Un portafoglio in vista della prossima (possibile) recessione: obbligazionario ed equity cinese

Il contesto economico sembra indubbiamente favorevole, in quanto tanto l’attività quanto l’inflazione stanno rallentando in modo relativamente lento negli Stati Uniti e in Europa, dove l’occupazione e i salari hanno mantenuto il proprio slancio. Anche gli utili societari del primo trimestre sono stati, in linea generale, superiori alle aspettative, soprattutto in Europa. Detto questo, l’inasprimento delle condizioni di prestito bancario e il calo della domanda di credito indicati dalle indagini della Fed e della BCE, nonché il calo registrato anche dalla rilevazione del tedesco ZEW per il terzo mese consecutivo, lasciano poco spazio a dubbi sul prossimo deterioramento del contesto economico. La questione della recessione, che è sulla bocca di tutti e che finora è stata rimandata, deve quindi ancora trovare una risposta.

Il rischio di una crisi bancaria negli Stati Uniti è contenuto, ma la situazione è ancora delicata: mentre le banche regionali americane continuano la loro impressionante caduta in borsa, i depositi bancari si stanno erodendo ma senza crollare. Allo stesso modo, gli spread dei CMBS potrebbero allargarsi, essendo gli immobili commerciali identificati come un fattore di rischio significativo, ma per il momento la crisi sembra svolgersi senza troppi scossoni. La liquidità delle banche centrali è destinata a ridursi: dato che le banche statunitensi non utilizzano più gli strumenti della Fed e che le riserve del Tesoro americano presso la Fed sono molto limitate, le riserve bancarie dovrebbero ricominciare a scendere a causa dell’inasprimento quantitativo. Allo stesso tempo, la BCE sta avviando il proprio processo di inasprimento quantitativo e la Banca del Giappone non ha più bisogno di aumentare il proprio bilancio per mantenere la politica di controllo della curva dei rendimenti, poiché i mercati obbligazionari giapponesi si stanno stabilizzando.

La questione del debito USA

La questione del tetto del debito è causa di tensioni a breve termine che i mercati saranno lieti di veder risolte. Non ci aspettiamo un default degli Stati Uniti, ma non possiamo escludere completamente questa eventualità, che rimane assai poco probabile. Come già detto, un aumento del tetto del debito comporterà anche la ricostituzione delle riserve del Tesoro presso la Fed, con conseguente pressione sulle riserve bancarie. Una buona notizia potrebbe quindi essere seguita da una cattiva notizia. Nel complesso, al momento non c’è motivo di modificare la nostra esposizione piuttosto prudente ai mercati azionari, ma desideriamo rimanere complessivamente investiti poiché, in questo contesto di deterioramento, si possono trovare anche alcune buone notizie che, se confermate, potrebbero avere un impatto positivo. Tra queste, i migliori dati sull’inflazione di aprile negli Stati Uniti, che confermano l’inizio di un rallentamento dell’inflazione core (inflazione al netto di energia, cibo e affitti). Anche se è troppo presto per trarre conclusioni, sembra possibile che questa tendenza continui.

In primo luogo, i prezzi dell’energia e delle soft commodity sono in netto calo, le pressioni sulle catene di produzione sono scese a un minimo storico e gli indicatori anticipatori più lungimiranti (come l’occupazione temporanea, che si sta contraendo) suggeriscono che il mercato del lavoro è destinato a peggiorare, il che potrebbe contribuire a normalizzare i salari. Approfittiamo quindi del recente rialzo dei rendimenti per aumentare la ponderazione obbligazionaria dei nostri portafogli, poiché se la tendenza alla disinflazione dovesse effettivamente proseguire negli Stati Uniti, i mercati obbligazionari ne beneficeranno e offriranno protezione in caso di necessità (a meno che l’inflazione non decolli nuovamente, cosa che riteniamo improbabile). I titoli azionari cinesi, ancora volatili, restano a nostro avviso una fonte di extra-performance, in quanto la ripresa sta prendendo piede e la situazione sociale, rispecchiata dall’altissimo tasso di disoccupazione giovanile, non lascia altra scelta al governo se non quella di garantire la ripresa dell’economia. Riteniamo che il principale fattore di rischio sia ancora la geopolitica. I nostri temi preferiti restano healthcare, Big Data che sfruttano appieno la rivoluzione dell’intelligenza artificiale e capitale umano. Per quanto riguarda l’allocazione obbligazionaria, manteniamo un approccio diversificato alle valutazioni, privilegiando la qualità.