Yen: trarre profitto con la nostra view rialzista

Se da un lato abbiamo investito nello yen a medio termine – data la valutazione e il contesto globale (è il nostro “favoured long” dal terzo trimestre del 2018), riteniamo che attualmente sia il caso di spostarsi ai margini.

Come valuta di hedging, lo yen offre valore a lungo termine. In primo luogo, i nostri modelli di valutazione suggeriscono che lo JPY è ancora poco costoso: secondo il nostro fair value a lungo termine, il cambio USD/JPY è a 99,00, mentre i modelli a breve termine basati su differenziali di rendimento, mercati azionari e curva dei rendimenti statunitense suggeriscono anche che tale rapporto dovrebbe probamente avvicinarsi a quota 107 (rispetto agli attuali 109). Inoltre, nello scenario di rischio che prevede un calo della produttività a livello globale (non il nostro scenario principale), lo yen tende a dare buoni risultati.

Detto questo, ci sono una serie di ragioni per cui sarebbe meglio attuare una strategia di profit taking e osservare come si evolve la situazione.

Come prima cosa, a seguito dei recenti sviluppi, c’è una buona possibilità che i due principali rischi del terzo trimestre – tensioni commerciali USA-Cina e un Brexit “no-deal” – non vengano incorporati.

Alla fine di agosto, i rendimenti statunitensi a 10 anni hanno toccato un minimo storico, avvicinandosi all’1.45%, e il cambio USD/JPY è stato scambiato al di sotto della soglia dei 106. Da allora abbiamo assistito a un incremento dei rendimenti e del rapporto USD/JPY. Probabilmente, la stabilizzazione dei rendimenti statunitensi potrebbe portare un certo grado di consolidamento nel rapporto USD/JPY.

In secondo luogo, ad agosto e settembre ci sono stati alcuni segnali di stabilizzazione dell’attività. Nonostante sia ancora prematuro, possiamo affermare che un calo dell’incertezza politica può far sì che questa stabilizzazione continui e che migliorino anche i dati dei Purchasing Managers Index globali. Anche se l’attività si stabilizza a un livello basso, la storia ci insegna che lo yen necessità di un significativo calo dei dati dei Purchasing Managers Index globali per crescere. Tuttavia la stabilizzazione a un livello più basso potrebbe comportare solo modeste perdite nel cambio USD/JPY che difficilmente compenseranno l’attuale carry negativo.

In terzo luogo, in passato abbiamo visto che gli acquisti di azioni estere da parte di investitori giapponesi tendevano ad influenzare il rapporto USD/JPY. Gli ultimi dati mostrano che investitori giapponesi, dopo aver concentrato nuovamente la loro attenzione al mercato domestico nel terzo trimestre, hanno ripreso ad acquistare azioni estere. Questo trend, che solitamente favorisce il cambio USD/JPY, suggerisce che il rapporto tra le due monete potrebbe essere maggiormente supportato dai deflussi di portafoglio azionario unhedged.

In quarto luogo, vediamo una stagionalità positiva per il cambio USD/JPY nel quarto trimestre, soprattutto nel mese di novembre. Guardando agli ultimi cinque anni (2014-18), si nota che – in media – il cambio USD/JPY si è apprezzato del 2,8% complessivamente a novembre e dicembre, registrando un forte incremento soprattutto a novembre (3,3%). Anche escludendo un potenziale stravolgimento, simile a quello causato dalle delle elezioni americane a novembre 2016 (quando i rendimenti statunitensi hanno toccato il picco e il cambio USD/JPY ha registrato un rally del 9%), riteniamo che quest’effetto stagionale si vedrà ancora una volta il mese prossimo/questo mese. Tra novembre e dicembre il cambio USD/JPY è salito dello 0.7%, con l’incremento medio di novembre (+1.8%) che è riuscito a controbilanciare il calo di dicembre (-1.1%). In breve, il mese di novembre solitamente presenta un certo potenziale di crescita per il cambio USD/JPY il prossimo mese.

Nel complesso, abbiamo deciso di rivedere leggermente al rialzo il nostro outlook per il cambio USD/JPY a quota 106 per il quarto trimestre (104 in precedenza) e a 107 per il secondo trimestre del 2020 (da 105 in precedenza). Dal punto di vista della costruzione del portafoglio, riteniamo che sia opportuno raccogliere profitti dall’esposizione short al cambio USD/JPY e spostarsi ai margini. Detto questo, dato che crediamo ancora che lo yen resti economico in una prospettiva a lungo termine, qualsiasi notevole incremento (oltre la quota 110) potrebbe fornire l’opportunità di riassumere posizioni short nel cambio USD/JPY.