PIMCO: nonostante i dati resilienti, la Fed segnala una pausa prolungata

La Federal Reserve ha preso un’altra pausa a novembre e il presidente della Fed Jerome Powell ha rifiutato di spingere le aspettative del mercato verso l’ulteriore rialzo dei tassi nel 2023 che molti funzionari della Fed avevano previsto a settembre. Questo nonostante l’attività economica statunitense e gli indicatori di inflazione abbiano accelerato nelle ultime settimane a livelli che probabilmente rimangono troppo forti per essere coerenti con l’obiettivo di inflazione della Fed. Powell ha invece indicato che la recente forza potrebbe essere dovuta alla normalizzazione post-pandemia dell’immigrazione e al miglioramento della partecipazione alla forza lavoro.

Cercando di non alzare la probabilità relativamente bassa di un rialzo dei tassi a dicembre, Powell ha rafforzato l’attuale valutazione del mercato sull’esito della riunione di dicembre. Di conseguenza, riteniamo che la maggior parte dei funzionari della Fed non preveda un rialzo a dicembre e che i dati da qui ad allora siano in grado di farli desistere da questa ipotesi.

Sebbene la crescita del PIL statunitense sia stata incredibilmente forte nel terzo trimestre, con il 4,9%, secondo il Bureau of Economic Analysis, ci aspettiamo un significativo rallentamento nel quarto trimestre che, in base alla conferenza stampa di Powell, probabilmente non sarà sufficiente a sollecitare un ulteriore inasprimento. La Fed sembra invece contenta di rimanere in attesa e di osservare l’evoluzione dell’economia all’inizio del prossimo anno. Il ritmo e l’entità del rallentamento degli Stati Uniti determineranno probabilmente le future decisioni sui tassi.

Facendo un passo indietro, sembra che la banca centrale stia bilanciando la tenuta dei dati economici degli ultimi mesi con l’inasprimento delle condizioni finanziarie (tra cui l’aumento dei tassi di prestito per una serie di asset, il rafforzamento del dollaro statunitense, i prezzi degli asset e altro ancora). In base al tono della riunione di novembre, per i funzionari della Fed le condizioni finanziarie più rigide sembrano per ora avere la meglio.

Economia statunitense resiliente, Fed paziente

A nostro parere, il messaggio del presidente Powell ha suggerito che i dati dovrebbero sorprendere nuovamente in positivo per indurre la Fed a un ulteriore inasprimento. Riteniamo che la pazienza della Fed rifletta probabilmente tre fattori:

– In primo luogo, i funzionari della Fed sembrano ottimisti sul fatto che i miglioramenti dal lato dell’offerta possano contribuire a compensare gli effetti di una domanda persistentemente forte. Powell ha infatti menzionato più volte il significativo aumento dell’offerta di lavoro e i più ampi miglioramenti sul fronte dell’offerta, tra cui la riduzione dei colli di bottiglia (ciò fa eco alle nostre previsioni economiche della Fed di settembre – si veda il nostro post “La Fed sembra fiduciosa in un soft landing, ma vediamo dei rischi”).

– In secondo luogo, come ha dichiarato Powell, i funzionari possono essere pazienti visto che “l’orientamento restrittivo della politica monetaria sta esercitando pressioni al ribasso sull’attività economica e sull’inflazione”. A differenza della fase di dipendenza dai dati che abbiamo visto a metà del 2023, quando la strategia di politica monetaria seguiva da vicino gli sviluppi dei dati, i funzionari sembrano ora più pazienti di fronte a dati resilienti, probabilmente perché ritengono che la politica monetaria sia già restrittiva. Questo spiega perché Powell non sia stato più incisivo nel tenere aperte le opzioni della Fed nel caso in cui la resistenza economica degli Stati Uniti dovesse persistere nelle prossime settimane.

– In terzo luogo, la pazienza della Fed emerge anche nel quadro di un netto inasprimento delle condizioni finanziarie negli ultimi mesi. In effetti, l’indice delle condizioni finanziarie USA di PIMCO (un indice proprietario che sintetizza le informazioni su una serie di variabili finanziarie) ha raggiunto nuovi massimi nelle ultime settimane. Il tono dovish della Fed a novembre potrebbe allentare un po’ le condizioni finanziarie. Powell ha comunque osservato che “poiché i cambiamenti persistenti nelle condizioni finanziarie possono avere implicazioni per il percorso della politica monetaria, monitoriamo attentamente gli sviluppi finanziari”.

Condizioni finanziarie e equilibrio

I mercati hanno reagito positivamente alla pazienza della Fed, con un calo dei rendimenti obbligazionari e un rialzo del mercato azionario. Ma questo non fa che sottolineare il gioco di equilibri che i funzionari della Fed dovranno affrontare nei prossimi mesi, cercando di garantire che le condizioni finanziarie rimangano sufficientemente restrittive. Un notevole allentamento delle condizioni aggiungerebbe una pressione significativa sulla Fed per un inasprimento della politica monetaria.

Il gioco di equilibri della Fed è particolarmente impegnativo quando i movimenti di mercato riflettono fattori che sfuggono al suo controllo, come nel caso del giorno della riunione della Fed, quando i rendimenti obbligazionari a lungo termine sono scesi dopo che il Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti ha annunciato dimensioni delle aste dei Titoli Tesoro per il prossimo trimestre inferiori a quelle previste (per maggiori dettagli su cosa sta guidando i prezzi delle obbligazioni, si veda il nostro post “Capire l’aumento dei rendimenti obbligazionari”).