L’eccezionalismo degli Stati Uniti

Il successo relativo della campagna vaccinale negli Stati Uniti ha generato maggiori aspettative di crescita rispetto all’Europa e ad altre aree geografiche. Ciò, a sua volta, ha portato a un crescente differenziale di rendimento che a nostro avviso continuerà a spingere il Dollaro al rialzo.

Fondamentali

Negli Stati Uniti i tassi di contagio da Covid continuano a calare, mentre in Europa e nei Mercati Emergenti il diffondersi della pandemia e gli ulteriori lockdown destano ancora preoccupazione. Di conseguenza, secondo Consensus Economics, il prossimo anno gli Stati Uniti dovrebbero crescere del 4,92%, lo 0,68% in più dell’Europa, mentre all’inizio di quest’anno si prevedeva l’esatto contrario, con l’Europa in vantaggio dello 0,5% circa rispetto agli Stati Uniti (dati aggiornati all’8 marzo). In parallelo a un’accelerazione della campagna vaccinale, gli Stati Uniti beneficeranno di un pacchetto di misure fiscali aggiuntive per 1900 miliardi di Dollari sul quale si nutrono grandi aspettative. La combinazione di questi fattori ha contribuito a spingere leggermente al rialzo i rendimenti statunitensi e a rafforzare il Dollaro. Nel medio termine, il cospicuo ampliamento del deficit gemello statunitense espone il Dollaro a rischi di ribasso. Nonostante sia da parecchio tempo che il saldo delle partite correnti degli Stati Uniti registri un disavanzo, pur restando relativamente stabile, il deficit del bilancio federale è aumentato notevolmente e rappresenta oggi più del 15% del PIL. Nel breve termine, però, le migliori prospettive di crescita degli Stati Uniti in termini relativi dovrebbero prevalere su questo quadro fondamentale strutturalmente negativo e sostenere il Dollaro.

Valutazioni quantitative

Quest’anno i rendimenti sono aumentati su scala globale, ma a guidare la cordata sono stati gli Stati Uniti: il rendimento dei Treasury decennali, all’1,53%, supera dell’1,83% quello del Bund tedesco di pari scadenza (attualmente a -0,30%). Questo differenziale è notevolmente aumentato rispetto all’1,48% registrato a inizio anno. Di conseguenza, l’Euro si è indebolito nei confronti del Dollaro scendendo a 1,19 da 1,22 di inizio anno. Il proseguimento di questo trend, e la sua portata, dipenderanno probabilmente da quanto il differenziale di rendimento potrà continuare a crescere e dai citati fattori fondamentali a più lungo termine che giocano a sfavore del Dollaro. Entro fine anno il rendimento dei Treasury decennali si muoverà nell’intervallo 1,625-2%. Tuttavia, è troppo presto per dire quanto tempo ci vorrà prima che l’Eurozona acceleri sulle riaperture e se i rendimenti nell’UE recupereranno nei mesi a venire.

Fattori tecnici

Le nostre indagini proprietarie sui posizionamenti mostrano che le aspettative di consenso propendono ancora per sottopesare il Dollaro statunitense ma per una riduzione delle posizioni corte. Nel frattempo, il posizionamento è cambiato a sfavore dell’Euro. In prospettiva, riteniamo che i flussi finanziari potrebbero sostenere ulteriormente il Dollaro se gli investitori cercassero di sfruttare a proprio vantaggio le migliori prospettive di crescita degli utili negli Stati Uniti.

Cosa significa per gli investitori obbligazionari?

La forza del Dollaro quest’anno ha confermato l’eccezionalità degli Stati Uniti. Le ulteriori misure di stimolo fiscale incidono sui fondamentali a lungo termine della valuta aumentando il deficit di bilancio. Tuttavia, vista la portata del miglioramento delle prospettive di crescita dovuto alle misure di stimolo, è probabile che nel breve termine il Dollaro continuerà a rafforzarsi, mentre le altre aree geografiche inseguiranno la ripresa degli Stati Uniti cercando di recuperare terreno. Sembra che il picco dei differenziali di rendimento sia ancora lontano e, di conseguenza, ha senso posizionarsi per un ulteriore apprezzamento del Dollaro rispetto all’Euro e ad altre valute a basso rendimento. Continuiamo a prediligere le valute pro-cicliche, solitamente dei Paesi produttori di materie prime, sia per il loro beta rispetto a una forte crescita globale che per alcuni eventi idiosincratici nazionali significativi. Tuttavia, ci stiamo spostando verso una posizione più neutrale nel Dollaro rispetto a inizio anno.