Mercato obbligazionario: dove trovare valore tra paesi emergenti e sviluppati

Gli investitori continuano a navigare in un contesto di mercato incerto, a causa delle implicazioni della politica monetaria globale in un’economia che sta sopportando un rallentamento della crescita in contrapposizione a un’inflazione di fondo vischiosa. Mentre molti si sono sentiti confortati dal fatto che l’inflazione complessiva sia scesa dai picchi del 2022, l’inflazione di fondo è stata meno clemente, con un mercato del lavoro forte che ha mantenuto alta la crescita dei salari e ha tenuto le banche centrali sulle spine. In questo contesto, i policymakers hanno rafforzato la loro narrativa “higher for longer”, facendo salire i rendimenti obbligazionari e rendendo più ripide le curve, in quanto gli investitori valutano le implicazioni di un periodo prolungato di politica restrittiva. Rimaniamo consapevoli degli indicatori di crescita, come i PMI, ma preferiamo esprimere questa posizione attraverso una posizione lunga sul dollaro statunitense e un forte orientamento verso curve più ripide, dato il suo profilo di bene rifugio e il desiderio della Fed di mantenere la politica restrittiva più a lungo.

Rialzi meno probabili ma tassi più alti più a lungo

A meno di un ulteriore probabile rialzo da parte della Fed a novembre, le principali banche centrali continuano a far intendere di aver creato condizioni finanziarie sufficientemente restrittive per riportare l’inflazione ai livelli target. Da questo punto di vista, il nostro scenario prevede che le banche centrali abbiano effettivamente concluso i rialzi. Tuttavia, la questione dei tagli dei tassi è una questione diversa. Nel frattempo, in apparenza, i dati sull’inflazione di agosto sono stati buoni, ma scendendo nel dettaglio dell’inflazione al di fuori di cibo, energia e alloggi, o “supercore”, i dati suggeriscono che i progressi si sono arrestati. La Fed potrebbe quindi mantenere i tassi di interesse in territorio restrittivo per un periodo prolungato, sfidando la narrativa e i prezzi di mercato che prevedono tagli dei tassi nel 2024. Pur comunicando di fatto che i rialzi dei tassi sono finiti, l’accento è stato posto sulla necessità di tenere alta la guardia sui rischi di inflazione, il che significa che i tassi di interesse rimarranno probabilmente elevati a meno che l’Eurozona non si indebolisca drasticamente e rapidamente.

I bond più attrattivi a livello globale

Alcuni mercati emergenti sono stati tra i primi ad aumentare i tassi nel 2021, in risposta alle crescenti pressioni inflazionistiche e al desiderio di difendere la propria credibilità sul mercato. Quelli che si sono mossi per primi hanno offerto interessanti opportunità di aggiungere duration a livelli di carry interessanti e noi ci siamo esposti in particolare sui paesi dell’America Latina. Tuttavia, poiché abbiamo assistito a un recupero dei mercati sviluppati, le valutazioni relative sono diventate meno convincenti e preferiamo utilizzare la duration dei tassi chiave come strumento di generazione di alfa. In particolare, la pancia delle curve dei mercati sviluppati appare particolarmente interessante, dato il livello dei rendimenti offerti e le scarse prospettive di crescita a medio termine. Tuttavia, siamo consapevoli di essere in anticipo rispetto a questa operazione e ci concentriamo sull’anticipazione dell’inizio dell’irripidimento delle curve dei rendimenti, sia in senso tradizionalmente rialzista, sia in senso ribassista.

Continuiamo ad essere attivi nella gestione della duration, mescolando le esposizioni a una serie di paesi in cui i cicli politici si trovano in fasi leggermente diverse: più lunghi in alcuni e più brevi in altri. Al momento ci concentriamo sulla narrativa “higher for longer”, combinata con un deterioramento del contesto di liquidità che dovrebbe spingere al rialzo i rendimenti a lungo termine. Di conseguenza, abbiamo ridotto la duration complessiva del portafoglio, pur mantenendo una preferenza per gli Stati Uniti e l’Eurozona, data la difficile dinamica di crescita a medio termine. Inoltre, abbiamo aumentato la duration del Regno Unito.

Puntare sulle obbligazioni sovrane

Puntando alla diversificazione dagli asset di rischio e alla performance in contesti di mercato stressati, preferiamo detenere un’elevata allocazione in asset liquidi di alta qualità, come le obbligazioni sovrane. Questo ci consente di avere un’esposizione che limita il rischio di liquidità, garantendo al contempo ai nostri clienti la possibilità di accedere a capitale liquido quando ne hanno bisogno, in particolare nei periodi di illiquidità del mercato.

In particolare, puntiamo su emittenti sovrani come il Messico e la Colombia, in una logica legata al processo di investimento che ha individuato il buon valore intrinseco fornito da queste banche centrali “rialziste”. Negli ultimi tempi, tuttavia, abbiamo moderato le nostre esposizioni in questo ambito, poiché i rendimenti più elevati dei mercati core o sviluppati inizieranno a competere con i mercati emergenti.