AT1, Piccolo è bello

Avete mai sentito parlare di Luminor Bank o Landsbankinn? Probabilmente no. Eppure, l’emissione delle loro prime obbligazioni AT1 a febbraio ha suscitato molto interesse da parte degli investitori, evidenziando una tendenza chiave: l’ingresso negli ultimi due anni di nomi minori nel mercato AT1. Ci sono diversi motivi per cui gli investitori dovrebbero prestare attenzione.

Creati da Basilea III all’indomani della crisi finanziaria globale del 2008, i bond bancari noti come Additional Tier 1 bond o AT1, sono diventati molto diffusi. In Europa, con una dimensione di 210 miliardi di euro, il mercato degli AT1 è dominato, non a caso, dalle banche nazionali più grandi e più importanti. Queste rappresentano oltre il 90% del mercato e di solito emettono AT1 con una dimensione di riferimento compresa tra 0,5 e 1,5 miliardi. Il rimanente 8% del mercato è molto più interessante. È costituito da un gruppo di banche più piccole e meno conosciute, che hanno recentemente deciso di emettere capitale regolamentare in formato AT1, poiché questa classe di attività ha ottenuto un crescente consenso tra gli investitori.

Alcuni esempi in diversi paesi: Arion, Oldenburgische Landesbank, Grenke, Aareal, CCF Holding, Quintet, NIBC, Van Lanschot e BFF, tra gli altri. Profili aziendali e creditizi molto diversi, che possono migliorare la diversificazione del portafoglio per gli investitori indipendenti dai benchmark. E hanno alcune caratteristiche comuni che li rendono interessanti:

Poiché il valore delle obbligazioni è generalmente inferiore a 300 milioni (perlopiù in euro e dollari USA), queste AT1 sono probabilmente meno liquide e potrebbero non essere adatte agli investitori che necessitano di flessibilità. Ma in compenso, tendono a offrire un premio di illiquidità compreso tra 50 e 100 punti base, un vantaggio extra prezioso per gli investitori a lungo termine orientati al rendimento.

Questi AT1 sono meno soggetti alla volatilità del mercato grazie a una base di investitori locali, specializzati e più fidelizzati. Gli investitori non tradizionali di AT1 tendono a possedere grandi nomi: i fondi obbligazionari tradizionali con sede in Europa acquistano AT1 di Santander o Credit Agricole per aumentare i rendimenti, non di Marex. I clienti privati asiatici acquistano AT1 di HSBC o UBS, non di Kommunalkredit Austria. Inoltre, questi investitori “turistici” non acquistano per conservare, ma piuttosto riducono il rischio nei mercati poco dinamici. Ciò significa che, in periodi di mercati poco movimentati, i grandi AT1 tendono a essere venduti più di quelli piccoli.

La maggior parte di questi nomi non è quotata. Ciò implica l’assenza di azioni e di credit default swap. L’impossibilità di vendere allo scoperto le azioni o il credito può proteggere questi nomi dal circolo vizioso creato dal mix di derivati e leva finanziaria, che spesso aggrava le azioni sui prezzi delle grandi banche.

Diversi di questi nomi sono potenziali obiettivi di acquisizione da parte di banche più grandi, di solito un aumento di prezzo gradito per i proprietari di AT1.

Più piccolo non significa più rischioso. Sebbene un’attenta analisi del credito e la selezione dei nomi rimangano cruciali, vorremmo sottolineare che molte (non tutte) di queste banche più piccole hanno, tra le altre cose, forti coefficienti patrimoniali, modelli di business stabili, utili costanti e proprietari privati pazienti.

Tuttavia, le AT1 rimangono uno strumento altamente complesso, classificato come “prodotto rischioso” e riservato a investitori qualificati e istituzionali. Tra i rischi di cui tenere conto vi è la loro potenziale conversione in periodi di instabilità del mercato, che potrebbe potenzialmente influire sul loro valore, nonché la loro struttura subordinata nell’ordine di rimborso rispetto ad altri creditori.

Un altro aspetto distintivo è la loro perpetuità. Poiché non hanno una data di scadenza fissa, l’emittente può decidere di rimborsare l’obbligazione a suo piacimento. Per gli investitori disposti ad accettare i rischi, è opportuno esporsi a questo sottoinsieme del mercato AT1, mantenendo il rischio di liquidità del portafoglio a livelli accettabili. Rispetto alle grandi banche, offre un rendimento più elevato, una minore volatilità e un coefficiente medio di capitale primario di classe 1 (CET1) più elevato.