La svolta è costruttiva, ma permangono rischi importanti

La prospettiva di un pacchetto per le infrastrutture tedesche finanziato dal debito storico del valore di 500 miliardi di euro da spendere nei prossimi dieci anni, insieme a un notevole aumento della spesa per la difesa, migliora significativamente le prospettive di crescita per la Germania e l’area dell’euro.

In sostanza, il pacchetto di stimoli potrebbe aggiungere l’1% alla crescita annuale del PIL tedesco. All’interno dell’area dell’euro, il piano europeo ReArm creerebbe un margine di manovra fiscale aggiuntivo per aumentare la spesa per la difesa degli Stati membri, in parte attraverso un programma di prestiti congiunti del valore di 150 miliardi di euro. Finora, i mercati hanno accolto con favore il pacchetto prospettato, portando a un significativo miglioramento del sentiment.

L’euro ha registrato un forte rialzo, guadagnando circa il 5% dall’inizio dell’anno. Inoltre, i piani di stimolo hanno portato a un significativo aggiustamento delle aspettative sui tassi della BCE, con i mercati che scontano poco più di un taglio dei tassi entro la fine dell’anno.

Il riprezzamento ha anche guidato i rendimenti dei Bund significativamente più alti nelle ultime due settimane. Al contrario, i rendimenti dei Treasury USA sono diminuiti dall’altra parte dell’Atlantico, poiché i mercati hanno iniziato a valutare i rischi delle politiche del presidente Trump per la crescita statunitense. Nel complesso, ciò ha ridotto sostanzialmente il vantaggio di rendimento dei Treasury USA rispetto ai Bund tedeschi, giustificando il recente aumento del cambio EUR-USD.

In questo contesto, riteniamo che un ritracciamento dell’EUR-USD verso la parità sia diventato molto meno probabile. Tuttavia, il recente aumento dell’euro rispetto al franco svizzero è meno giustificato dal punto di vista del rendimento, poiché i rendimenti dei titoli di Stato svizzeri sono aumentati in misura simile a quelli tedeschi, il che suggerisce un ritracciamento a breve termine dell’EUR-CHF. Il maggiore supporto per la coppia EUR-USD rispetto alla coppia EUR-CHF si riflette anche nel risk reversal a 3 mesi.

Nonostante il recente ottimismo sull’area dell’euro, notiamo che i mercati continuano a ignorare il rischio di battute d’arresto politiche per il momento. Il pacchetto di stimoli tedesco deve ancora essere approvato da entrambe le Camere del Parlamento.

Un’altra fonte di ottimismo per l’euro è stata la disponibilità dell’Ucraina ad accettare un immediato cessate il fuoco di 30 giorni. Mentre gli Stati Uniti e gli alleati europei spingono la Russia a fare altrettanto, il presidente Putin ha espresso le sue riserve sul piano di cessate il fuoco, smorzando le speranze di un rapido accordo di pace. Dato che gli interessi strategici a lungo termine dei due paesi rimangono diametralmente opposti, sarà estremamente difficile raggiungere un accordo, il che a nostro avviso limita il rialzo dell’euro nel breve termine.

Infine, lo stretto allineamento tra EUR-USD e il suo differenziale di rendimento suggerisce che il premio per il rischio tariffario dell’euro è rimasto relativamente basso.

L’entrata in vigore dei dazi USA su acciaio e alluminio ha bloccato per il momento il rialzo dell’euro. L’annuncio della Commissione europea di severe contromisure potrebbe indurre il presidente Trump ad alzare ulteriormente la posta in gioco, il che potrebbe inasprire la guerra commerciale tra Stati Uniti e Unione europea e pesare sull’euro.