In attesa di prove più concrete, ma per l’Italia l’impatto vale doppio

La visibilità è ancora abbastanza scarsa, tanto da impedirci di prendere decisioni molto significative in materia di asset allocation. Tuttavia, le incertezze di oggi non sono le stesse: a metà marzo i mercati hanno subito gravi sconvoglimenti, poiché i titoli di Stato sono stati sottoposti a forti pressioni a causa della scarsa liquidità e i rendimenti delle obbligazioni con lunga duration sono cresciuti, ma ora le cose stanno tornando alla normalità per i principali titoli di Stato e la liquidità sta gradualmente migliorando sul mercato investment grade. Negli ultimi giorni, questo slancio ha permesso ad alcuni emittenti negli USA e in Europa di ricominciare a fare selezione sul mercato, uno sviluppo positivo in un segmento di mercato chiave e tutto questo grazie all’intervento della Banca centrale. Tuttavia, la liquidità sui mercati dei Paesi emergenti e del debito HY è ancora scarsa, anche se stanno beneficiando della normalizzazione in altri segmenti. I mercati sono stati rassicurati dal whatever it takes delle Banche centrali e dai massicci piani di stimolo governativi negli USA e in Europa. Gli Stati Uniti, ad esempio, hanno lanciato il più grande pacchetto di stimolo mai realizzato e stanno già pensando di farne seguire un altro. La pura determinazione delle autorità monetarie e fiscali ad affrontare una crisi senza precedenti ha indubbiamente migliorato la visibilità.

Due incertezze: picco e costo della pandemia

Non sappiamo ancora quale sarà il costo della pandemia e gli investitori sono ora concentrati su quando verrà raggiunto il picco. Ci sono alcuni segnali incoraggianti in Europa, ma dobbiamo rimanere cauti. Ciononostante, sta prendendo forma un quadro più preciso: alcune compagnie di assicurazione ora immaginano il picco nelle prossime settimane, una visione che potrebbe aiutare i mercati a fare proiezioni per la fase successiva al lockdown. E ci sono anche alcune stime, obiettivamente deboli, del costo esorbitante di una parziale chiusura dell’attività economica. Secondo l’instituto francese Insee l’economia sta lavorando ad un regime del 65% rispetto alla normalità, o un punto di PIL in meno per ogni mese che tale situazione andrà avanti. In Italia, laddove la chiusura è una misura molto decisa, l’impatto potrebbe essere doppio. I pacchetti di stimolo del governo stanno fornendo un importante sostegno, ma probabilmente non compenseranno l’eventuale prolungamento del periodo di lockdown. Le misure italiane potrebbero compensare circa cinque settimane di recessione indotta dalla chiusura. Il problema è che il blocco dovrebbe teoricamente durare almeno 8 settimane.

La gradualità della ripresa

Come in Cina, il periodo successivo al lockdown vedrà solo un graduale ritorno alla normalità. E il processo potrebbe durare due o più trimestri. L’economia si riprenderà sicuramente, ma il percorso di miglioramento potrebbe essere zavorrato dal prolungamento delle misure di distanziamento sociale. Inoltre, non abbiamo visibilità sulla rapidità con cui le frontiere si riapriranno e non abbiamo modo di sapere se il virus tornerà in autunno. L’esplosione dei disavanzi pubblici dovrà essere gestita quando la crisi sarà alle spalle. Escludiamo qualsiasi movimento al rialzo dell’inflazione dato il ritorno delle Banche centrali a politiche monetarie accomodanti. Qualche settimana fa non abbiamo visto alcun segnale di inflazione, anche se i divari di produzione nelle principali aree geografiche erano in territorio positivo, per cui è difficile sostenere che l’inflazione dovrebbe aumentare con numeri estremamente negativi e un tasso di disoccupazione così elevato. In ogni caso, le Banche centrali stanno aiutando i governi a contrarre prestiti, ma non stanno assolutamente monetizzando questa quota di debito.