Impennata dei rendimenti USA a lungo termine in un contesto di incertezza fiscale

La scorsa settimana il rendimento decennale degli Stati Uniti ha sfiorato il 5%, mentre il mercato continua a digerire gli avvertimenti della Fed sulla traiettoria dei tassi di interesse, in un contesto caratterizzato da un’economia ostinatamente resistente e da volumi significativi di emissioni nette di Treasury. Tuttavia, qualsiasi dato – per quanto inconsistente – che contraddica questa narrazione da falco continua a innescare episodi di correzione al ribasso dei rendimenti, suggerendo un certo grado di disagio collettivo per il livello raggiunto dai tassi di interesse a lungo termine, il che è comprensibile. Con il mercato che sta amplificando l’impatto dell’inasprimento della politica, la resistenza dell’economia reale sarà messa alla prova, il che dovrebbe rendere la Fed sensibile al rischio di un “eccesso”. L’uscita dei dati sui salari di settembre della scorsa settimana è stata un esempio: dopo essere saliti vertiginosamente perché gli Stati Uniti hanno sfidato ancora una volta la gravità e creato molti più posti di lavoro del previsto, i rendimenti hanno in parte ritracciato, forse a causa degli elementi meno spaventosi del comunicato nascosti dietro i titoli dei giornali. In effetti, i salari hanno subito un’ulteriore decelerazione, a un ritmo coerente con un ritorno all’inflazione al 2% senza dover fare ipotesi troppo eroiche sulla produttività.

Tuttavia, lo stato delle finanze pubbliche statunitensi è un’altra fonte di preoccupazione sostanziale per il mercato obbligazionario. Nel breve periodo, l’estromissione di Kevin McCarthy dalla presidenza della Camera e le persistenti divisioni all’interno del Partito Repubblicano potrebbero paradossalmente contribuire a contenere i rendimenti a lungo termine se non si riuscisse a scongiurare uno shutdown, con il suo impatto frenante sulla domanda. Tuttavia, l’attuale dramma riflette la difficoltà di raggiungere una risoluzione bipartisan sulle questioni fiscali – o anche il pieno allineamento all’interno di ciascun partito – e non lascia presagire la possibilità di affrontare i difetti strutturali delle finanze pubbliche statunitensi nei prossimi anni. Probabilmente non c’è un pericolo imminente. Secondo il CBO (Congressional Budget Office), in assenza di misure politiche adeguate il debito federale degli Stati Uniti potrebbe raggiungere il 118% del PIL nel 2033, un livello che è già diventato abbastanza familiare in diversi Paesi europei. Un tale scenario, tuttavia, si basa sulla scadenza parziale, nel 2025, degli sgravi fiscali concessi da Donald Trump, scenario che quindi non è scontato nel caso in cui Trump dovesse tornare alla Casa Bianca. Dall’altra parte della barricata, rileviamo una scarsa attenzione al consolidamento fiscale nel programma di Biden per il momento. Con la spesa sociale in aumento tendenziale negli Stati Uniti, saranno necessarie scelte difficili e la polarizzazione politica non aiuterà.