Gli investitori che hanno esperienza dei mercati emergenti sono avvezzi alla volatilità

Gli investitori che hanno esperienza dei mercati emergenti sono avvezzi alla volatilità e agli effetti di cambiamenti repentini e talvolta estremi del clima di fiducia.

Da sempre, i rendimenti dei mercati emergenti salgono nei periodi di tensioni di mercato – a differenza dei rendimenti dei paesi safe haven, che tendono a calare durante le fasi di vendita – e le loro valute si indeboliscono. Può essere pericoloso presumere che “questa volta sarà diverso”, e con ogni probabilità questa dinamica continuerà a essere una caratteristica principale dei mercati emergenti. Le ondate di vendite possono essere indiscriminate e creare valore per gli investitori in grado di assumere un approccio tattico e disciplinato.

Al tempo stesso, i fondamentali dei mercati emergenti sono ora in generale un fattore di sostegno, cosa che non era necessariamente vera durante precedenti fasi di vendita. La crescita economica continua a essere più elevata che nei mercati avanzati e i differenziali di crescita previsti sono in aumento. Il debito totale in percentuale del PIL è molto più basso rispetto ai mercati avanzati fortemente indebitati, e il debito in valuta estera rispetto al PIL è minore adesso rispetto a 20 anni fa. In un’ottica demografica, la situazione dei mercati emergenti è più favorevole alla crescita economica rispetto a quella prevalente in molti mercati avanzati.

La recente ondata di vendite può presentare opportunità per gli investitori in grado di sopportare la volatilità in cambio della diversificazione di portafoglio e del potenziale di rendimento che l’asset class offre. Per gli investitori che desiderano attenuare la volatilità associata alle valute locali, un approccio misto che combini monete locali e valute forti e che includa obbligazioni sia corporate che sovrane potrebbe essere un’alternativa interessante a un’allocazione interamente in valuta locale.

L’impatto dell’aumento dei tassi d’interesse statunitensi

Storicamente i mercati emergenti hanno di fatto reso molto bene nelle fasi di rialzo dei tassi d’interesse statunitensi. Ad esempio, le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti hanno registrato rendimenti di quasi il 50% in termini di dollari dalla metà del 2004 alla fine del 2006, quando il tasso target sui Fed fund salì del 4%. Più di recente, i mercati emergenti hanno conseguito forti rendimenti nel 2016 e 2017 (rispettivamente del 9,3% e 14,6%) durante la fase di aumento dei rendimenti statunitensi sia a breve che a più lungo termine.

Le obbligazioni in valuta locale dei mercati emergenti hanno reso bene in periodi di rialzo dei tassi d’interesse statunitensi

Fonte: J.P. Morgan al 30 giugno 2018. Obbligazioni in moneta locale dei mercati emergenti rappresentate dal J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified Index.

Un’eccezione a tale dinamica nell’ultimo decennio è stato il “taper tantrum” del 2013, ossia la fase d’incertezza registrata in concomitanza con la fine del programma di QE negli Stati Uniti. I tassi statunitensi più elevati innescarono un’ondata di vendite di attività finanziarie dei mercati emergenti. Va detto, tuttavia, che rispetto ad altri periodi l’aumento dei tassi in tale occasione fu meno ordinato e che la volatilità dei tassi d’interesse statunitensi, più che il loro livello assoluto, può essere un fattore con un forte impatto sulla performance dei mercati emergenti. Il debito dei mercati emergenti può registrare buone performance in periodi di rialzo dei tassi d’interesse statunitensi, specie se l’aumento è associato a un’accelerazione della crescita mondiale, che tende a beneficiare i mercati emergenti in generale.

Il debito dei mercati emergenti merita l’attenzione degli investitori

Dopo la recente ondata di vendite, gli spread e i rendimenti di alcuni settori obbligazionari dei mercati emergenti sono al momento a livelli superiori alle medie storiche, o in linea con tali medie. I rendimenti delle obbligazioni in valuta locale si sono riportati al di sopra delle loro medie a 3 e 5 anni e in linea con la media a 10 anni, che include sia la crisi finanziaria che il periodo del “taper tantrum”, ossia la fase d’incertezza registrata in concomitanza con la fine del programma di QE negli Stati Uniti. Gli spread delle obbligazioni corporate high yield dei mercati emergenti sono aumentati significativamente negli ultimi tre mesi e si sono avvicinati alle medie a 3 e 5 anni, ma sono ancora nettamente al di sotto della media a 10 anni, riflettendo il netto miglioramento delle condizioni creditizie su scala mondiale.

Un’area che merita a nostro avviso attenzione a livello di valutazioni sono le obbligazioni denominate in valute locali. I tassi d’interesse reali, calcolati sottraendo al tasso d’interesse nominale l’inflazione attesa, sono notevoli a causa degli elevati rendimenti nominali e di livelli di inflazione che restano in generale sotto controllo. Per contro, i tassi d’interesse reali dei mercati avanzati restano negativi o vicini a zero. Inoltre, molte valute sono prossime ai livelli più bassi da oltre un decennio rispetto al dollaro statunitense. Sulla base del tasso di cambio effettivo reale, che tiene conto dei diversi livelli di prezzo rispetto ai partner commerciali di un paese, i livelli correnti sono interessanti anche rispetto alle medie storiche. Persino dopo i lievi rialzi registrati nel corso del 2016, le valute dei mercati emergenti (EMFX) non sono tornate ai livelli osservati nel 2010/2011.

Un raffronto dei livelli correnti con i valori storici può fornire utili informazioni, ma ciò che più conta è se un investitore è compensato adeguatamente per il livello di rischio assunto. Il trascorrere del tempo può mutare le condizioni e ciò è sicuramente vero nel caso dei mercati emergenti. Nel corso dell’ultimo paio di decenni i mercati emergenti hanno registrato una significativa evoluzione. Molti paesi hanno introdotto riforme strutturali, spostato le proprie strutture di finanziamento dalle valute forti alle valute locali e hanno banche centrali credibili che perseguono politiche monetarie convenzionali. In tali casi un livello di rendimento o di spread più basso può essere giustificato, in quanto rispecchia il miglioramento del profilo di rischio di un paese.

Fran Rodilosso – Head of Fixed Income ETF Portfolio Management – VanEck