Nell’obbligazionario, le soluzioni a lunga scadenza sono più attrattive

A quanto pare, le banche centrali sembrano aver raggiunto il famoso “plateau” dei tassi d’interesse, i quali è probabile che si manterranno alti finché crescita e inflazione continueranno ad attestarsi su livelli elevati. Nello specifico, dopo che attorno alla metà di settembre Banca Centrale Europea ha aumentato i tassi di base di 25 punti base, i tassi di deposito hanno raggiunto il massimo storico del 4%. Tuttavia, l’interruzione del ciclo di rialzi non significa necessariamente la stabilità dei mercati obbligazionari, soprattutto per quanto riguarda i rendimenti dei bond sovrani, dato che la Bce deve riportare l’inflazione al 2% (attualmente siamo al 4,3%) stando attenta a non fare deragliare l’economia. Questa sfida, ad oggi, appare particolarmente difficile dato che nell’ultimo mese il prezzo del petrolio ha registrato un balzo (il Brent è cresciuto del 9,71%).

Rispetto alla fine di agosto, i rendimenti dei Bund decennali tedeschi hanno vissuto un’accelerazione, passando dal 2,47% al 2,93% di fine settembre; accelerazione dovuta soprattutto ai tassi d’interesse reali, che potrebbero essere preludio di uno scenario di stagflazione, ma anche a molti altri fattori. Il primo di questi è che il picco dei tassi raggiunto dalla Bce non è stato completamente scontato dai mercati e quindi i rendimenti devono ancora aggiustarsi; il secondo è la paura che un’inflazione più sostenibile, assieme con prezzi del petrolio in crescita e salari più alti, possa anticipare il taglio dei tassi e, infine, il terzo e ultimo fattore è la crescita delle rendite dei Treasury statunitensi a 10 anni dal 4,10% al 4,65%, registrando il quinto incremento consecutivo.

Se si considera che tutto ciò è avvenuto in un contesto in cui il rischio di un’accelerazione del quantitative tightening è aumentato, in cui uno shutdown degli Stati Uniti è più probabile e in cui le posizioni fiscali dei governi si sono fatte più precarie, si evince che il mercato non ha avuto una reazione eccessiva, almeno nel breve termine. Al contrario, le obbligazioni con maturità più lunga hanno superato le nostre aspettative e rappresentano un’ottima opportunità di acquisto per gli investitori, soprattutto nel segmento con i rendimenti più alti e questo perché anche uno scenario di soft landing è comunque favorevole ai bond. Tuttavia, dato che non possiamo escludere un peggioramento delle condizioni macroeconomiche nei prossimi mesi, preferiamo rimanere fedeli alla nostra posizione di neutralità, ovvero quella in cui i rendimenti dei Bund non scendono sotto al 2,60%.

Per quanto riguarda il settore privato, è evidente come ci sia una discrepanza tra tassi d’interesse più elevati e situazione fiscale delle imprese, in quanto queste ultime stanno mitigando l’impatto dei primi attraverso i risparmi accumulati quando i rendimenti erano molto bassi, soprattutto tra 2020 e 2021, e il rifinanziamento dei loro debiti. Ciò significa che le maggiori difficoltà nell’accedere al credito non dovrebbero farsi sentire per alcuni mesi a venire, favorendo soprattutto le società investment grade, che hanno debiti a più lunga scadenza e quindi sono meno esposte a queste problematiche. Per quanto riguarda le compagnie high yield, ci si aspetta che il rifinanziamento crescerà nel breve termine, ma solo lo 0,60% dell’incremento totale dei tassi base (pari al 4,50%) si ripercuoterà sulle finanze societarie. Questo, unito a un tasso di carry molto alto (8%), è ciò che ci fa guardare al segmento high yield come a una soluzione di investimento molto attrattiva, sulla quale però è opportuno essere molto selettivi. Il mese di settembre ha portato numerosi esempi a sostegno di questa conclusione: sebbene gli indici sui bond sovrani e corporate abbiano registrato performance negative (dal -2,56% del JP Morgan EMU All Maturities al -0,86% del Bloomberg Barclays Euro Aggregate Corporate), le obbligazioni corporate del segmento high yield sono riuscite di nuovo a registrare risultati positivi (il Bloomberg Barclays Pan European High Yield Euro ha ottenuto un +0,29%). Pertanto, il carry trade e le scadenze a breve termine compensano l’aumento dei rendimenti delle obbligazioni a lungo.