Cina verso la ripresa

All’inizio di aprile avevamo delineato uno scenario più accomodante, con la Federal Reserve che rivedeva al ribasso i dot plot e annunciava la chiusura anticipata del processo di ridimensionamento del bilancio, e con la Banca centrale europea (BCE) che annunciava l’estensione della forward guidance.

Considerati gli stimoli fiscali di ampia portata in Cina (per un valore superiore al 2% del PIL) e gli incentivi fiscali più modesti in diversi stati membri dell’Eurozona, tutto sembrava pronto per un’accelerazione progressiva dell’economia.

Dato che la fonte principale del rallentamento erano gli scambi commerciali in Asia e la Cina, in questa Investment Strategy mensile ci concentriamo su questi due aspetti, sviluppando nuovi indicatori a integrazione dei nostri strumenti. Primo, il nostro Economic Cycle Indicator (ECI) relativo alla Cina rettifica e combina diversi indicatori dell’attività, che mostrano che la tendenza ciclica contrasta con la massima stabilità dei dati ufficiali di crescita del PIL. L’indice ECI coglie il trend sottostante della domanda locale in Cina e monitora le oscillazioni delle importazioni e degli utili delle aziende del Paese. Tale indicatore conferma che l’attività in Cina ha subìto una profonda decelerazione dal 2017, come avvenne nel 2015. In prospettiva futura, i primi indicatori confermano che la domanda cinese dovrebbe toccare il fondo nei prossimi mesi. Tra questi evidenziamo un aumento dei prestiti da gennaio, che riflettono gli stimoli introdotti nel Paese, un fenomeno che storicamente ha preceduto di circa 6 mesi una ripresa dell’attività. È rassicurante poiché, sebbene la crescita del PIL reale in Cina sia stata sorprendentemente al rialzo nel primo trimestre del 2019 (al 6,4% su base annua), le importazioni cinesi sono ancora in forte frenata.

Secondo, introduciamo il nostro Asian Export Monitor (AEM) che va ad aggiungersi agli strumenti che abbiamo a disposizione per monitorare gli scambi commerciali globali e si concentra sui Paesi emergenti in Asia. L’AEM abbina i segnali preliminari derivanti dai flussi commerciali mensili dei Paesi chiave che recentemente hanno evidenziato qualche segnale di miglioramento. Anche in questo caso, l’AEM segnala che la crescita delle esportazioni in Asia potrebbe essere sul punto di toccare il fondo.

L’Eurozona è in ripresa, mentre gli Stati Uniti rallentano leggermente

L’attuale debolezza degli scambi commerciali globali spiega il rallentamento della produzione industriale mondiale e degli indici manifatturieri, tra cui quelli relativi alle imprese USA. Secondo il consensus, le prospettive macroeconomiche nell’Eurozona erano alquanto promettenti (per tempistiche e portata), pertanto gli ultimi sondaggi tra le imprese europee sono risultati inferiori alle aspettative del consensus. Fino a oggi, i progressi sono stati alquanto modesti. Il miglioramento dell’attività, in Asia e negli scambi mondiali, dovrebbe favorire gli indicatori industriali nei prossimi trimestri. Aspetto più importante, la fiducia delle imprese è rimasta alta nei servizi, allontanando i timori di un contagio derivante dal precedente rallentamento del settore manifatturiero.

Nel frattempo, l’economia statunitense sembra destinata a rallentare per il terzo trimestre consecutivo, con un tasso annualizzato dell’1,5% circa nel 1° trimestre del 2019. Secondo noi, questo andamento sarà però temporaneo: la spesa pubblica e le vendite al dettaglio dovrebbero rimbalzare a sostegno del 2° trimestre (2,5% circa), anche grazie a qualche fattore stagionale. Nel complesso, il nostro modello della probabilità di recessione negli Stati Uniti non raggiunge il limite nei prossimi dodici mesi, ma il margine si sta riducendo e noi continuiamo a prevedere una crescita del PIL USA inferiore alle medie per il prossimo anno (all’1,6% rispetto alle stime di consensus dell’1,9%).

Asset Allocation: propensione al rischio contenuta ma in aumento mentre il carry dei prodotti a spread si fa interessante

Come previsto, i mercati del rischio si aspettano che la crescita globale toccherà il fondo dopo il rallentamento sincronizzato degli ultimi 12 mesi. Gli indici azionari USA hanno segnato nuovi massimi storici, con i PE in aumento, a riflettere l’approccio più accomodante della Fed, e il calo dei rendimenti mentre gli utili del 1° trimestre hanno tenuto abbastanza bene (sulla base dei dati riportati finora). Anche i mercati del credito restano promettenti dopo una performance record nel 1° trimestre, per es. nel segmento High Yield (HY) USA. Il petrolio, le azioni cinesi e delle banche europee riportano i rendimenti più brillanti da inizio anno.
Tale contesto suggerisce una propensione al rischio modesta ma in aumento, soprattutto nei prodotti a spread (High Yield USA e debito dei mercati emergenti) a fronte della rinnovata tendenza verso un calo dei tassi su scala globale. Nell’azionario sovrappesiamo i mercati emergenti e le banche europee, dove i multipli delle valutazioni da inizio anno sono rimasti indietro rispetto alle azioni USA. Conserviamo una posizione neutrale sulla duration nell’ambito del reddito fisso globale. È un approccio ispirato alla prudenza mentre ci avviciniamo a una possibile svolta nella crescita globale dove servono altri segnali prima di diventare più prudenti sulla duration.