Reddito fisso, nubi all’orizzonte. Come navigare in un nuovo paradigma

I venti dell’economia stanno cambiando. Anche se la lotta all’inflazione nei mercati sviluppati non è ancora vinta, una curva dei rendimenti fortemente invertita, l’indebolimento della domanda dei consumatori e alcuni sussulti attesi sul mercato del credito fanno presagire nubi all’orizzonte. Per questo motivo è necessario un piano per navigare in questo dinamico panorama del reddito fisso.

MAPPATURA DEL PANORAMA DEI TASSI

In linea con l’attesa svolta del ciclo economico globale, privilegiamo una posizione neutrale in termini di duration, ma con una tendenza ad acquistare. Riteniamo opportuno aggiungere duration in caso di debolezza dei tassi d’interesse o di un’improvvisa svolta del ciclo economico.

Questa strategia deriva dal rallentamento del settore manifatturiero globale, guidato da una domanda debole che minaccia di impattare sul settore dei servizi. Poiché quest’ultimo è ad alta intensità di lavoro, un indebolimento della domanda di servizi potrebbe portare a una riduzione di quella occupazionale. Di conseguenza, potrebbe verificarsi un ciclo in grado di auto-alimentare sia una contrazione della domanda sia un aumento della disoccupazione.

Nel frattempo, l’inflazione rimane eccessivamente alta. Il legame senza precedenti tra politica monetaria e fiscale dopo lo shock del Covid ha alimentato la sua impennata. Mentre la BCE si sforza di normalizzare la sua politica in un contesto di continua espansione fiscale, il ritorno dell’inflazione all’obiettivo del 2% rimane un traguardo difficile da raggiungere. Negli Stati Uniti, le attuali aspettative di inflazione sono leggermente superiori al 2% su tutta la curva. In Europa, sono relativamente vicine ai livelli statunitensi, ma molto più alte rispetto ai livelli storici precedenti allo shock del Covid, quando l’Europa pativa rischi deflazionistici. Di conseguenza, su base relativa, le aspettative inflazionistiche statunitensi appaiono più interessanti. Tuttavia, anche in Europa, è presente un certo valore grazie alla discrepanza tra i livelli di breakeven e di maturazione della cedola (legata all’inflazione).

Nel Vecchio Continente, il contesto economico delle economie periferiche rimane resiliente. In generale, nel corso degli ultimi trimestri, l’Europa è passata da un’espansione economica di ampio respiro, anche se leggera, a una di dimensioni limitate. I paesi periferici dell’Europa, in particolare quelli con settori di servizi trainati dal turismo, si stanno mettendo in luce. Al contrario, le nazioni alle prese con modelli di crescita basati sull’industria continueranno a lottare per adattare le loro economie al mix di costi energetici. Su tutte la Germania, la potenza dell’Eurozona. Nonostante le attuali condizioni di eccesso di offerta, probabilmente dovute a pratiche di accumulazione e a un inverno mite, la crisi energetica non è finita e un potenziale cambiamento nel quarto trimestre potrebbe limitare ulteriormente la crescita e riaccendere le pressioni inflazionistiche.

Anche il panorama del rischio di credito sovrano sta cambiando, con le agenzie di rating che pongono maggiore enfasi sulla sostenibilità fiscale, portando all’avvio di revisioni del rating in Europa. La Bce è vicina alla fine del suo ciclo di inasprimento, ma non ha ancora finito, perché dovrà rimanere restrittiva più a lungo per riportare l’inflazione al livello obiettivo. Nei prossimi mesi assisteremo a una riduzione della liquidità derivante dalle operazioni mirate di rifinanziamento a più lungo termine (TLTRO), a un altro rialzo dei tassi e alla completa cessazione del programma di acquisti APP. Questi cambiamenti continueranno ad esercitare pressioni sulle condizioni finanziarie e sui mercati finanziari dell’Eurozona, sottolineando la necessità di un processo decisionale d’investimento prudente e di una selezione strategica dei titoli.

PREVISTA UNA CURVA DEI RENDIMENTI PIÙ RIPIDA

Un’area chiave che ultimamente ha attirato l’attenzione degli analisti è l’inversione di molte curve dei tassi di interesse nei mercati sviluppati, una tendenza in atto dall’ultimo trimestre del 2022. Questo è in gran parte il risultato di una combinazione tra una prevista recessione economica e la chiusura del ciclo di inasprimento della politica monetaria. Le implicazioni sono duplici: la parte corta della curva riflette i tassi elevati, mentre la parte più lunga ne rispecchia una prospettiva di abbassamento, in quanto gli attuali tassi elevati vengono considerati un’eccezione. Questo rappresenta il momento migliore per gli investitori desiderosi di cogliere le opportunità offerte da una curva “più ripida”.

Diversamente, il mercato del credito potrebbe rivelarsi meno indulgente. Le società che vantano bilanci solidi e obbligazioni liquide sono probabilmente in grado di superare la tempesta meglio di quelle che si trovano in una situazione finanziaria precaria. Alla luce del previsto rallentamento dell’economia e delle rigide condizioni finanziarie, preferiamo le obbligazioni ad alto merito creditizio a quelle ad alto rendimento. Nonostante il sentimento ribassista degli investitori nel settore del credito, prevediamo un orizzonte più favorevole una volta che l’impatto economico della stretta della Banca Centrale si sarà esaurito ed emergerà un consenso sui tassi terminali. Fino ad allora, gli investitori dovranno convivere con una volatilità continua, con la consolazione che i rendimenti attuali offrono un cuscinetto contro la potenziale debolezza del mercato.

MANOVRE DELLE BANCHE CENTRALI NELLE ECONOMIE DI MERCATO EMERGENTI

Infine, osserviamo che anche le banche centrali dei mercati emergenti hanno effettivamente creato un robusto cuscinetto in tema di tassi, avvicinandosi ai loro livelli massimi. Le politiche fiscali e l’ancoraggio delle aspettative di inflazione a lungo termine determineranno l’inizio di qualsiasi inversione della politica monetaria. Prevediamo che la maggior parte delle banche centrali dei mercati emergenti si metterà in pausa, in attesa di segnali da parte della Federal Reserve. Questi tassi (reali) elevati dovrebbero fornire un certo sostegno alle loro valute. Ci aspettiamo quindi rendimenti valutari da neutri a leggermente positivi per il resto dell’anno.

I rendimenti rimangono interessanti in termini assoluti. L’obbligazionario potrebbe generare rendimenti dalla duration, dato che si prevede un rallentamento della crescita globale. La curva dei rendimenti sembra possa essere più ripida, il che suggerisce di mantenere l’attuale duration di spostarsi, lungo la curva, dalle estremità al centro (scadenza 8-12 anni). Sebbene lo spread tra high yield e investment-grade possa sembrare interessante, gli investitori devono prestare attenzione ai potenziali spostamenti verso gli investimenti di qualità. Nella complessità dei mercati globali del reddito fisso, conviene rimanere flessibili e pazienti: le opportunità esistono per coloro che sono pronti a coglierle.