Commento Comgest: Evitare la Value Trap a lungo termine

Fare troppo affidamento sui bassi rapporti P/E può condurre gli investitori in una pericolosa “trappola del valore”, che li porta cioè a prendere in considerazione il rapporto P/E al valore nominale e farne un fattore importante nella selezione titoli e nella costruzione del portafoglio. Si tratta di un approccio particolarmente rischioso quando si valutano società quality growth.

Perché? La “E”, ossia gli utili, del rapporto P/E può essere piena di incertezze. Negli ultimi anni abbiamo assistito a continue revisioni al ribasso delle stime di consenso sugli utili.

In secondo luogo, il rapporto P/E è un indicatore a breve termine, che solitamente cattura solo una stima degli utili per azione (EPS) dei 12 mesi successivi, mentre il valore di una società è un’attualizzazione, secondo un tasso corretto per il rischio, dei flussi di utili futuri attesi, che vanno ben oltre i prossimi 12 mesi.

Sebbene il rapporto P/E sia facile da capire e da utilizzare, si basa anche su ipotesi, tra cui quella di distribuire il 100% degli utili di una società. Pertanto, è un metro di giudizio corretto solo per le società a crescita zero.

In Comgest facciamo esattamente l’opposto. Prendiamo in considerazione società come EssilorLuxottica o Microsoft, che hanno registrato una crescita annuale degli utili superiore al 10% per diversi anni. Ciò rende un P/E forward a un anno privo di significato come strumento isolato per la costruzione del portafoglio.

Naturalmente non ignoriamo del tutto le valutazioni, ma le monitoriamo e adattiamo il dimensionamento delle posizioni di conseguenza. Ma non ci buttiamo sui titoli a basso P/E solo perché appaiono sullo schermo. Un P/E più basso può riflettere un rischio maggiore o prospettive di crescita più deboli. Siamo invece convinti della visibilità e della durata della crescita di titoli come EssilorLuxottica o Microsoft.

Anche i modelli di discounted cash flow (DCF), spesso considerati più sofisticati, presentano dei limiti. Nessuno può prevedere con certezza gli utili o il flusso di cassa disponibile di una società a cinque anni da oggi. Le ipotesi sui tassi di sconto sono altrettanto importanti.

Non si tratta di un rifiuto dell’importanza dei rapporti P/E o dei modelli di valutazione, al contrario. Siamo semplicemente convinti che, in una strategia di crescita, la valutazione non dovrebbe essere il punto focale della selezione titoli o della costruzione del portafoglio.

In qualità di investitori quality growth, diamo alle nostre società il tempo di cristallizzare il valore incorporato nelle loro traiettorie di crescita a lungo termine. Ci concentriamo sulla visibilità e sulla durata della crescita futura degli utili, che sono qualità strettamente legate ai fondamentali, come il potere di determinazione dei prezzi, l’innovazione, i ricavi ricorrenti, la solidità del management e l’efficienza del capitale.