Obbligazioni societarie: la porta d’accesso più difensiva ai mercati emergenti

Il debito dei mercati emergenti, una definizione che in un certo senso raggruppa ingiustamente diversi Paesi e asset, è tradizionalmente percepito come un investimento volatile. Tuttavia, negli ultimi decenni i mercati dei capitali delle economie in via di sviluppo hanno subito una trasformazione significativa. Oggi si distinguono tre asset class di debito dei mercati emergenti: titoli sovrani in valuta forte, titoli sovrani in valuta locale e bond corporate in valuta forte. Il mercato delle obbligazioni societarie in valuta forte, pur essendo ancora un segmento relativamente nascente, presenta alcune delle più grandi società del mondo che vantano solidi fondamentali e posizioni competitive dominanti. Rispetto ai concorrenti dei mercati sviluppati, questi solidi fondamentali sono evidenziati dal tasso di insolvenza relativamente più basso registrato negli ultimi anni. Negli ultimi tre anni, i tassi di default del debito societario sono stati pari a quelli dei mercati sviluppati, pur offrendo rendimenti più elevati. Questo è il riflesso di una penalizzazione ingiustificata da parte delle agenzie di rating, di altre idee sbagliate sul rischio e di un legittimo premio di liquidità.

Il rischio e la volatilità delle società dei mercati emergenti sono tradizionalmente percepiti come elevati, ma questa percezione sta cambiando. La volatilità delle società dei Paesi emergenti è pari a quella di obbligazioni societarie simili nei mercati sviluppati, con un rischio di default paragonabile. Allo stesso tempo, le società di questi mercati offrono un interessante premio di rendimento rispetto ai mercati sviluppati. Le emissioni emergenti con rating da A a BB presentano uno spread da due a tre volte superiore a quello dei titoli di credito statunitensi.

Un premio interessante rispetto ai mercati sviluppati

Le obbligazioni emergenti di tipo investment-grade offrono attualmente un premio di circa 100 punti base rispetto alle obbligazioni di tipo investment-grade negli Stati Uniti e in Europa. Il premio offerto dal segmento high-yield dei mercati emergenti è ancora più alto: 200 punti base.

Qual è la spiegazione di questo premio? In primo luogo, si tratta di una compensazione per la relativa illiquidità del debito societario dei mercati emergenti. Questo vale soprattutto per le obbligazioni in valuta forte, l’universo d’investimento più adatto agli investitori che vogliono limitare il rischio (valutario).

Una seconda spiegazione è che il rischio percepito del debito societario dei mercati emergenti è spesso elevato. Ciò pone le basi per rendimenti più elevati. Questa percezione si basa in larga misura sulla valutazione del rischio del Paese in cui le società operano e meno sulla forza fondamentale delle società emittenti.

Questa focalizzazione sul Paese può portare a un’immagine distorta del rating di un’azienda presso gli investitori e le agenzie di rating. Gli analisti non assegnano facilmente alle società dei mercati emergenti un rating più alto di quello del loro Paese di origine, il cosiddetto ‘tetto sovrano’.

Una visione distorta del rischio di credito effettivo

Le distorsioni e le possibilità di mispricing sono maggiori. I segmenti BB e single B nei mercati emergenti sono ben noti per le inefficienze del mercato, dovute a idee sbagliate sul rischio o alla limitata disponibilità di dati.

In genere, nelle nostre strategie corporate emergenti possediamo più titoli high yield (BB) che investment grade. I casi di mispricing sono in sostanza opportunità per gli investitori attivi. Permettono di trovare obbligazioni di qualità a un prezzo interessante. Le società che non sono molto seguite dal mercato, ma che hanno un forte potenziale di miglioramento del rating, offrono un ulteriore fattore di rendimento per gli obbligazionisti.

Le obbligazioni societarie emergenti offrono rendimenti più consistenti

I titoli azionari emergenti offrono agli investitori i dividendi, che però sono molto meno stabili dei pagamenti di interessi. Questi ultimi possono offrire un rendimento costante nel corso degli anni che, una volta composto, fornisce un rendimento convincente a lungo termine. I tassi delle cedole sono in genere più elevati rispetto al mercato monetario, in linea con i rendimenti più elevati di questi mercati. Ciò offre agli investitori la promessa di un reddito elevato e costante. Naturalmente, esiste un rischio di default, ossia il rischio che la società non sia in grado di onorare i propri doveri obbligazionari. Tuttavia, il rischio di insolvenza è pari a quello delle società del Regno Unito, nonostante la percezione che possa essere più elevato.

Soprattutto le società che emettono per la prima volta offrono normalmente cedole elevate. Queste società non sono ben conosciute dagli investitori e molte di esse hanno un track record di performance minimo. Queste obbligazioni finiscono per essere emesse con cedole elevate, anche se i fondamentali sottostanti della società indicano un rischio di credito molto più basso.

In generale, gli investitori in bond corporate emergenti possono aspettarsi un rendimento elevato a fronte di un rischio relativamente basso. Naturalmente, i mercati emergenti possono essere più vulnerabili ai rischi politici e agli shock economici, nonché ai regimi fallimentari locali non ancora collaudati. Pertanto, la gestione attiva che incorpora la ricerca fondamentale offre vantaggi fondamentali nei mercati emergenti.