High Yield Usa favoriti dall’avvio del ciclo dei tagli da parte della FED

Il mercato dell’high yield (HY) statunitense ha reagito positivamente al taglio dei tassi di 50 punti base effettuato dalla Federal Reserve a settembre. Gli spread sono oggi più ristretti di 6 punti base rispetto al 17 settembre (prima dell’annuncio della Fed) e, al 25 settembre, la performance su base mensile e annuale dell’HY statunitense si attesta rispettivamente all’1,4% e al 7,8%1. Rispetto alla volatilità registrata all’inizio di agosto in seguito alla pubblicazione dei dati deludenti delle buste paga negli Stati Uniti, la reazione è stata relativamente contenuta in tutto lo spettro creditizio dopo la decisione della Fed.

Fattori positivi per le società statunitensi

L’attenzione si sposta ora sull’equilibrio dei rischi per la Fed, in particolare sul mercato del lavoro, ma per l’asset class dell’high yield, l’attuale traiettoria di crescita del PIL bassa ma positiva rappresenta storicamente il momento migliore, consentendo alle società dell’universo HY di avere spazio sufficiente per far crescere l’EBITDA e i ricavi senza i venti contrari di una vera e propria recessione o, all’estremo opposto, gli eccessi che tendono a verificarsi in un ambiente di crescita molto più forte.

Per la maggior parte delle società high yield statunitensi, vista la loro capacità di servire gli interessi passivi, il fattore più importante è che la Fed ha dato il via all’allentamento, non necessariamente l’entità dell’allentamento stesso. Tuttavia, per una coda molto più ristretta di società HY, in particolare per alcune strutture di capitale in settori come le telecomunicazioni, i media e la sanità, che stavano già lottando con un elevato carico di debito e un2’eccessiva leva finanziaria, il taglio di 50 punti percentuali è molto più significativo.

Alcune di queste strutture di capitale più grandi stanno anche beneficiando di altri venti di coda positivi, sotto forma di titoli di M&A – annunciati o vociferati – e di uno slancio positivo degli utili recenti. Ciò si è tradotto in un effetto benefico per alcune delle società più in difficoltà sul mercato, che ha portato a un forte contributo al recente rendimento del mercato high yield statunitense da parte di questi emittenti.

Spread ridotti rispetto agli standard storici

Gli spread sono rimasti in gran parte statici nel breve termine, intorno ai 320-350 punti base, e sono ristretti rispetto agli standard storici. Continuiamo a vedere una dispersione tra i settori e gli emittenti, dato che l’impatto di un’economia in rallentamento e quello dei costi di finanziamento più elevati si è fatto sentire in tempi diversi, ma il movimento dei tassi da aprile ha, in un certo senso, attenuato la distinzione tra società ‘performanti’ e ‘non performanti’.

Ciò si riflette nell’entità della compressione degli spread subita dalla parte del mercato HY statunitense a più alto rendimento, con la percentuale del mercato a rendimento superiore all’8%, in calo dal 24% di aprile al 15% di oggi. Nel frattempo, la percentuale del mercato con un rendimento del 5-6% è cresciuta dallo 0,3% di aprile al 27% di oggi2. Il fatto che una percentuale molto piccola dell’intero mercato dell’high yield statunitense scambi intorno al suo YTW medio (attualmente ~7%) evidenzia le potenziali trappole di valore che queste mosse hanno creato.

Outlook

L’evoluzione del mercato HY statunitense quest’anno può essere suddivisa in due fasi. La prima, dall’inizio dell’anno fino ad aprile, è stata principalmente un’operazione di carry trade, mentre i tassi si muovevano verso l’alto, con il mercato che si è concentrato sulla forza dei dati economici e sulla tenuta dell’inflazione core.

Questo periodo è stato sostenuto da un’economia statunitense non uniforme e da tendenze divergenti del settore e degli emittenti idiosincratici, che hanno creato molta dispersione nel mercato. La seconda fase, cioè il periodo che va dal “picco dei tassi” di aprile fino al taglio dei tassi da parte della Fed a settembre, è stato dominata molto di più dal movimento di ribasso del Treasury a 10 anni di ~100 punti base, che ha fornito un vento di coda positivo per tutto il fixed income, compreso l’high yield. Attualmente, il mercato ha aumentato le probabilità di un ulteriore allentamento di 75 punti percentuali entro la fine dell’anno, portandole al 70%, rispetto al 30% di prima della riunione della Federal Reserve. Riteniamo che il ritmo dei tagli della Fed sia più significativo del tasso terminale finale nel determinare ciò che accadrà nelle strutture di capitale high yield degli Stati Uniti.

Nel complesso, i fattori tecnici continuano a essere un driver fondamentale per la performance positiva dell’high yield, che continua anche a beneficiare dei solidi fondamentali dell’intero mercato HY statunitense. Ciò è evidenziato dal continuo calo del tasso di insolvenza delle obbligazioni high yield all’1,7%, incluse le transazioni in sofferenza, o all’1,0%, escluse le transazioni in sofferenza, alla fine di agosto – un minimo da 20 mesi3. Se a ciò aggiungiamo che il numero di rising star continua a superare qullo dei fallen angel nel 20244, e che il numero di emittenti high yield che hanno ricevuto un upgrade ad agosto ha superato quello dei downgrade per il quinto mese consecutivo, possiamo evincere che il momentum del credito rimane forte.