Quest’anno i banchieri centrali dovranno dimostrarsi all’altezza del loro compito

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I rendimenti globali hanno ritracciato un po’ dai loro massimi durante la scorsa settimana, nonostante la conferma da parte della Federal Reserve che è in corso una svolta sostanziale nella linea di pensiero, in base alla quale probabilmente la Fed aumenterà i tassi a marzo, dopo aver completato il tapering degli acquisti di asset.

In base ai meeting avvenuti negli USA in settimana, quattro rialzi della Fed dovrebbero rappresentare la linea di base per il 2022, con rischi verso l’alto se l’aumento dei salari suggerisse una stretta nel mercato del lavoro da un lato ed effetti di seconda battuta sull’inflazione dall’altro dopo che questa è salita al massimo di 39 anni al 7,0%.

La Fed si è mossa in una direzione progressivamente più falco negli ultimi mesi e la testimonianza di Powell questa settimana ha suggerito che potrebbe essere necessario aumentare i tassi oltre la neutralità nei prossimi due anni, deducendo una proiezione che il picco del ciclo dei tassi sarà una cifra superiore al 2,5%.

La riduzione del bilancio attraverso l’inasprimento quantitativo inizierà probabilmente quest’estate. Si pensa che il ritmo della riduzione del bilancio sarà più rapido di quanto visto in passato, ma la cadenza è ancora argomento di dibattito. Con la Fed che presta attenzione alle condizioni finanziarie, si nota che la resilienza degli asset di rischio, anche quando la Fed diventa più falco, può consentire un rapido allentamento dell’accomodamento delle policy.

È anche chiaro a Washington che la Federal Reserve è accusata da entrambe le parti del Congresso di aver permesso all’inflazione di salire così tanto. In questo senso, è uno dei pochi temi unificanti nella politica statunitense al momento: l’altro è un consenso falco per quanto riguarda le relazioni con la Cina.

Ulteriori stimoli fiscali sono improbabili e un fiscal cliff potrebbe pesare sulla crescita nei prossimi due mesi. Inoltre, la diffusione della variante Omicron è vista come un inconveniente di breve durata, ma anche come un fattore che potrebbe portare a unsoft patch nei dati economici fino ai dati di febbraio a marzo.

Dal punto di vista politico, ci si aspetta che i Repubblicani prendano la Camera e il Senato alle elezioni di metà mandato, nonostante abbiano messo in campo diversi candidati discutibili in alcune corse per il Senato. Trump è visto come in vantaggio per il 2024, con una seconda candidatura di Biden ritenuta molto improbabile.

Tuttavia, molto può accadere prima di allora e nel frattempo, un Presidente zoppo significa che poco può essere fatto nei prossimi due anni. Con il Congresso in stallo, le agenzie governative potranno prendere più iniziative politiche. Si pensa che Gary Gensler, Presidente della SEC, possa decidere sulle criptovalute da considerare come titoli, il che potrebbe fungere da catalizzatore per un ritracciamento più profondo.

Tuttavia, l’economia statunitense sembra essere in ottima forma. I forti aumenti di reddito e ricchezza (come evidenziato anche dalle dichiarazioni dei redditi) suggeriscono che le prospettive di consumo siano robuste. L’onshoring si sta aggiungendo alla spesa per gli investimenti e il mercato abitativo rimane robusto.

Inoltre, si pensa che un’ondata da variante Omicron di breve durata possaaccelerare lo slittamento da una fase pandemica a una endemica nelle prossime settimane.

Tuttavia, il fatto che la Cina e altri Paesi dell’emisfero orientale stiano ancora cercando di implementare un risultato zero-Covid potrebbe significare ulteriori arresti e interruzioni di fornitura, rallentando una normalizzazione dei prezzi.

Più a lungo l’inflazione rimane sostanzialmente sopra l’obiettivo, più le aspettative di inflazione tendono ad aumentare: ciò sembra essere un problema crescente anche in Europa. Le banche centrali sono criticate per aver assunto la stabilità dei prezzi come un dato di fatto e permesso il mission creep in aree come la diversità e il cambiamento climatico, sulle quali però le banche centrali non hanno probabilmente gli strumenti per fare molto.

In questo senso, le banche centrali hanno bisogno di tornare alle basi e c’è fiducia che questo sarà il caso degli Stati Uniti. All’opposto, sembra che i piani alti dell’Eurotower manchino di vera esperienza in materia di banche centrali.

Con le divisioni politiche all’interno dell’UE che iniziano ad aumentare, sembra cheil lavoro della BCE diventerà sempre più impegnativo nei prossimi mesi, mentre tende ad una direzione più falco e si muove verso la fine degli acquisti di asset, che hanno sostenuto le valutazioni in aree come la periferia dell’Eurozona.

Ci aspettiamo anche un atteggiamento più falco dalla Banca d’Inghilterra nel prossimo mese. La Banca Centrale comunicherà che una volta che l’inflazione inizia a salire, ha senso muovere le policy abbastanza rapidamente.

In questo senso, la BoE si ritrova dietro la curva. Tuttavia, per il momento, l’attenzione nel Regno Unito è concentrata sugli eventi a Westminster: siamo colpiti dal fatto che ci sia una reale probabilità che il Primo Ministro Johnson non sopravviva all’ultimo scandalo, incentrato sulle feste organizzate dal Governo in piena violazione della legge, nel bel mezzo del lockdown del 2020.

Nel frattempo, è stato anche sorprendente vedere i rendimenti giapponesi spingere al rialzo a causa dei rischi di inflazione nel paese.

Le prospettive di una Fed più falco continuano a gettare un’ombra lunga sugli asset di rischio. Manteniamo una visione relativamente cauta rispetto agli spread di credito.

Nei mercati emergenti, riteniamo anche che sia importante scegliere le aree in cui investire, poiché siamo dell’idea che gli indici in generale possano continuare ad avere difficoltà. Se l’inflazione raggiungerà il picco, allora vedremo valore nei mercati dei tassi in valuta locale nei mercati emergenti. Tuttavia, l’esperienza suggerisce che una tendenza al ribasso dell’inflazione sia improbabile prima che una svolta simile si verifichi negli Stati Uniti. Da questo punto di vista, questi mercati potrebbero offrire maggiori opportunità più avanti nel 2022.

Gli spread del credito societario sono stati sostanzialmente stabili nel corso della settimana, con spread marginalmente più ampi nel mercato a pronti, guidati da quella che è stata una settimana di forte offerta, in particolare in Europa. La parte a lunga duration del mercato europeo sta vedendo meno domanda, e con l’attuale contesto macro si sta andando verso curve del credito più ripide. L’emissione primaria dovrebbe iniziare a diminuire nelle prossime settimane, migliorando a sua volta la liquidità del mercato secondario. Rimaniamo più cauti sul beta del credito complessivo agli attuali livelli di spread e ci aspettiamo di vedere momenti di volatilità negli spread nei prossimi mesi.

Guardando avanti

Pensiamo che un picco dei contagi legati alla variante Omicron negli Stati Uniti potrebbe alimentare la fiducia nel fatto che siamo vicini alla fine della pandemia. Tuttavia, le restrizioni all’attività economica potrebbero persistere per qualche tempo e rappresentare un freno alla crescita nel primo trimestre. Washington e New York sono state anormalmente tranquille quest’ultima settimana, con un desiderio di lavorare da casa esacerbato da un clima particolarmente freddo.

Ciononostante, il contesto sembra favorevole e continuiamo a pensare che potremmo rimanere sorpresi dal fatto che l’inflazione non scenderà così rapidamente tra il secondo e il quarto trimestre, come molti potrebbero aspettarsi. Di conseguenza, pensiamo che la Fed potrebbe spingere le sue stime sull’inflazione per il 2022 al 3% a marzo, come giustificazione per anticipare l’inasprimento.

Per il momento, gli asset di rischio continuano a scambiare relativamente bene, ma c’è molta incertezza nei circoli politici su quanto la politica possa muoversi in una direzione ‘da falco’ prima di portare a un ritracciamento più sostanziale.

In quello che è l’anno della Tigre, i banchieri centrali dovranno davvero dimostrarsi all’altezza del loro compito. Speriamo che abbiano un anno migliore di di Boris Johnson finora; come direbbero i bambini nel Regno Unito – liar liar pants on fire!