abrdn. Outlook: secondo semestre all’insegna della cautela

— di James Athey, gestore obbligazionario, abrdn

Le nostre previsioni per la seconda metà dell’anno restano improntate alla cautela. Se è vero che i dati economici complessivi hanno ampiamente sorpreso al rialzo negli ultimi sei mesi, anche i dati previsionali mostrano timidi segnali che indicano che la situazione sta iniziando a raffreddarsi. Ciò è particolarmente vero per i settori manifatturieri delle principali economie. Tuttavia, la propensione dei consumatori ad utilizzare servizi ad alta intensità di manodopera non disponibili durante la pandemia continua, mantenendo basso il tasso di disoccupazione e impedendo così un significativo cambiamento di politica monetaria (dovish) da parte delle banche centrali, nonostante le prove di un processo di disinflazione in corso.

La realtà è che gli effetti dell’inasprimento della politica degli ultimi sei mesi avranno un impatto significativo sull’economia solo nella seconda metà del 2023 e oltre, in particolare quando un numero maggiore di consumatori esaurirà i risparmi accumulati.

La duration globale

Per questi motivi rimaniamo cautamente costruttivi nei confronti della duration globale che, a nostro avviso, offre un rendimento interessante e qualità difensive mentre attraversiamo la fase finale del ciclo. Ciò contrasta nettamente con la ricchezza degli asset ciclici come le azioni, che vorrebbero prezzare una disinflazione con pochissimi danni economici. Questo è ovviamente possibile, ma rimaniamo scettici proprio per la velocità con cui siamo passati da un estremo all’altro e per l’impatto sconosciuto del rapido inasprimento. Le economie e il sistema finanziario continuano a essere molto carichi di debito, il cui servizio sta diventando sempre più oneroso, soprattutto per i consumatori più poveri e per le imprese più piccole e deboli.

L’opportunità di acquistare asset difensivi relativamente economici e di vendere asset ciclici relativamente costosi, in un momento di rallentamento dell’economia, di disinflazione e in un contesto di inasprimento della politica storicamente aggressivo, ci sembra interessante. Naturalmente, l’incertezza macroeconomica e politica rimane elevata, così come la volatilità dei mercati. La cautela è quindi giustificata.

Eurozona

Nell’Eurozona prevediamo che la politica fiscale costituirà un freno fino alla fine dell’anno, poiché i Paesi membri saranno costretti a valutare la reintroduzione di un certo livello di restrizione fiscale, anche se le regole si evolveranno rispetto a prima della pandemia. Gli Stati Uniti, poi, sono ancora alle prese con la questione del tetto del debito e, anche se un primo accordo è stato raggiunto, questo deve passare al vaglio di un Congresso “diviso”. A nostro avviso rimangono comunque sfide e incertezze ed è probabile che saranno necessari tagli alla spesa pubblica.

Cina

La crescita economica cinese ha già iniziato a deludere le grandi aspettative legate alla riapertura dell’economia. Questo non ci sorprende, viste le sfide in corso nel mercato immobiliare e la volontà dei responsabili politici di consentire una crescita più organica e guidata dai consumatori piuttosto che investimenti infrastrutturali ad alta intensità di debito e sempre più improduttivi. L’inflazione dei prezzi al consumo e alla produzione in Cina rimane debole e questo avrà un effetto disinflazionistico sui prezzi dei beni a livello globale. Se la crescita dovesse vacillare in modo troppo significativo, dovremmo aspettarci una risposta politica di qualche tipo, che potrebbe ancora una volta avere un impatto sulle dinamiche dei mercati finanziari globali.

La recessione

Come le previsioni di mercato, le previsioni meteorologiche sono note perché è quasi impossibile farvi affidamento, ma ci sono forti dati a sostegno della possibilità che quest’anno si verifichi un El Nino rilevante. Ciò comporterebbe probabilmente danni significativi alle colture agricole e potrebbe scatenare un’altra ondata di inflazione dei prezzi alimentari. Non si tratta di un evento di cui si parla molto, ma potrebbe certamente influire negativamente sul processo di disinflazione, indurre le banche centrali a rimanere più prudenti più a lungo e quindi agire a sfavore della nostra view sulla duration core. Tuttavia, è probabile che la performance degli asset di rischio sia debole, in linea con le nostre aspettative.

In conclusione, pur riconoscendo la complessità e l’incertezza delle prospettive macro, ci basiamo su alcune semplici ipotesi che, a nostro avviso, avranno l’effetto più significativo nel medio termine. Negli ultimi anni la crescita economica si è basata in larga misura sul ricorso al debito. Il costo del servizio di questo debito è aumentato drasticamente negli ultimi anni e riteniamo poco credibile che questo processo possa avvenire senza danneggiare in modo significativo l’attività ciclica nel tentativo di trovare un nuovo equilibrio. La recessione, pertanto, rimane il nostro scenario di base in gran parte del mondo. I recenti movimenti dei mercati hanno ridotto significativamente la probabilità implicita di questo esito e riteniamo che ciò crei un’opportunità interessante per posizionarsi in modo difensivo.