Value vs growth, come trarre vantaggio dalla rotazione

Monica Defend - 08/04/2021 11:29:47 (updated 25/03/2025 20:18:50)

Il pacchetto di stimoli di Joe Biden da 1.900 mld di dollari ha prodotto un’accelerazione dei tassi a lungo termine e quindi rafforzato il tema value (MSCI World Value +4,7% dall’inizio dell’anno rispetto al -2,5% del MSCI World Growth al 15 marzo). Il meccanismo è noto: l’aumento dei tassi accompagna la ripresa dell’economia, e ciò favorisce i titoli ciclici, i titoli a bassa capitalizzazione e la maggior parte dei titoli value. Per contro, tale fenomeno ha un effetto penalizzante sui titoli con una duration più lunga (growth) scontando gli utili a lungo termine.

Crediamo che questa rotazione abbia il potenziale per proseguire. Quando i mercati azionari, il 23 marzo 2020, hanno toccato il fondo, è iniziato un nuovo ciclo. Questa prima fase prociclica è stata accompagnata da una ripresa delle materie prime, che di solito dura almeno due anni, e dalle aspettative crescenti di inflazione che supportano l’idea di una ripresa della crescita economica nominale. Come al solito, le società a bassa capitalizzazione sono state le prime a beneficiarne. Tuttavia, i titoli value, presenti soprattutto nel settore finanziario e in quello energetico, alle prese con sfide strutturali ben note (nel caso del settore finanziario trasformazione digitale, regolamentazione, regime di tassi di interessi bassi, in quello energetico la transizione ecologica) hanno sottoperformato.

L’accelerazione dell’aumento dei tassi di interesse a lungo termine, questa volta tramite i tassi di interesse reali, che pesano sui premi al rischio e pertanto sul tasso di sconto, ha favorito di recente questa rotazione dal growth al value. Visto che gli utili dei titoli value sono stati messi a dura prova durante la recessione, nei prossimi dodici mesi aumenteranno rispetto a quelli dei titoli growth (+34% per MSCI World Value contro +24% per MSCI World Growth, secondo IBES). Infine, il divario tra le valutazioni storiche tra i due indici, superiore rispetto a com’era nel 2000, indica che il trend potrebbe continuare.

Detto ciò, crediamo che sarà necessario privilegiare gradualmente un approccio attivo per sfruttare al meglio la grande rotazione verso il value. Ci sono molti argomenti a lungo termine in favore dei titoli value: il loro essere fortemente scontati, la futura accelerazione dell’inflazione, il ritorno alla crescita (guadagni di produttività e investimenti nella decarbonizzazione, un fattore demografico meno sfavorevole fra alcuni anni ecc.). Ciò nonostante, è probabile che il percorso non sia affatto lineare. Da questo punto di vista notiamo che quando l’indice MSCI World Growth/Value scende al di sotto della sua media a 24 mesi, tende poi a rimbalzare (si veda il grafico), a volte persino violentemente. Rompere un ordine prestabilito può richiedere del tempo. Se crediamo che ci sia ancora un margine di circa il 10% prima che l’indice raggiunga la sua media, potremmo arrivare a un punto di caduta che supporterà la necessità di una gestione attiva per uscirne indenni.

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Vi sono alcuni elementi che supportano questa interpretazione: 1) con rendimenti dei Treasury decennali USA pari a circa il 2%, potrebbe venire la tentazione di aumentare la duration 2) se l’inflazione sale, il tema del pricing power, favorevole ad alcuni titoli growth (lusso, Big Tech ecc) potrebbe ritornare in voga e i temi a lungo termine (piani ecologici, digitalizzazione, ESG) potrebbero beneficiare di interessanti punti di ingresso. In conclusione, crediamo che lo stile value potrà correre ancora in questo ciclo e che sarà necessario focalizzarsi progressivamente sul relative value che beneficerà di una gestione attiva.