 mila miliardi di obbligazioni globali che offrono rendimenti negativi, per gli investitori diventa sempre più difficile ottenere rendimenti interessanti, dato che la spirale discendente dei tassi non sembra finita e, anzi, i rendimenti europei potrebbero subire una ulteriore compressione dal differenziale dei rendimenti euro-dollaro.

Dall’estate 2013 alla primavera 2016, gli investitori con valuta di riferimento euro o yen hanno potuto incrementare significativamente i loro rendimenti obbligazionari acquistando obbligazioni in dollari, decisamente più redditizie, ed eliminando il rischio valutario a costi molto contenuti. Tali operazioni, divenute sempre più frequenti, hanno innescato un processo di convergenza dei rendimenti che nel 2016 ha spinto per la prima volta il Bund decennale tedesco in territorio negativo. Da allora è proseguita la caccia ai rendimenti, che negli ultimi mesi ha individuato nell’acquisto di obbligazioni in dollari una nuova, interessante fonte di rendimento. Di conseguenza, il rendimento dei titoli di Stato decennali americani è sceso in prossimità dei minimi storici: dal 3,25% di novembre 2018 all’1,44% di agosto 2019. Il deterioramento delle aspettative congiunturali ha indubbiamente contribuito a tale flessione, che è stata peraltro fortemente favorita dalla caccia globale ai rendimenti, come emerge anche dal rialzo per lo più parallelo dei mercati azionari. La spirale discendente dei rendimenti provoca significativi effetti di propagazione e di feedback.

Gli effetti di feedback potrebbero diventare interessanti per il futuro andamento dei rendimenti dei Bund decennali. Ipotizziamo che il rendimento del titolo di Stato americano scenda in prossimità dell’1% o ancora più in basso e che, a parità di condizioni, il rendimento del titolo di Stato tedesco resti invariato a -0,70%. Tenuto conto del differenziale di rendimento tuttora esistente tra euro e dollaro, una copertura valutaria euro-dollaro genera in un anno un guadagno del 2,40% circa per gli investitori la cui valuta di riferimento è il dollaro. L’investitore in dollari può quindi scegliere se investire in un titolo di Stato americano che rende l’1,00% in dollari o in un Bund tedesco con copertura in dollari che gli frutta +1,70%.

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Anche se in un primo momento può sembrare assurdo, ciò potrebbe esercitare ulteriori, significative e finora impreviste pressioni sui rendimenti europei. Finché il differenziale di rendimento euro-dollaro resta sui livelli attuali, è opportuno che gli investitori si concentrino su rendimenti che evidenziano un andamento tendenzialmente parallelo, a prescindere dall’attuale livello e dal segno positivo o negativo che li precede.

Christian Schmitt – portfolio manager del fondo bilanciato Ethna-Dynamisch – Ethenea