Prospettive per il debito emergente

Con il 2024, il principale vento contrario degli ultimi due anni si è ora trasformato in un leggero vento di coda, grazie al rallentamento della volatilità dei tassi, in seguito alla riunione della Fed di novembre, in cui è stato raggiunto un tono equilibrato e si prevede una pausa a tempo indeterminato. Detto questo, permane l’incertezza sullo scenario di crescita globale e sulla geopolitica: gli Stati Uniti avranno un atterraggio morbido o duro? La Cina introdurrà un consistente stimolo fiscale e stabilizzerà il proprio mercato immobiliare? Come evolveranno i rischi nella sfera geopolitica, nei rapporti tra Russia/Ucraina, Cina/Taiwan e in Medio Oriente? Sono tutte domande ancora aperte e gli esiti probabilmente influenzeranno i rendimenti dei mercati degli asset in futuro.

Rimaniamo rialzisti sui mercati emergenti, viste le ampie valutazioni, e riteniamo che vi sia un carry sufficiente in valuta forte per compensare qualsiasi potenziale allargamento degli spread a breve termine dovuto ai timori di recessione, e troviamo interessanti opportunità di rendimento corretto per il rischio nei titoli sovrani e societari resilienti nella parte anteriore e centrale delle curve con rating BBB e BB. Siamo molto meno esposti ai titoli singola B e CCC, ma riscontriamo opportunità selettive e interessanti nella parte anteriore delle curve.

A livello locale, privilegiamo i tassi e siamo posizionati su una duration lunga. Siamo sempre più convinti che un numero maggiore di banche centrali dei Paesi emergenti taglierà i tassi nel 2024. Il processo di disinflazione è più maturo negli emergenti rispetto ai mercati sviluppati – l’inflazione degli emergenti è stata sorprendente, in ribasso per buona parte del 2023. Con la Fed che ha assunto un tono più equilibrato e ha ridotto il rischio di un aumento dei tassi dei Treasury, unitamente al calo dei prezzi delle materie prime che stiamo osservando, riteniamo che i tassi locali dei mercati si baseranno maggiormente sui microfondamentali, che favoriscono fortemente una riduzione dei tassi nel 2024.

Ai massimi livelli, il ciclo dei tassi nei mercati emergenti è in anticipo rispetto a quello dei mercati sviluppati. Le banche centrali dei Paesi emergenti hanno iniziato i rialzi prima della Fed e della BCE; alcune hanno tagliato nel secondo semestre del 2023, mentre altre dovrebbero iniziare il loro ciclo di allentamento nel primo semestre del 2024. In America Latina, il Brasile e il Cile hanno tagliato i tassi nel 2023, così come la Polonia e l’Ungheria nell’area CEEMEA. In Asia, solo la Cina ha allentato numerose misure per fornire liquidità e stimolare la domanda di prestiti. Prevediamo che Repubblica Ceca, Messico e Colombia inizieranno i loro cicli di allentamento nel primo trimestre del 2024. La maggior parte delle banche centrali asiatiche rimarrà in attesa per il prossimo futuro, dato che nel 2023 i loro rialzi sono stati limitati.

I mercati si evolvono rapidamente, ma per iniziare l’anno vediamo la necessità di un’adeguata selezione degli emittenti a più alto beta, sia sovrani, sia societari. Molti emittenti singola B e inferiori hanno faticato a causa di ampi deficit e tassi più elevati che hanno portato a una mancanza di accesso al mercato e a finanziamenti molto più costosi. Detto questo, sottolineiamo che nello spettro di qualità inferiore saranno i fattori idiosincratici a guidare le opportunità di alfa, indipendentemente dalle dinamiche macro più ampie.

Per quanto riguarda le valute, continuiamo a essere cauti e a rimanere lunghi sul dollaro rispetto alle valute dei mercati emergenti. Nonostante la Fed abbia adottato un tono equilibrato e abbia rimosso un fattore favorevole al dollaro, temiamo che la Cina non sia ancora disposta a introdurre stimoli consistenti e necessari per riportare la fiducia degli investitori, il che comporta il persistere di rischi per la crescita (a esclusione degli USA). Riteniamo inoltre che i cicli di taglio dei tassi in corso e previsti in un maggior numero di Paesi possano rappresentare un vento contrario per le valute. La posizione sottopesata sulle valute degli emergenti è un buon modo per esprimere una posizione difensiva in un contesto macro incerto.

L’inclusione dell’India nell’indice GBI-EM è uno sviluppo molto positivo in termini di presenza di un maggior numero di Paesi e di aumento del livello di rendimento complessivo. Tuttavia, un aumento incrementale dell’1% al mese del peso dell’indice, a partire da giugno 2024 fino a un peso massimo del 10%, è improbabile che abbia un impatto rilevante sulla valuta indiana o sui rendimenti delle obbligazioni. Data la ricchezza e i bassi rendimenti reali delle obbligazioni locali e la sopravvalutazione a lungo termine della rupia indiana, prevediamo che la maggior parte degli investitori del GBI-EM cercheranno una ponderazione nel mercato indiano.