Outlook 2023: Verso un atterraggio morbido?

Dall’arrivo del Covid, i mercati obbligazionari hanno sperimentato molte parole d’ordine. Reflazione, inflazione, transitorio, recessione e pivot sono solo alcune di queste. Il 2022 è stato un anno difficile per gli investitori, poiché il panorama macro è cambiato più volte in modo drammatico, mentre le principali banche centrali si sono lanciate in una corsa all’aumento dei tassi d’interesse. Date le turbolenze di quest’anno, è importante valutare le prospettive del reddito fisso nei prossimi mesi, alla luce di un miglioramento in quattro delle cinque aree problematiche che hanno preoccupato i mercati finanziari nel 2022:

1. Inflazione
   All’inizio di quest’anno l’inflazione ha toccato i massimi degli ultimi decenni. Le banche centrali stanno esaminando il compromesso tra crescita e inflazione e non sono disposte a spingere le loro economie verso la recessione. Riteniamo che le banche centrali possano tollerare un’inflazione più elevata più a lungo invece di cercare di ridurla al 2% nel breve termine, poiché un eccessivo irrigidimento della politica monetaria potrebbe indurre un brusco rallentamento della crescita. L’indice dei prezzi al consumo degli Stati Uniti fornisce già alcune prove di una decelerazione dell’inflazione. Le catene di approvvigionamento, che hanno limitato molti settori durante la pandemia, stanno migliorando e il rialzo del dollaro ha contribuito a mantenere bassi i prezzi delle importazioni della più grande economia del mondo.
2. I prezzi dell’energia
   Un altro elemento positivo per i mercati del reddito fisso è il calo dei prezzi dell’energia. Negli Stati Uniti i prezzi della benzina sono scesi di circa il 18% dall’estate e in Europa i prezzi del gas naturale sono diminuiti, in parte grazie alle condizioni climatiche più miti registrate in autunno. Anche i prezzi del carbone, che rappresentava un piano di ripiego per molti paesi, sono scesi. Il sollievo sul fronte energetico contribuirà a placare in parte l’ansia dei governi per l’inflazione. La battuta d’arresto subita dalla Russia sul fronte della battaglia si sta rivelando favorevole in questo senso. La prepotenza russa ha colpito un muro e non ci aspettiamo che la situazione peggiori ulteriormente.
3. Il sostegno fiscale incontrollato
   Mentre le banche centrali avevano un obiettivo chiaro per combattere l’aumento dei prezzi, la spesa non programmata dei governi dopo l’estate ha aggravato i problemi sul fronte dell’inflazione. L’impennata dei rendimenti obbligazionari, in particolare nel Regno Unito, ha messo in luce i pericoli di una spesa sconsiderata che potrebbe causare instabilità finanziaria. I segnali di rischio fiscale hanno sostenuto il rialzo del dollaro USA, mettendo a dura prova gli importatori di energia. Una grave crisi del costo della vita sta colpendo i consumatori di tutto il mondo e ci si aspetta che i governi contribuiscano ad attutirne l’impatto. Tuttavia, questi ultimi sembrano aver compreso che l’inasprimento delle condizioni finanziarie derivante da una spesa incontrollata può causare più danni che benefici.
4. La Cina
   La politica rigorosa della Cina per contenere la diffusione del Covid è stata a lungo un fattore di disturbo economico. Ma l’approccio sembra stia cambiando: circa il 70% della popolazione si è vaccinata. La nazione ha iniziato a ridurre le restrizioni sui viaggi diplomatici ed è meno severa con le compagnie aeree che portano i casi di Covid sul proprio territorio. L’ammorbidimento della politica, anche se nascente, è un segnale incoraggiante.
5. L’enigma del lavoro
   Un parametro molto osservato che non è cambiato molto è la rigidità del mercato del lavoro, che continua a generare inflazione. Settori come gli alberghi, i ristoranti, le compagnie aeree e le attività ricreative continuano ad avere una carenza di lavoratori disponibili. Tuttavia, i responsabili politici possono ambire a un atterraggio morbido – crescita più bassa, aumento della disoccupazione senza licenziamenti di massa e mercati stabili – se gli altri fattori menzionati rimangono sotto controllo, sostenendo i mercati. Questo non significa che i rischi non esistano. Ad esempio, una vera e propria riapertura della Cina potrebbe causare un aumento dei prezzi dell’energia, mantenendo l’inflazione a livelli più elevati.

Gli eventi degli ultimi mesi rappresentano un campanello d’allarme per le economie occidentali. L’incertezza geopolitica innescata dall’invasione russa e dalle tensioni tra Stati Uniti e Cina, nonché le perturbazioni causate alle catene di approvvigionamento durante il Covid, stanno costringendo l’Occidente a concentrarsi nuovamente sulla produzione e sulla sicurezza delle proprie catene di approvvigionamento nel lungo periodo.

La cautela è d’obbligo, ma le opportunità non mancano

Date le misure adottate per contenere l’inflazione nel corso dell’anno, prevediamo un rallentamento della crescita nei prossimi mesi. Ci aspettiamo che le banche centrali adottino un approccio misurato con l’obiettivo di mantenere l’inflazione sotto controllo, anche se dovesse rimanere a livelli più alti rispetto al livello desiderato del 2%. Le banche centrali rimarranno molto flessibili in termini di politica monetaria. Gli impulsi alla crescita sono ancora sostenuti da bilanci solidi dei consumatori, che hanno ridotto la leva finanziaria dopo la crisi finanziaria globale e hanno incrementato i risparmi durante il periodo di Covid. I livelli di occupazione sono ancora elevati e se l’inflazione sarà contenuta con successo, i redditi reali aumenteranno, stimolando potenzialmente la domanda. Anche i governi finiranno per spendere per la sicurezza nazionale, per la transizione verde e per migliorare le loro catene di approvvigionamento.

Questo braccio di ferro tra crescita e inflazione significa che il contesto rimarrà fluido. Pertanto, prevediamo che i tassi d’interesse rimarranno più alti a lungo, limitando qualsiasi rally delle obbligazioni negli Stati Uniti e in altri mercati sviluppati, mentre il dollaro USA si indebolirà rispetto ai livelli elevati. In questo scenario, vediamo molto valore nelle valute dei mercati emergenti dei Paesi come Brasile, Sudafrica e Messico, ricchi di risorse, e nel loro debito in valuta locale. Ci piacciono anche le obbligazioni convertibili contingenti e il debito emesso dai Paesi europei periferici come l’Italia e la Grecia.