Rendimenti obbligazionari in aumento. I mercati hanno scontato abbastanza i rialzi della FED?

Mark Nash - 26/01/2022 10:48:17

Il quadro della crescita e dell’inflazione negli Stati Uniti è cambiato significativamente e ciò si riflette nel sostanziale aumento dei rendimenti dei Treasury che abbiamo già visto quest’anno. Pensiamo che i rendimenti continueranno a salire e il rendimento dei titoli decennali potrebbe probabilmente aumentare verso il 2,25%.

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Ciò potrebbe essere attribuito a tre fattori: aspettative sui livelli che i tassi potrebbero raggiungere in questo ciclo, un premio a termine potenzialmente più alto, così come il quadro macro. Gli investitori non guardano con interesse i Treasury a livelli di rendimento così bassi.

L’output gap negli USA si è ridotto e i dati recenti sulla disoccupazione e sui salari lo confermano. Questo giustifica pienamente l’aggressiva inversione a U della Federal Reserve (Fed) negli ultimi tre mesi. La banca centrale sta ora parlando di un inasprimento quantitativo in futuro, rispetto al tapering lieve di cui parlava in precedenza. L'”inflazione transitoria”, la parola d’ordine per la maggior parte dello scorso anno, ha fatto il suo tempo e le banche centrali di tutto il mondo ne hanno avuto abbastanza di quella frase.

La Fed pensa ancora che l’inflazione calerà dal lato dell’offerta nel corso di quest’anno. Ma si sta attrezzando per affrontare le pressioni inflazionistiche cicliche, che sono in aumento. Il mercato ha prezzato tre rialzi per quest’anno, ma pensiamo che è probabile ce ne siano di più. Riteniamo che le stime del mercato su un rialzo massimo dei tassi all’1,7% da parte della Fed siano troppo basse, considerato i cambiamenti macro a cui stiamo assistendo.

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All’inizio dell’anno scorso la crescita sembrava buona e l’inflazione non era un problema. Ma il quadro è cambiato quando una nuova variante del virus si è manifestata dopo l’estate. Inoltre, il ritorno dell’inflazione è generalmente visto come dannoso per la crescita, la domanda dei consumatori e le imprese. Ecco perché pensiamo che la curva si sia appiattita e che i rendimenti siano bassi.

Ora, la situazione legata alla pandemia è destinata a migliorare. I problemi sul lato dell’offerta stanno iniziando ad attenuarsi, il che è positivo per la crescita. Anche se ciò farà sì che l’inflazione rallenti leggermente nel corso di quest’anno, la Fed non può rilassarsi. Le condizioni finanziarie nell’ultimo anno si sono allentate molto e sono ancora molto favorevoli, mentre il mercato ha fatto poco per inasprire le condizioni. Ecco perché la Fed ha accelerato sul tapering. A mio avviso, tuttavia, l’impatto sui mercati non sarà così negativo come molti pensano. La situazione è chiaramente negativa per la duration, la misura della sensibilità del prezzo di un’obbligazione ai cambiamenti dei tassi di interesse, ma buona per i mercati del rischio in generale.

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Agli USA serve un irrigidimento, dato che la crescita sembra stia migliorando in tutti i settori. Se i contagi da Covid-19 dovessero rallentare, sarebbe positivo per la crescita globale e aiuterebbe a correggere le strozzature sul lato dell’offerta. Questo scenario dovrebbe tenere il dollaro sotto controllo, evitando che si ripeta quanto accaduto nel 2018, con il rally del biglietto verde in prossimità dei rialzi della Fed, in un mondo in cui la crescita era crollata.

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I rendimenti dei Treasury dovrebbero salire e la parte anteriore della curva – fino a 10 anni – potrebbe potenzialmente diventare più ripida. Con l’aumento dei rendimenti statunitensi, la volatilità aumenterà, ma non credo che sarà troppo aggressiva perché il quadro ciclico sembra piuttosto buono.

Anche la Banca Centrale Europea dovrebbe cercare di procedere a un irrigidimento della politica monetaria, anche se la Cina è un’incognita. Il quadro della crescita sta diventando un po’ più favorevole, ma certamente pensiamo che ciò si rifletta già abbastanza pesantemente sui mercati.