Commento Comgest – Come fanno i maratoneti ad andare lontano

Sostenere un’azienda a lungo termine non è un compito facile.  Abbiamo osservato che, quando le aziende resistono, i loro vantaggi competitivi di solito si rafforzano, consentendo loro di sostenere la crescita e di affrontare le sfide future; il cosiddetto “effetto Lindy”, che teorizza il concetto secondo cui più a lungo dura una società, più è probabile che continui a prosperare. Definiamo queste società come “maratoneti”, perché vanno lontano, costituendo la base dei rendimenti che generiamo per i nostri clienti. Abbiamo scoperto che il successo di queste società non si limita a un settore o a un’area geografica specifici. Qualsiasi azienda con le caratteristiche giuste, come una forte generazione di liquidità libera, un’allocazione in smart capital, la diversificazione, la portata globale, la resilienza alle crisi e una cultura aziendale unica, può ottenere lo status di maratoneta e perpetuare la crescita per le generazioni a venire. Noi privilegiamo la visibilità della crescita organica, che riteniamo fondamentale per la longevità dei nostri maratoneti. Consideriamo particolarmente rischiose le “M&A trasformazionali”, o il tentativo di trasformare una società attraverso un’operazione di straordinaria entità.

ll fallimento delle M&A trasformazionali può talvolta offrire a un maratoneta l’opportunità di utilizzare saggiamente i propri fondi. Ciò è chiaramente dimostrato dalle strategie di M&A della società cosmetica brasiliana Natura e del gigante francese della bellezza L’Oréal. Natura, alle prese con anni di calo delle vendite sul mercato interno, ha intrapreso una serie di acquisizioni trasformazionali, acquistando The Body Shop nel 2016 e Avon Products nel 2019. Queste operazioni hanno più che raddoppiato le vendite totali della società e incrementato i ricavi internazionali. Tuttavia, l’aggressiva espansione ha anche triplicato l’indebitamento netto della società. I problemi di integrazione e i crescenti costi di rifinanziamento sono culminati nella decisione di Natura di vendere, nel 2023, il suo fiore all’occhiello, il marchio di lusso Aēsop, per stabilizzare la sua situazione patrimoniale. Sotto la pressione di disinvestire, Natura ha trovato un acquirente in L’Oréal, che ha colto l’opportunità con un’offerta strategica all-cash pari di 2,5 miliardi di euro, riducendo al minimo il rischio di un pagamento eccessivo. Ciò dimostra che la creazione di valore nelle fusioni e acquisizioni inizia con i tempi e i prezzi giusti, principi preziosi per i maratoneti.

Analogamente, l’acquisizione da 26 miliardi di dollari di LinkedIn nel 2016 da parte di Microsoft sottolinea il ruolo fondamentale delle sinergie e delle consistenti riserve di liquidità nel portare a buon fine le operazioni di M&A. Dopo l’acquisizione, Microsoft ha utilizzato la rete di LinkedIn per ampliare la sua base clienti per i suoi servizi cloud. Entro il 2023, il fatturato di LinkedIn era triplicato, raggiungendo i 15,7 miliardi di dollari e fornendo un prezioso contributo alla traiettoria di crescita organica di Microsoft. Per i maratoneti, come L’Oréal e Microsoft, le operazioni di M&A fungono da nuove fonti di crescita organica per rafforzare ulteriormente la loro posizione di leader di mercato.

Sebbene le fusioni e acquisizioni possano fungere da cartina di tornasole, le società che selezioniamo devono soprattutto dimostrare di avere un track record di crescita organica sostenuta. Grazie alla loro liquidità, i maratoneti possono alimentare la crescita organica investendo in un’ampia gamma di aree, tra cui la ricerca e sviluppo (R&D), le tecnologie, i marchi e i canali di vendita. Riteniamo che questi investimenti possano rafforzare le dimensioni di una società, creando al contempo “vantaggi competitivi” – elevate barriere all’ingresso – che impediscono ai concorrenti di mettere in discussione la loro posizione di mercato.

Taiwan Semiconductor Manufacturing Company (TSMC), il più grande produttore di chip al mondo, è un esempio di come la crescita organica sostenuta sia importante per i maratoneti. I chip vengono prodotti in impianti altamente specializzati, noti come fonderie, utilizzando attrezzature per litografia sempre più complesse e costose. Questo modello di business mirato, basato sulla fonderia, ha consentito a TSMC di servire un’ampia gamma di clienti, ridurre i costi, ottimizzare il processo di produzione e guadagnare quote di mercato.

La traiettoria di TSMC sottolinea l’importanza di mantenere vantaggi competitivi. La dipendenza della fonderia da apparecchiature complesse e costose, dettata dalla volontà di ridurre al minimo le dimensioni dei chip, ha portato a un’impennata dei livelli di spesa in conto capitale (CapEx) a livello industriale. Questi costi crescenti hanno creato formidabili barriere all’ingresso per le aziende che non hanno la forza finanziaria e le competenze tecnologiche per competere.

In qualità di investitori quality growth a lungo termine, sappiamo che l’espansione geografica è essenziale per perpetuare la crescita. WEG, il gigante brasiliano dei motori elettrici, ha sfruttato le acquisizioni per espandersi a livello mondiale e ottenere lo status di maratoneta. La crescita organica, tuttavia, non è tanto una questione di numeri quanto di stabilire il ritmo giusto, mettere a punto un modello di produzione e scoprire la formula del successo. Per WEG, l’integrazione verticale, prendendo il controllo diretto del suo processo produttivo, invece di affidarsi ad appaltatori esterni, è diventata la chiave del successo.

Riteniamo che il successo di un’azienda sia soprattutto un processo umano. Comprendere il “tessuto” umano che tiene insieme un’azienda – la sua cultura aziendale – è essenziale per valutare la sua capacità di mantenere il successo a lungo termine e ottenere lo status di maratoneta. La coerenza è fondamentale per il successo di un maratoneta e, per aziende come L’Oréal, i valori fondamentali come la cultura aziendale vengono di norma preservati attraverso una gestione e una leadership costanti. Dalla scomparsa di Schueller nel 1957, la società ha avuto solo cinque amministratori delegati, garantendo la stabilità e la continuità dei suoi principi fondatori. Inoltre, la maggioranza degli azionisti di L’Oréal è ancora costituita da discendenti di Schueller e da Nestlé. Riteniamo che questa struttura proprietaria costante e a lungo termine promuova l’indipendenza e salvaguardi le qualità che consentono a L’Oréal di restare all’avanguardia nell’industria dei prodotti di bellezza.

Un altro maratoneta che beneficia di una cultura aziendale distintiva è Sysmex, leader globale nei sistemi di analisi del sangue e delle urine. Sysmex, con sede centrale a Kobe, in Giappone, si è fatta apprezzare per la produzione di prodotti di alta qualità nel mercato dei dispositivi medici diagnostici in vitro (IVD).  Il successo di Sysmex sta nel superare costantemente le aspettative dei clienti. La cultura unica dell’azienda che mette al centro il cliente, radicata nel concetto giapponese di Anshin- tranquillità, rassicurazione e fiducia – la distingue dalla concorrenza. Anche la reattività di Sysmex alle esigenze dei clienti sostiene l’innovazione, come dimostrato dallo sviluppo di oltre 20 sistemi ematologici negli ultimi quarant’anni. WEG è un’altra società che si è basata su una forte cultura aziendale per ottenere un successo a lungo termine. Sin dalla sua costituzione, WEG ha dato la priorità alla formazione dei dipendenti. La società ha aperto il proprio centro di formazione, CentroWEG, nel 1965. Basato sul modello tedesco di formazione professionale, questo programma triennale offre oltre 5.000 ore di formazione, fornendo ai dipendenti competenze che hanno migliorato le prestazioni dell’azienda.  La società beneficia anche di una leadership stabile, in particolare con il CEO Harry Schmelzer, entrato in WEG nel 1981 e diventato CEO nel 2008. In base alla nostra esperienza, le società con una governance coerente, come WEG, tendono a prosperare.

In Comgest adottiamo un approccio quality growth a lungo termine, non vincolato a un benchmark. Dal nostro punto di vista, gli investitori sono spesso distratti da guadagni a breve termine, cambiamenti macroeconomici o valutazioni. A nostro avviso, la focalizzazione a breve termine non consente agli investitori di apprezzare pienamente i propulsori di crescita a lungo termine dei maratoneti. Il nostro orizzonte d’investimento a lungo termine ci consente di interagire con queste società nel corso di decenni, creando rapporti che ci aiutano a generare rendimenti a due cifre nell’arco di uno, due e talvolta tre decenni.