Il calo del mercato immobiliare cinese e il suo impatto

Il rallentamento del mercato immobiliare cinese è stato un fattore determinante nel frenare la crescita del PIL del Paese.

Tutto è iniziato con il cambiamento fondamentale della politica di privatizzazione degli alloggi negli anni ’90, che ha stimolato una massiccia attività edilizia. Dal lato della domanda, due potenti motori hanno preso il sopravvento: un’urbanizzazione senza precedenti, che ha attirato milioni di persone nelle città, e un rapido aumento dei salari delle famiglie. Il boom dell’edilizia residenziale ha contribuito alla crescita del PIL. Il risultato di tutti questi fattori è stato un mercato immobiliare forte che è durato per più di 20 anni.

Alla fine degli anni 2010, sempre più acquirenti di case hanno iniziato a lamentarsi dell’accessibilità economica e il governo ha iniziato a preoccuparsi di una bolla immobiliare. Di conseguenza, nel 2020 e nel 2021, alcune città cinesi hanno inasprito le restrizioni all’acquisto di case nel tentativo di raffreddare il mercato immobiliare. Allo stesso tempo, il governo ha ordinato alle banche di inasprire i criteri di concessione dei prestiti agli sviluppatori altamente indebitati. La combinazione di queste misure ha portato a problemi di liquidità per alcuni sviluppatori ad alto rischio, alcuni dei quali sono risultati inadempienti nei confronti dei propri debiti. 

Tra il 2010 e il 2020, i prezzi degli immobili nelle 70 principali città cinesi sono aumentati di quasi il 60%. Dal 2021, i prezzi delle abitazioni sono in calo. Gli acquirenti di immobili sono diventati cauti riguardo alle prospettive dei prezzi degli immobili e sono meno propensi all’acquisto. Nel 2025, i prezzi delle abitazioni continuano a diminuire su base annua (YoY).

Tra tutti gli operatori del settore immobiliare, i costruttori con un elevato indebitamento sono stati quelli più colpiti.Dopo anni di espansione aggressiva alimentata dal credito facile, si sono trovati in una posizione di estrema vulnerabilità quando il sentiment del mercato è cambiato e i finanziamenti sono diventati più difficili da ottenere. Questa tempesta perfetta di calo delle vendite e restrizione dei flussi di cassa ha costretto un numero significativo di queste aziende sovraesposti a non onorare i propri debiti ingenti, innescando una grave crisi di fiducia nell’intero settore.

Questi sviluppatori spesso avevano difficoltà a ottenere prestiti bancari, quindi hanno attinto in modo aggressivo al mercato obbligazionario, in particolare emettendo debiti denominati in dollari statunitensi con rendimenti fino al 10%. Gli obbligazionisti globali, attratti da questi rendimenti redditizi, hanno finito per subire perdite significative a causa delle insolvenze.

Non vediamo in questa situazione rischi elevati per i mutui ipotecari. La percentuale di crediti inesigibili relativi ai mutui ipotecari nel settore bancario cinese è leggermente aumentata, ma rimane al di sotto dell’1% nelle principali banche cinesi.2,3 Riteniamo che il rischio di insolvenza sui mutui ipotecari sia contenuto. La sottoscrizione di mutui ipotecari in Cina è stata relativamente conservativa. Imparando dalle crisi finanziarie occidentali, i responsabili politici cinesi hanno adottato regole molto più severe in materia di acconti, che in genere richiedono il 30% o più.4 Sebbene la Cina abbia abbassato i rapporti minimi di acconto ipotecario nel maggio 2024, le autorità locali mantengono la flessibilità di fissare requisiti specifici per ogni città, che spesso sono più elevati nelle grandi città. Ad esempio, Shanghai aveva precedentemente fissato il rapporto di acconto al 30% per l’acquisto della prima casa e al 40-50% per la seconda casa. Anche dopo l’entrata in vigore delle nuove norme, l’acconto minimo rimane al 20% per la prima casa e al 30-35% per la seconda casa.

Su questa base, il nostro team ritiene che gli immobili cinesi beneficino di un sostanziale margine di sicurezza rappresentato dal valore delle proprietà immobiliari dei proprietari, che funge da cuscinetto contro il calo del valore degli immobili. In Cina non esistono mutui subprime e le famiglie cinesi non sono eccessivamente indebitate. Questi fattori forniscono in genere un cuscinetto sostanziale per i mutui in essere.

Sebbene la crisi immobiliare cinese abbia avuto un impatto significativo sugli sviluppatori e abbia scosso la fiducia, non ha portato al fallimento delle banche. In primo luogo, le pratiche di prestito conservative e i rigorosi requisiti di garanzia hanno assicurato che la maggior parte dei prestiti immobiliari fosse sostenuta da consistenti attività sottostanti, proteggendo le banche dal pieno impatto delle insolvenze. In secondo luogo, le banche hanno mantenuto ampie riserve per perdite su crediti, come richiesto dalle autorità di regolamentazione, fornendo un’ulteriore protezione contro le insolvenze.

Dal 2022, il governo cinese ha implementato una serie completa di misure volte a stabilizzare e sostenere il mercato immobiliare.

• Allentamento dei requisiti per i mutui: i tassi di interesse sui mutui sono stati abbassati per rendere gli alloggi più accessibili per chi acquista la prima casa e per le famiglie che desiderano migliorare le proprie condizioni di vita.
• Ottimizzazione delle restrizioni all’acquisto:molte città hanno allentato o abolito le restrizioni all’acquisto di immobili, pur mantenendo le misure volte a frenare la speculazione.
• Sostegno al finanziamento dei costruttori:incoraggiare le banche a fornire un sostegno finanziario ragionevole ai costruttori immobiliari qualificati.
• Promozione della riqualificazione urbana e degli alloggi a prezzi accessibili: accelerazione dei progetti di riqualificazione urbana e aumento dell’offerta di alloggi sovvenzionati dal governo.

Alla luce dei fattori sopra citati, riteniamo che la probabilità che il rallentamento del mercato immobiliare comporti rischi sistemici per il sistema finanziario cinese sia molto bassa. Tuttavia, prevediamo un graduale processo di stabilizzazione dei prezzi immobiliari piuttosto che un forte rimbalzo.

Il boom edilizio sembra ormai alle spalle. Secondo l’Ufficio Nazionale di Statistica (NBS) cinese, nel 2024 sono stati venduti 814,5 milioni di metri quadrati di nuove abitazioni a livello nazionale, con un calo del 14,1% su base annua. Fitch Ratings prevede che la domanda annuale di nuove abitazioni si attesterà in media intorno agli 800 milioni di metri quadrati nel periodo 2024-2040, in calo rispetto agli 1,6 miliardi di metri quadrati del 2021. Questo cambiamento strutturale continuerà a pesare sulla crescita del PIL.

Il lato positivo è che gli oneri dei mutui ipotecari hanno in una certa misura limitato la spesa discrezionale. Se i mutui ipotecari assorbissero una quota minore del reddito delle famiglie, ciò potrebbe liberare la spesa in altri settori, sostenendo una crescita più ampia dei consumi.

Secondo Goldman Sachs, il calo del settore immobiliare in Cina dovrebbe ridurre la crescita annuale del PIL reale di circa 2 punti percentuali all’anno nel 2024 e nel 2025. Tuttavia, si prevede che questo rallentamento si ridurrà a circa 0,5 punti percentuali all’anno nei prossimi anni. Lo sviluppo immobiliare ha storicamente rappresentato il 20-25% degli investimenti totali in immobilizzazioni, pertanto un calo delle nuove costruzioni e degli acquisti di terreni ha un impatto diretto sulla crescita del PIL. L’edilizia immobiliare stimola anche la domanda di acciaio, cemento, vetro, macchinari e altri materiali industriali. Un rallentamento deprime la produzione industriale e i settori manifatturieri correlati. Le transazioni immobiliari sostengono i servizi finanziari (mutui, assicurazioni), i servizi legali e le attività di intermediazione, che hanno subito una contrazione a causa del crollo del mercato.

In tale situazione la risposta politica per stimolare la crescita è stata l’attuazione di una strategia multiforme per contrastare il rallentamento economico causato dal settore immobiliare, orientandosi verso l’innovazione tecnologica, la produzione di alta gamma, la transizione verde e la stimolazione della domanda interna. Questi sforzi sono in linea con la strategia della “doppia circolazione” e con gli obiettivi a lungo termine di promuovere una crescita sostenibile e di alta qualità. Queste politiche hanno aiutato la Cina a mantenere un tasso di crescita del PIL del 4-5%.

L’effetto negativo della ricchezza derivante dagli immobili ha influito in modo significativo sul sentiment dei consumatori in Cina dal 2021. Gli immobili residenziali costituiscono una quota dominante della ricchezza delle famiglie in Cina, rappresentando il 70% del patrimonio delle famiglie urbane. Il calo dei prezzi delle abitazioni ha fatto sentire le persone più povere. Di conseguenza, le persone scelgono di spendere meno e risparmiare di più. Negli ultimi cinque anni, i depositi bancari delle famiglie sono quasi raddoppiati.

L’impatto che la crisi immobiliare ha sul mercato azionario cinese

Storicamente, gli investitori cinesi si sono concentrati su tre principali categorie di attività: risparmi bancari, immobili e azioni nazionali. La crisi immobiliare ha inizialmente pesato sul sentiment generale degli investitori nel periodo 2022-2023, spingendo il denaro verso posizioni di attesa. Tuttavia, il successivo forte calo dei prezzi delle azioni, insieme al declino del settore immobiliare e ai tassi di interesse trascurabili dell’1-2%, ha posto le basi per una ripresa del sentiment nel 2024. Gli investitori si stanno ora orientando sempre più verso le azioni nazionali come alternativa chiave e le azioni cinesi hanno registrato un forte rimbalzo dal 2024.

Ciò è simile a quanto osservato in altri mercati durante le flessioni del settore immobiliare. Ad esempio, durante la crisi immobiliare statunitense tra il 2007 e il 2012, i mercati azionari hanno registrato un forte calo nel 2008, toccando il minimo nel 2009, per poi recuperare negli anni successivi.

Riteniamo che la Cina stia seguendo un percorso simile e che la tendenza sia già in atto. Come sottolineiamo da diversi anni, consideriamo questo contesto un’opportunità rara per gli investitori a lungo termine come noi per costruire posizioni in titoli di alta qualità a valutazioni interessanti.