Terna, per Evaluation è da tenere

L’analisi mostra un fair value di 4,1 euro, contro i 4,6 dell’attuale quotazione. Buone opportunità possono arrivare dalle attività “non convenzionali”

 Terna

Azioni in circolazione	66,525 milioni
Capitalizzazione	1.123,61 mln. EUR
Redditività
Solidità
Crescita
Rischio
Rating:	HOLD
Il valore massimo è di cinque stelle

Profilo societario

Terna (Trasmissione elettricità rete nazionale) è il più grande operatore nazionale nel settore delle reti per la trasmissione dell’energia elettrica. La società possiede attualmente oltre il 98% della rete di trasmissione dell’energia elettrica (RTN) ad alta ed altissima tensione (AT-AAT). Il core business del gruppo si focalizza dunque nell’esercizio, nella manutenzione e nello sviluppo della rete elettrica. La società è controllata attualmente al 29,9% dalla cassa Depositi e prestiti e il suo assetto attuale deriva dall’unificazione fra la proprietà e la gestione della rete elettrica nazionale avvenuta nel novembre del 2005 in base al decreto del Presidente del consiglio dei ministri dell’11 maggio 2004.

Analisi titolo

Le azioni Terna fanno parte del paniere FTSE Mib e rientrano nel segmento Blue Chips.
Terna mostra una rischiosità inferiore alla media del mercato (beta minore di 1) determinata dal fatto di operare in un settore regolamentato che garantisce la stabilità dei ricavi e dei cash flow.
Negli ultimi tre anni il titolo Terna ha registrato una performance positiva (+57,8%) contro il +44,2% dell’indice FTSE Mib: il trend è stato quasi sempre orientato al rialzo con l’esclusione delle fasi di correzione di maggio-settembre 2013, giugno-dicembre 2014 e maggio-agosto 2015.

Dati finanziari

Commento ai dati di bilancio

Nel triennio 2012-2014 Terna ha registrato una crescita dei ricavi del 10,5% mentre il margine operativo lordo è aumentato del 7,3% in presenza di margini in calo di 2,3 punti percentuale. In crescita anche il risultato operativo (+4,3%) mentre l’utile netto è passato da 464 a 544,5 milioni (+17,4%) grazie soprattutto alla minore incidenza delle imposte. La redditività del capitale è migliorata a livello di ROE, in crescita di 1 punto al 17,6% mentre il ROI è passato dal 11,1% al 9,9%. L’indebitamento finanziario netto è aumentato di oltre un miliardo a 6,97 miliardi con un rapporto debt to equity passato da 2,1 a 2,25.

Ultimi sviluppi

Nei primi sei mesi del 2015 i ricavi sono saliti del 5,5% a 1002 milioni di euro, l’EBITDA (margine operativo lordo) è stato di 766,6 milioni (+1,9% sul 2014), il risultato operativo ha raggiunto quota 523,6 milioni (+1,2 dai 517,4 milioni del primo semestre 2014) ed il risultato netto è salito a 309,9 milioni (+13,1% sul 2014) grazie alle minori imposte. L’indebitamento finanziario netto si è ridotto di 89,8 milioni a 6,88 miliardi.

Comparables

L’unico vero comparable italiano di Terna è Snam, che opera in un regime di regolamentazione simile; in tabella è inclusa anche la controllante Enel che è attiva nello stesso settore (utilities elettricità) anche se con business differenti e maggiormente orientati al mercato. Terna è quotata a multipli più elevati rispetto a quelli di Snam, mentre risulta più a buon mercato di Enel sulla base del rapporto Price/Earnings (Prezzo/Utili) e più cara se si considra il Price/Book Value (Prezzo/Valore Contabile), buono ma nella media del campione il rendimento da dividendi, di poco superiore al 4%.

Plus e minus

Opportunità

• Ambizioso piano di investimenti in “attività non tradizionali” (ossia non regolate) che contribuiranno a sostenere il tasso di crescita dei ricavi.

Rischi

• Incremento dei tassi di interesse e revisione al ribasso del tasso di remunerazione della RAB (regulatory asset base).

Ipotesi di valutazione e sensitivity analysis

Nell’applicazione del metodo dei flussi di cassa scontati e dell’Economic Value Added si sono ipotizzati:
– una crescita dei ricavi del 5% nel 2015 che scende al -3,5% nel 2016 per tornare al 2% negli anni successivi;
– margini sulle vendite in flessione al 74% del 2015 e al 71,5% del 2016 e seguenti;
– un ROI di lungo periodo dell’8,7%
Infine si prevedono un tax rate al 34%, un costo del debito medio in crescita al 2,5% ed un payout in aumento fino all’82%.
I risultati del modello convergono su un valore per azione di circa 4,1 Euro che tende a crescere (ridursi) di 0,12 Euro per ogni punto in più (in meno) del margine sulle vendite come mostrato nella figura seguente.

Dati prospettici