Gli Usa volano, l’Europa arranca

Nel 2024 si è assistito a profondi cambiamenti della politica monetaria globale e anche nella supremazia americana sul resto del mondo. Ancora una volta, l’economia statunitense si è dimostrata sorprendentemente solida, guidata soprattutto dai consumi delle famiglie, dalla forza del tech e dell’intelligenza artificiale e da un contesto politico che ha portato Donald Trump alla Casa Bianca per la seconda volta. Tuttavia, questi e altri risultati non erano scontati e l’incertezza – sia politica, sia geopolitica – non è certo mancata, anche se alla fine non è riuscita a far deragliare la crescita e i mercati obbligazionari globali. Ma alla luce di ciò, cosa ci dobbiamo aspettare per i bond nel 2025? Per rispondere a questa domanda, serve osservare quelli che sono stati i driver di settore lo scorso anno.

Una transizione ben orchestrata

Per prima cosa, bisogna osservare le principali decisioni prese dalla Federal Reserve e dalla Banca Centrale Europea, che a inizio 2024 hanno mantenuto i loro tassi elevati, rispettivamente al 5,5% e al 4,0%, così da assicurarsi che l’inflazione fosse ben avviata verso l’obiettivo del 2%. Questo modo di fare ha portato i mercati a prezzare quel taglio dei tassi dell’1% complessivo nel corso dell’anno che poi si è effettivamente verificato, anche se più tardi, in una misura meno estesa del previsto (le previsioni stimavano un taglio dell’1,5%) e con tempistiche differenti. Questa riduzione ha avuto un impatto minimo sui tassi a breve, tanto che i Treasury Usa a due anni hanno visto i rendimenti di fine anno sostanzialmente inalterati, attorno al 4,25%, mentre i Bund tedeschi hanno ceduto lo 0,3%, attestandosi al 2,10%. Invece, i rendimenti di lungo termine si sono impennati, con i rendimenti decennali statunitensi che sono arrivati al 4,60% (+70 punti base) e quelli dei Bund al 2,40% (+35 bps). Inoltre, anche altre banche centrali hanno deciso di tagliare i tassi, come visto in Canada, Svizzera, Nuova Zelanda e Regno Unito, mentre Norvegia e Australia sono ancora in fase d’attesa. La Banca del Giappone, invece, ha deciso di alzare i tassi d’interesse per la prima volta in 17 anni.

I mercati dei bond stanno performando bene

Come detto, nel 2024 i tassi d’interesse a breve hanno iniziato a contrarsi, ma quelli di più lungo periodo sono cresciuti. Ciò spiega perché nell’Area Euro i rendimenti dei titoli sovrani sono tornati attorno all’1,8%. È vero che si tratta comunque di rendimenti positivi, ma comunque molto lontani da quelli offerti da altre soluzioni, come il 4% dei money market fund (un picco dal 2008), che sono anche molto più attrattivi in termini di rendimento aggiustato al rischio. Pertanto, per ottenere compensi maggiori nell’obbligazionario, nel 2024 è stato necessario esporsi a soluzioni nel settore privato, sia nel segmento investment grade (+4,74%), sia nell’high yield (+9%). Si prevedeva quindi un buon rendimento sul mercato del credito dopo un anno già eccezionale nel 2023, in cui le due classi di attività hanno guadagnato rispettivamente quasi l’8% e il 12%. Poiché il mercato del credito è sensibile ai tassi di interesse e agli spread creditizi, sono stati questi ultimi a sostenere queste classi di attività. Il mercato è stato particolarmente favorevole anche per quanto riguarda le emissioni primarie, che ha segnato il record di 370 miliardi di euro per il segmento investment grade e di 87 miliardi per l’high yield. Infine, i flussi nei fondi obbligazionari europei sono triplicati rispetto al 2023, il che ha permesso alle imprese di rifinanziarsi e ridurre ulteriormente il rischio di default per gli anni a venire.

Francia e Stati Uniti: destini divergenti

La consegna della torcia olimpica da Parigi a Los Angeles è diventata un simbolo che ha trasceso il significato intrinsecamente sportivo. Infatti, mentre la prima è la capitale di una nazione con un governo di minoranza e con una crescita economica debole, la seconda è una città di uno stato con un nuovo presidente, una maggioranza parlamentare definita e solida e una crescita robusta. Inoltre, dal 2023 ci si aspetta una contrazione nelle performance degli Stati Uniti, ma questi hanno registrato un +2,9% nel 2024 e sembrano avviati a ripetere la performance anche quest’anno; mentre in Europa la crescita è più lenta del previsto (probabilmente risulterà inferiore all’1% nel 2024) e la locomotiva costituita da Francia e Germania è entrata in stallo. Infatti, le ultime rilevazioni stimano un debito e un deficit nazionale pari rispettivamente al 112% e al 6% del Pil del 2024 per Parigi, in un momento in cui anche lo scenario politico è notevolmente peggiorato, dato che da quando si sono tenute le elezioni nel giugno dello scorso anno non è ancora emersa alcuna maggioranza chiara. Ciò ha portato lo spread dei titoli a chiudere l’anno a circa 80 punti base dai Bund (+30 bps circa). La Germania, al contrario, sembra avere abbastanza margine di manovra per ripensare il suo modello economico e le elezioni annunciate a fine 2024 potrebbero generare una maggioranza più stabile. Nonostante tutto, anche lo spread tra Bund e Treasury statunitensi è cresciuto, passando da 190 a 220 bps nel corso di un anno.

Conclusioni

Per sintetizzare, il 2024 è stato un altro anno positivo per le obbligazioni, con le banche centrali che sono riuscite ad avviare le loro politiche di taglio dei tassi e con la Bce che è stata in grado di proseguire nel processo di alleggerimento dei bilanci di fermare il programma di aiuti straordinario messo a punto durante la pandemia (il Pepp) e quelli a sostegno di governi e imprese (l’App e il Tltro). Tuttavia, si sta anche verificando un disallineamento che avvantaggia gli Stati Uniti, con l’Europa che è apparsa più debole, sia dal punto di vista della competitività, sia nel far valere il suo peso sulla scena internazionale, avendo anche dovuto affrontare sfide geopolitiche più gravi.