Brasile, in attesa del primo taglio dei tassi

Mali Chivakul, Emerging Markets Economist di J. Safra Sarasin -

Il rallentamento della crescita ha contribuito ad alleviare le pressioni inflazionistiche
L’economia brasiliana ha subito un rallentamento nel 2025. Sebbene l’ultimo indicatore di attività economica suggerisca una ripresa nel quarto trimestre, prevediamo comunque che la moderazione continuerà, con un tasso di crescita annuale più vicino al 2% quest’anno rispetto al 2,5% circa del 2025. Mentre il mercato del lavoro rimane rigido con un tasso di disoccupazione in continua diminuzione, le pressioni inflazionistiche si sono attenuate.

L’inflazione headline ha raggiunto il 4,3% anno su anno a dicembre, mentre l’Inchiesta Focus della Banca Centrale del Brasile (BCB) suggerisce che le aspettative di inflazione per il 2026 sono scese al 4% rispetto al 4,1% di inizio dicembre. Le aspettative di inflazione per il 2027 sono tuttavia rimaste invariate al 3,8%.

Il mercato ha scontato il primo taglio dei tassi a marzo

Le condizioni sembrano favorevoli affinché il Comitato di Politica Monetaria (COPOM) avvii il ciclo di tagli dei tassi. Il verbale della riunione di dicembre del COPOM era tuttavia piuttosto hawkish, portando il mercato a scontare il primo taglio dei tassi solo a marzo. Il rapporto sulla politica monetaria pubblicato la scorsa settimana suggerisce che la BCB rimane preoccupata per la tensione sul mercato del lavoro e il suo impatto sull’inflazione dei servizi, che è rimasta elevata.

Mentre i prezzi dei beni sono diminuiti in parte a causa dell’apprezzamento del real brasiliano (BRL), l’inflazione dei servizi ha registrato un leggero aumento a dicembre, attestandosi al 6% anno su anno (dal 5,9% di novembre). Prevediamo quindi che il COPOM adotterà un approccio cauto e attenderà fino a marzo per procedere al primo taglio dei tassi.

Prevediamo che il ciclo di riduzione dei tassi sarà moderato, simile a quello del 2023-24. Le ultime proiezioni dell’inflazione della BCB indicano che l’inflazione dovrebbe tornare al target del 3% nel primo trimestre del 2028 e che il tasso neutrale reale è stimato al 5%. Con il tasso di riferimento attuale al 15%, lo spazio per una riduzione è considerevole. Il ciclo di riduzione dei tassi dovrebbe continuare fino al 2027. Non prevediamo che sarà più aggressivo, poiché la politica fiscale contribuirà probabilmente ad attenuare il rallentamento in un anno elettorale. Pertanto, prevediamo tagli complessivi quest’anno pari a 350 punti base (50 pb ciascuno in 7 riunioni a partire da marzo). Si tratta già di un valore superiore a quello attualmente previsto dal mercato e dal Focus Survey (250-275 pb).

Il real brasiliano e le obbligazioni in valuta locale rimangono interessanti

Sebbene i tagli ridurranno il carry del real brasiliano, esso rimane comunque il più elevato tra i principali mercati emergenti. Continuiamo a ritenere che il BRL e le obbligazioni in valuta locale rimangano interessanti. I dati sulla bilancia dei pagamenti indicano che gli afflussi netti esteri verso le obbligazioni in valuta locale sono aumentati rispetto all’anno scorso. Una politica monetaria più accomodante e un’inflazione moderata in un contesto di indebolimento del dollaro statunitense dovrebbero sostenere il mercato obbligazionario.

Le azioni brasiliane hanno sovraperformato

Il mercato azionario ha inoltre beneficiato delle aspettative di un ciclo di riduzione dei tassi, di un dollaro più debole e di tassi di interesse statunitensi più bassi. L’indice MSCI Brazil (in dollari USA) ha guadagnato il 49,7% lo scorso anno, rispetto al 33,6% dell’indice MSCI EM. Sebbene gli afflussi netti esteri verso le azioni siano stati negativi per tutto il 2025, gli ultimi dati suggeriscono che gli afflussi esteri siano stati molto forti a gennaio, facendo salire l’indice MSCI Brazil del 15% da inizio anno.

Sebbene le valutazioni siano aumentate in modo significativo, la spinta alla diversificazione degli investitori globali potrebbe ancora sostenere i titoli azionari brasiliani
Al di là delle ragioni macroeconomiche, il mercato azionario brasiliano ha anche beneficiato delle sue valutazioni relativamente basse all’inizio del 2025 (9,7 volte gli utili attesi a 12 mesi, rispetto alle 13,3 volte dell’MSCI EM). Il recente rally ha spinto le valutazioni significativamente al rialzo a 19,5 volte, rispetto alle 16,7 volte dell’MSCI EM. Si tratta di un livello molto più alto anche rispetto alla media storica di circa 10 volte.

Un altro fattore determinante: gli investitori globali stanno aumentando la riallocazione dei propri investimenti lontano dai mercati statunitensi, con sondaggi che indicano un cambiamento più ampio che va oltre i titoli azionari dei mercati emergenti asiatici, che costituiscono il 76% dell’indice MSCI EM. A differenza del mercato cinese, guidato principalmente dalla politica interna, e di Corea/Taiwan, guidati dal ciclo globale degli investimenti in intelligenza artificiale, i mercati latinoamericani sono fortemente influenzati da fattori macroeconomici.

Tuttavia, prevediamo un aumento della volatilità con l’avvicinarsi delle elezioni di ottobre
L’aspettativa di un cambiamento politico è probabilmente uno dei motivi che hanno determinato il rialzo dei titoli azionari latinoamericani. Il Cile ne è un buon esempio: quest’anno il mercato ha continuato a registrare un rialzo, poiché il nuovo governo ha promesso maggiori investimenti e tagli alle imposte sulle società a favore delle imprese. Gli ultimi sondaggi in Brasile mostrano che l’attuale presidente Lula è ancora in testa, ma Flavio Bolsonaro ha registrato un significativo recupero nei sondaggi. Il mercato azionario ha subito una forte correzione quando Bolsonaro ha annunciato la sua candidatura all’inizio di dicembre. Probabilmente assisteremo a un aumento della volatilità dei mercati con l’avvicinarsi delle elezioni di ottobre.