Contestualizzare lo scenario di mercato

Nel corso degli ultimi 12 mesi, le azioni non statunitensi hanno guadagnato quasi il 70% mentre quelle USA
hanno per poco sfiorato uno straordinario 80%. Negli ultimi 140 anni, solamente in cinque occasioni il mercato azionario statunitense ha evidenziato performance pari o superiori al 75%, tutte verificatesi nei primi anni Trenta all’indomani della Grande depressione. Quelli appena trascorsi sono stati i quattro migliori trimestri in termini di performance finanziarie degli ultimi 90 anni circa, soprattutto per le azioni USA, come si può osservare nei P/E corretti per il ciclo prossimi ai massimi storici.

D: In quanto gestori attivi con un’ottica di lungo periodo, come adattate l’approccio alla gestione con l’evolversi di questi cicli interni ai cicli di mercato?
La nostra piattaforma di ricerca collaborativa, integrata a livello di ricerca quantitativa, azionaria e
obbligazionaria rappresenta uno strumento fondamentale. Grazie a una stretta collaborazione, i nostri team
mantengono una visione di lungo termine quando i mercati offrono agli investitori dati relativi al breve periodo, mettendosi tuttavia alla prova e riesaminando le proprie tesi quando la situazione cambia. I nostri investitori sono incentivati ad adottare una mentalità lungimirante. Non sono valutati in base alla performance di breve termine, pertanto possono affrontare turbolenze se la tesi sottostante appare solida.

D: Il ciclo economico successivo alla crisi del 2008 è stato estremamente lungo ma molto debole. Quali sono i fattori secolari alla base di questo fenomeno? Le banche centrali sono state in grado di dissimulare questi aspetti? Cosa dovrebbero pensare gli investitori con un’ottica di lungo termine?
Prima della pandemia, molti operatori del mercato nutrivano timori riguardo alla sostenibilità del debito e alle fragili dinamiche demografiche nel lungo periodo, e si chiedevano se fosse possibile generare la crescita reale necessaria al servizio dell’imponente debito globale. Cosa è cambiato, e quali sono le ripercussioni sul lungo periodo? Per rispondere dobbiamo analizzare due orizzonti: cosa   cambiato nel breve termine e cosa nel lungo periodo?
Nel breve termine, la risposta   sicuramente la pandemia. Le autorità di tutto il mondo hanno fornito soluzioni adeguate, sia sul piano monetario che su quello fiscale. Oggi i mercati rivolgono la propria attenzione alle campagne vaccinali e alla forma che assumerà la crescita all’indomani della pandemia, e sembrano aver già scontato gli scenari negativi. Noi adottiamo un’ottica di lungo periodo. A nostro avviso le sfide secolari non sono cambiate ma, a dire il vero, ci sembrano peggiorate. I livelli di debito in tutto il mondo sono più elevati oggi che prima della pandemia. Le dinamiche demografiche si sono indebolite; i tassi di nascita sono crollati sensibilmente durante la crisi sanitaria. Riteniamo che la sostenibilità del debito e la crescita reale continueranno a rappresentare delle difficoltà a livello globale.

D: Durante le riunioni di ricerca discutiamo ampiamente del debito, dell’eventualità di un altro evento creditizio e dell’importanza della qualità dei bilanci. Come potrebbero tradursi su azioni e obbligazioni le ripercussioni strutturali che la pandemia ha avuto sui bilanci delle società?
Il momento migliore per assicurarsi di condurre un’analisi di bilancio rigorosa è quando nessun altro, azienda in esame inclusa, sta facendo lo stesso. Quando gli spread sono ai minimi e i multipli azionari ai massimi, le società tendono paradossalmente ad indebitarsi in misura maggiore per riacquistare azioni proprie, il che può rappresentare un rischio per l’azienda stessa. In qualità di investitori con un orizzonte di lungo termine, poniamo una forte enfasi sulle società sostenibili, e quindi sui bilanci sostenibili. I team manageriali, e del resto gli investitori, non sono ricompensati immediatamente per la solidità dei bilanci, ma nell’arco di un ciclo di mercato.
Si viene remunerati per avere bilanci in grado di affrontare qualsiasi difficoltà che può verificarsi nel corso di un ciclo, anche se nessuno può prevedere esattamente cosa succederà e come si svilupperà la situazione.

D: Prima della pandemia vi era un diffuso e crescente interesse per la sostenibilità e l’investimento ESG. I cambiamenti comportamentali delle aziende si ripercuoteranno sui risultati societari?
In quanto investitori con un orizzonte di lungo termine, abbiamo bisogno di società sostenibili nel nostro portafoglio. Per sostenibili si intende nel corso di un ciclo economico tradizionale, ma anche in relazione a realtà climatiche e sociali mutevoli e con strutture di governance adeguate. Se una società contribuisce al cambiamento climatico, sarà probabilmente spazzata via dalla regolamentazione, ed emergeranno realtà, sia competitive che regolamentari, che penalizzeranno i suoi investitori obbligazionari e azionari. Nel breve termine, ciò potrebbe non destare alcuna preoccupazione perchè ci si interessa più che altro alla performance della società o al prezzo delle sue materie prime nel prossimo trimestre. Ma se si guarda più al futuro, interi mercati scompariranno per via della concorrenza o della regolamentazione. E’ questa la direzione che il mondo sta prendendo e, per fortuna, ci siamo adoperati per anticipare questa realtà. Investire in società che a nostro avviso si riveleranno più redditizie in futuro a fronte di questo panorama in evoluzione è parte di ciò che facciamo ogni giorno.

D: Cosa significa sostenibilità da un punto di vista societario e più in generale nel settore della consulenza in materia di investimenti?
Il nostro approccio è quello di integrare pienamente la sostenibilità nelle nostre modalità di investimento e di gestione. La sostenibilità non è un aspetto separato dalle questioni ESG: rappresenta il modo in cui ci si approccia alle società in cui si investe, sia dal punto di vista azionario che da quello obbligazionario. Significa esercitare un impatto sulla qualità futura, sui margini e sulle performance della società stessa.

Una strategia di esclusione potrebbe non avere alcun effetto significativo perchè ci sarà qualcun altro ad investire in quell’azienda esclusa. Al contrario, se ci impegniamo attivamente con una società e contribuiamo al suo miglioramento dal punto di vista climatico, allora avremo realmente esercitato un impatto in termini ambientali. A nostro avviso, è questa l’allocazione responsabile del capitale. Una società che gestisce responsabilmente il proprio impatto sull’ambiente, che si prende cura dei propri stakeholder sociali e che adotta solide prassi di governance avrà maggiori probabilità di accrescere la propria attività, beneficiando di margini più sostenibili e di migliori risultati nel lungo termine. Grazie alla nostra attività di engagement, crediamo di poter collaborare con i nostri clienti, interagire con le società, investire responsabilmente e conseguire rendimenti a lungo termine corretti per il rischio attraverso un’integrazione completa.

D: Come possiamo contestualizzare il passato, il presente e il futuro?
La combinazione delle riaperture economiche, della domanda di servizi inespressa e di migliaia di miliardi di dollari di stimoli si tradurrà probabilmente in una crescita economica senza precedenti. Non stiamo dicendo che le quotazioni azionarie non possono aumentare o gli spread restringersi ulteriormente, ma il profilo di rischio/rendimento rispetto a tre, sei o 12 mesi fa è nettamente cambiato. Bisogna quindi contestualizzare l’eccezionalità dello scorso anno prima di fare qualsiasi previsione basata sul passato. A un certo punto, il mercato guarderà oltre alla solidità dell’economia e alla crescita dei profitti e scorger  una mancanza di impulso fiscale a fronte di valutazioni ai massimi storici. La nostra enfasi non è cambiata. Non ricerchiamo le società che beneficiano di catalizzatori a breve termine, ma quelle che a nostro avviso sovraperformeranno il mercato nel corso dei prossimi cinque-dieci anni indipendentemente dal contesto macro.