Comprendere le implicazioni dei dazi di Trump

La situazione sui dazi USA su importazioni da Canada e Messico, annunciata il 2 febbraio, è in evoluzione. Ieri, 3 febbraio, l’amministrazione Trump ha annunciato un ritardo nell’applicazione dei dazi imposti al Messico, il che dimostra che la situazione è fluida e soggetta a cambiamenti. Detto ciò, vorremmo illustrare il piano tariffario originale e analizzare le implicazioni e i potenziali effetti economici.

Nei dodici mesi precedenti all’insediamento del presidente Trump, l’economia era in una fase di soft landing a seguito del netto miglioramento dal lato dell’offerta, ovvero della forza lavoro e della produttività. Le proposte della nuova amministrazione potrebbero invertire l’equilibrio tra domanda e offerta. Inoltre, i dazi contro Canada e Messico aumentano questa possibilità. Se tali dazi restano in vigore per un mese, le aspettative di inflazione per il prossimo anno sembrano troppo basse.

Analisi dei dazi di Trump

Il 2 febbraio, Trump ha invocato l’International Emergency Economic Powers Act (IEEPA), che gli conferisce ampia autorità in materia di dazi e politica commerciale, per annunciare l’introduzione di tariffe sulle importazioni da Canada e Messico, giustificate ufficialmente con la necessità di contrastare il traffico di fentanyl e gli attraversamenti illegali del confine. Queste misure prevedono un dazio generalizzato del 25% sulle importazioni da Messico e Canada, un dazio del 10% sull’energia canadese e un dazio del 10% verso la Cina. È importante considerare che potrebbero essere introdotte altre eccezioni e modifiche prima dell’attuazione.

Negli ultimi 12 mesi, gli Stati Uniti hanno importato beni per 410 miliardi di dollari dal Canada (pari all’1,3% del PIL statunitense), 503 miliardi di dollari dal Messico (1,7% del PIL) e 440 miliardi di dollari dalla Cina (1,5% del PIL). A prima vista, ciò implica un aumento della spesa per consumi personali (PCE) di base dello 0,7% e una riduzione della crescita dello 0,5%. Tuttavia, riteniamo che l’apprezzamento del dollaro statunitense, insieme ad assunzioni più prudenti sul passthrough, possa portare a un aumento della PCE di base di circa 0,5 punti percentuali — comunque uno shock estremamente significativo per l’inflazione a breve termine.

Il post di Trump sui social media indica che questi dazi sarebbero entrati in vigore il 4 febbraio. Le sue dichiarazioni del 31 gennaio suggerivano che nessuno dei tre paesi coinvolti potesse fare molto nel breve termine per fermarne l’attuazione. Tuttavia, l’IEEPA consente sia l’implementazione immediata sia la revoca dei dazi.

Pertanto, esiste margine per negoziati tra i paesi coinvolti che potrebbero portare a un ritiro delle tariffe in tempi brevi, anche se ciò potrebbe richiedere soluzioni creative per soddisfare le richieste di Trump. Finora, non ha mostrato segni di voler fare marcia indietro, ma l’esperienza passata suggerisce che questo è probabile, e, ancora una volta, l’IEEPA consente un’inversione di rotta se necessario.

Mentre molti prevedono un cambiamento di direzione, esiste un altro rischio significativo. Se non ci saranno progressi sulla sicurezza del confine, sul traffico di fentanyl o sugli squilibri commerciali bilaterali, le tariffe potranno aumentare ulteriormente. In una questione separata ma correlata, è improbabile che il Canada accetti di negoziare un’integrazione come 51º stato degli Stati Uniti, come proposto da Trump.

Implicazioni per altri paesi

Anche se paesi come il Giappone e regioni come l’Europa sono sfuggiti al primo giro di dazi, ciò non significa che siano al sicuro. La scorsa settimana, Trump ha segnalato che gli Stati Uniti stanno preparando un piano per introdurre tariffe sull’Europa. Ritengo che queste misure verranno posticipate fino alla conferma del rappresentante commerciale statunitense (USTR), Jamieson Greer. Tuttavia, è ragionevole supporre che nei prossimi mesi venga introdotto un dazio del 10% su larga scala verso l’Europa e forse anche il Giappone.

Implicazioni per la crescita del mercato e le aspettative di inflazione

Il maggior divario tra il mercato e le aspettative della Federal Reserve (Fed) riguarda l’inflazione. La Fed prevede un’inflazione PCE di base del 2,5% quest’anno e del 2,2% nel 2026. Tuttavia, queste stime appaiono ormai obsolete se i dazi verranno applicati. Le previsioni della Fed già includono un rallentamento del PIL reale dal 2,5% nel 2024 al 2,1% quest’anno. La crescita attuale mostra una forte domanda interna, quindi la capacità di assorbire uno shock esogeno alla crescita è maggiore rispetto al passato. Inoltre, esistono compensazioni alla crescita derivanti dalla deregolamentazione.

Detto ciò, le condizioni finanziarie probabilmente si irrigidiranno a causa delle aspettative più restrittive della Fed a breve termine, di un rafforzamento del dollaro e del calo dei mercati azionari. Ciò rappresenta un nuovo ostacolo per l’attuale ciclo economico.

Guardando al quadro generale, l’annuncio dei dazi — e, soprattutto, la volontà di utilizzare l’IEEPA per la politica commerciale — implica una maggiore volatilità dell’inflazione nel medio termine. Le nostre analisi strutturali sull’inflazione continuano a suggerire un tasso di inflazione medio più elevato nel tempo, ma con una volatilità molto maggiore attorno a questa tendenza. Le continue modifiche alla politica tariffaria non solo aumentano la probabilità di un’accelerazione della deglobalizzazione, ma implicano anche una volatilità dell’inflazione più elevata.

Implicazioni per la Fed e la politica fiscale

Secondo i principi economici di base, i dazi sono inflazionistici nel breve termine, ma disinflazionistici nel medio termine a causa degli effetti negativi sulla crescita. Tuttavia, ciò non tiene conto del punto di partenza dell’inflazione (da quattro anni sopra il target del 2%) o del possibile impatto sulle aspettative inflazionistiche, che ora sono importanti quanto le letture dell’inflazione corrente. Riteniamo che ciò si traduca in un aumento dei tassi di inflazione impliciti nei mercati obbligazionari a breve termine.

Il mercato continua a prezzare oltre 40 punti base di tagli della Fed entro fine anno. Anche senza trarre conclusioni sugli impatti a medio termine di dazi così significativi, la mia opinione è che la Fed sarà più concentrata sulla protezione dall’aumento dell’inflazione a breve termine, e il primo movimento del mercato sarà quello di eliminare le aspettative di tagli. Una politica prudente da parte della Fed sarebbe mantenere i tassi invariati, ma se le aspettative inflazionistiche dovessero aumentare sensibilmente nei prossimi mesi, un rialzo dei tassi non potrebbe essere escluso.

Vi è anche un’interazione significativa con la politica fiscale. Il costo della semplice estensione del Tax Cuts and Jobs Act è di circa 5.000 miliardi di dollari nei prossimi 10 anni. Senza intervenire su Social Security, Medicare e le spese per la difesa, far quadrare i conti è quasi impossibile, e questo senza considerare gli ulteriori tagli fiscali proposti da Trump. Le entrate derivanti dai dazi rappresentano la principale compensazione per le proposte di Trump in materia di tasse e spesa pubblica e sono quindi necessarie per bilanciare il quadro fiscale. Alla fine, combinando questo con una maggiore probabilità di un aumento della volatilità inflazionistica, riteniamo che nel lungo periodo ciò si tradurrà in un premio a termine più elevato, mentre nel breve termine si tratterà più di una questione di scambi a breve termine.

Cosa aspettarsi?

Dopo il rialzo post-elettorale, i mercati azionari sono rimasti piatti per due mesi, mentre i rendimenti obbligazionari sono aumentati. L’imposizione dei dazi aumenta la probabilità di una correzione di mercato più significativa, il che potrebbe comportare un irrigidimento delle condizioni finanziarie. Trump ha già gettato le basi per attribuire alla Fed — piuttosto che alla sua politica sui dazi — la responsabilità di eventuali reazioni negative del mercato.

Detto ciò, tutto potrebbe cambiare rapidamente. Le nostre previsioni sull’inflazione e sulla politica commerciale ipotizzano variazioni significative nel breve termine, ma nel complesso Trump realizzerà gran parte (circa la metà) di quanto proposto in materia di dazi. Dubitiamo che il Canada avvierà discussioni con gli Stati Uniti per diventare il 51º stato. Tuttavia, vi è margine di azione riguardo alla sicurezza dei confini al traffico di droga. Al minimo, la Cina potrebbe avviare il processo per rispettare i precedenti accordi commerciali con gli Stati Uniti.

Conclusione

A nostro avviso, le principali conclusioni di questa situazione sono:

Maggiore probabilità di volatilità inflattiva
Minore probabilità di miglioramento dal lato dell’offerta dell’economia
Il legame tra entrate tariffarie e tagli fiscali implica un aumento più sostenuto dei dazi, sebbene con molte fluttuazioni a breve termine

Questi dazi rappresentano Trump che mantiene le promesse della sua campagna elettorale. Sta facendo esattamente ciò che aveva dichiarato di voler fare — un aspetto da tenere a mente.