Volatilità in calo sui mercati e alla Casa Bianca

Con il 46° POTUS che finalmente entra in azione, ci aspettiamo un tono molto diverso dalla Casa Bianca nei prossimi mesi, anche se ci vorrà ancora qualche settimana prima che vengano completate le audizioni di conferma e la nuova Amministrazione possa finalizzare le nomine che mancano.

Da questo punto di vista, chi si aspetta un progresso molto rapido sul fronte del nuovo pacchetto di stimoli fiscali potrebbe restare un po’ deluso nel breve termine, anche se continuiamo a pensare che siano in arrivo piani più ambiziosi nel medio termine sulla spesa in infrastrutture, l’energia pulita, l’ambiente e altre iniziative volte a portare avanti un programma di trasformazione nei prossimi anni.

In questo contesto, crediamo che i rendimenti dei Treasury possano continuare a rimanere fermi per ora, per poi riprendere più avanti il movimento al rialzo sulla scia delle speranze reflazionistiche.

Impatti virali

Nel breve termine, la diffusione del Covid-19 continua a far pensare che vi sia la possibilità che i dati sorprendano al ribasso nelle prossime settimane, anche se gli indicatori sul mercato immobiliare residenziale USA e il survey della Fed di Philadelphia di questa settimana sono stati notevolmente solidi.

Sull’altra sponda dell’Atlantico, l’umore appare più cupo, anche per via una distribuzione dei vaccini più lenta di quanto sperato. In questo contesto, c’è stata una certa delusione sul fatto che i commenti di Christine Lagarde nel meeting della BCE di questa settimana siano stati meno ‘da colomba’ di quanto auspicato,suggerendo la possibilità che gli acquisti del PEPP non vengano utilizzati nella loro interezza se la situazione evolverà lungo una traiettoria più ottimistica. Ciò ha fatto aumentare lievemente i rendimenti dei Bund, ma a nostro avviso non bisogna dare troppa importanza a questo movimento.

L’outlook economico per l’Eurozona continua ad apparire sostanzialmente più debole di quello degli Stati Uniti e con l’inflazione bloccata al di sotto del target, non ci sembra che ci sia margine perché la BCE rimuova i suoi stimoli in tempi brevi.

Nel medio termine, questo ci fa pensare che lo spread tra i rendimenti USA e tedeschi sia destinato ad aumentare con il passare del tempo. Tuttavia pensiamo che nel breve termine si potrebbe arrivare su livelli migliori per acquistare Bund e vendere Treasury, quindi ci accontentiamo di mantenere una view piatta sui tassi per il momento.

Politica italiana

Rimanendo in Europa, il Primo Ministro italiano Conte è sopravvissuto a un voto di fiducia, anche se continua ad avere una maggioranza molto ristretta al Senato. Il Presidente Mattarella è rimasto in silenzio finora e vorrebbe che il Governo lavorasse per rafforzare la maggioranza, sostituendo il Primo Ministro se necessario, in modo da avere basi solide per poter governare in modo efficace. Le elezioni anticipate restano un rischio di coda poco probabile, ma per ora sembra che i Btp non abbiano guadagnato molto in seguito alla tregua ottenuta da Conte.

Nel frattempo, la domanda di rendimenti sul mercato obbligazionario in euro continua a supportare gli spread, anche se l’offerta abbondante di bond societari a gennaio ha impedito al mercato di correre troppo. Con €40 miliardi di emissioni sul mercato IG europeo già completate da inizio anno, finora il 2021 è stato abbastanza impegnativo, con un volume quasi doppio rispetto a quello che era stato previsto a dicembre.

La propensione al rischio sui mercati emergenti è migliorata parzialmente negli ultimi giorni, dopo un inizio dell’anno un po’ accidentato. Il recente rally del dollaro sembra aver perso slancio: con i rendimenti USA relativamente stabili, ciò ha creato un contesto più favorevole, in un momento in cui oltretutto i flussi di asset allocation sembrano favorire i mercati emergenti, almeno in parte.

I dati sulla crescita della Cina restano solidi e ciò continua a supportare i prezzi delle commodity. Ciò sta favorendo i Paesi esportatori e quelli esposti allo slancio della crescita cinese.

Ci si aspetta che la nuova Amministrazione Biden favorisca diverse relazioni con Paesi emergenti e in generale pensiamo che i tassi locali, il credito e le valute emergenti possano ottenere un miglioramento, almeno finché i rendimenti USA e il dollaro non riprenderanno ad aumentare.

Guardando avanti

Il contesto di volatilità minore dovrebbe continuare a essere relativamente favorevole per gli asset rischiosi. In generale, il calendario per il prossimo periodo prevede meno grandi eventi macroeconomici di rischio e ciò potrebbe far sì che gli investitori rimuovano le coperture e continuino a impiegare la propria liquidità, pur con una certa riluttanza, con le valutazioni che ora sono molto meno attraenti rispetto a qualche mese fa.

La speranza di medio termine per una crescita solida più avanti nel 2021 resta intatta, mentre nel breve termine sembra che le autorità non potranno ritirare gli stimoli, con la pandemia che continua a infuriare.

Guardando avanti, continuiamo a prestare particolare attenzione agli sviluppi a livello di politiche fiscali. Anche se il focus di breve termine negli USA è sul piano da 1.900 miliardi di dollari di Biden, annunciato settimana scorsa (e che riteniamo sarà ridotto a 1.000 miliardi, con l’approvazione finale ad aprile), gli sviluppi più significativi potrebbero riguardare ulteriori disegni di legge sulla spesa per le infrastrutture e le iniziative ambientali nei prossimi mesi. In totale, questi piani potrebbero costare fino a 5.000-7.000 miliardi di dollari, e anche se potrebbero esserci degli ostacoli, pensiamo che la spesa fiscale alla fine aumenterà nella seconda metà del 2021, anche se la crescita si starà rafforzando con l’affievolimento della pandemia. Ciò potrebbe portare a un aumento più significativo dei rendimenti USA e a un certo entusiasmo per i reflation trade verso l’estate.

Riteniamo inoltre che lo UK Debt Management Office stia considerando l’idea di allungare la durata del debito che emette, anche se ciò potrebbe dipendere dal fatto che la Federal Reserve accetti di allungare la scadenza degli asset che acquista, in modo da assicurarsi che i rendimenti non aumentino troppo, portando a un tightening indesiderato o prematuro delle condizioni finanziarie. Tuttavia, al momento, questa continua a essere una preoccupazione per il futuro.