Bond green e “sustainability linked”: si può davvero parlare di “greenium”?

Negli ultimi anni, abbiamo visto un aumento degli asset investiti in fondi ESG obbligazionari. Due i motivi principali di questa tendenza:

• Il desiderio degli investitori di investire responsabilmente;
• Gli incentivi adottati dai regolatori per favorire l’inclusione di criteri ESG nei prodotti di risparmio e investimento

Storicamente, la finanza “verde” si è espressa attraverso green bond o impact bond: obbligazioni che identificano, selezionano e riportano progetti specifici e sull’impatto del finanziamento diretto a questi investimenti.

In risposta alla pandemia, la Ue ha adottato il format dei social bond per il programma SURE, che ha supportato la crescita del mercato degli impact bond nel 2020.

Questo mercato continua a crescere e oggi ha dimensioni di oltre $1000 miliardi. La diversificazione settoriale di tale mercato è migliorata in concomitanza con l’emergere di nuovi strumenti come i sustainability-linked bonds (SLB). Queste obbligazioni non si focalizzano sull’impiego dei proventi raccolti all’emissione, ma si concentrano piuttosto sul raggiungimento degli obiettivi ESG fissati a livello corporate globale dall’emittente. Questo sviluppo ha consentito a molti settori, strutturalmente ad alta intensità di emissioni, di sbarcare sul mercato dei bond “ESG”. La Française si aspetta che questo trend prosegua, poiché la BCE ha dichiarato l’ammissibilità di questi strumenti (i SLB) come garanzia nell’Asset Purchase Program (APP) e nel Pandemic Emergency Purchase Program, a condizione che l’obiettivo del progetto sia connesso all’ambiente e in linea con i target della tassonomia europea.

Valutazioni:

La distorsione fra la profondità limitata del mercato dei green bond e l’accresciuta domanda da parte degli investitori ha portato alla creazione di un premio di valutazione apparente, che noi chiamiamo “Greenium”. Di base, confrontando gli indici green con quelli tradizionali, potremmo parlare di un greenium strutturale medio di 4/5 punti base.

Fonte: Bloomberg, La Francaise, dati al 31/01/2021

Tuttavia, quando confrontiamo “like per like”, cioè rendimenti comparabili degli stessi emittenti con obbligazioni della medesima scadenza “green” con omologhi “non-green”, non si può determinare alcuna sovraperformance statistica sistematica.

Fonte: Goldman Sachs, dati al 09/02/2021

Pertanto, non potendo generalizzare, dobbiamo condurre un’analisi individuale emittente per emittente, curva per curva. Per esempio, la curva del titolo ENEL senior EUR raffigurata sotto mostra che il “greenium” si può osservare nel green bond a scadenza più lunga. Il motivo di tale contrazione sta nel contesto: nel 2020, con la caduta dei tassi, gli investitori si sono spostati in massa verso scadenze più lunghe e pertanto questo green bond riflette uno spread meno ampio. Si noti che nell’universo dei green bond vi è una mancanza di obbligazioni con scadenze molto lunghe e pertanto i bond con una duration più lunga hanno beneficiato di questo restringimento negli ultimi tempi.

Questo grafico mostra anche che i SLB di ENEL emessi sinora sono valutati in linea con le obbligazioni tradizionali, poiché questo riflette il rischio di credito dell’emittente. Bisogna ricordare che il mercato dei SLB è ancora molto “giovane” e a questo stadio non si possono ancora tratte conclusioni omogenee riguardo al pricing.

Fonte: Bloomberg, La Francaise dati al 31/01/2021

Ciò che questo grafico non mostra è quello che succederà quando i SLB arriveranno a scadenza. A seconda che l’emittente raggiunga o meno i propri impegni sul clima, essi potrebbero pagare una cedola minore o maggiore, poiché tale cedola include un meccanismo “step up or down” alla scadenza a seconda che l’emittente riesca oppure no a raggiungere i propri obiettivi ESG.

Coerenza fra i SLB e l’approccio Carbon Impact di La Française:

Nel grafico riportato sotto si può osservare una raffigurazione di come le emissionigreen e SLB siano concretamente parte di un disegno più ampio che stiamo cercando di comprendere attraverso il nostro approccio Carbon Impact.

Vediamo diversi progetti finanziati con green bond in cui sono identificati gli asset che aiutano l’azienda a ridurre le proprie emissioni nel lungo termine. D’altro canto, notiamo che la moltiplicazione di progetti green ha lo stesso risultato dell’obiettivo fissato per i SLB (in blu), che avrebbe l’ambizione, in un periodo di 10 o più anni, di ridurre le emissioni di CO2 dell’azienda. Questo approccio SLB è simile a quello implementato da La Française nei portafogli Carbon Impact, per cui calcoliamo la “traiettoria auspicata” dei target di riduzione delle emissioni per ciascuna società nel medio e nel lungo termine. In La Française ci assicuriamo che questi obiettivi o progetti siano raggiunti e che siano abbastanza ambiziosi per raggiungere lo scenario che prevede un aumento della temperatura pari o inferiore a 2°C.

Fonte: La Française AM, dati al 31/01/2021