Un mancato pagamento a Chongqing aumenta la volatilità nel settore LGFV

Recentemente, le obbligazioni asiatiche in USD hanno visto un evento raro nei mercati fixed income: il default di un emittente con rating investment grade. Chongqing Energy Investment Group (CHQENE), le cui obbligazioni in USD sono valutate BBB da Fitch, ha annunciato di essere in ritardo nel pagamento delle cambiali commerciali onshore denominate in CNY. Trattandosi di un Local Government Financing Vehicle (LGFV) al 100% di proprietà del governo della città di Chongqing, questo default esaspera le speculazioni del mercato basate sul fatto che le società statali cinesi stiano vedendo una riduzione del supporto da parte dei loro azionisti sostenuti dal governo. Non sorprende che il prezzo dell’obbligazione CHQENE 2022 USD sia sceso bruscamente dopo la notizia, creando contemporaneamente un aumento della volatilità in alcuni segmenti dei settori LGFV e SOE cinesi, mentre gli operatori di mercato cercano di interpretare il panorama politico in evoluzione. Va comunque notato che il settore LGFV nel suo complesso rimane fondamentale per il panorama generale dei finanziamenti cinesi, in particolare nei mercati locali, e riteniamo che il governo locale e le entità statali resteranno ben supportate dalla politica governativa.

Nel caso specifico della CHQENE, sembra che il default sia stato innescato da una disputa isolata tra l’azienda e il governo riguardo ai suoi asset energetici. All’inizio di quest’anno, è stato annunciato che l’azienda era stata costretta a chiudere le sue miniere di carbone di Chongqing adeguandosi alle riforme governative. Anche se rappresenta solo l’11% degli asset della società, questo ha creato incertezza in merito alla compensazione dei dipendenti, alla copertura degli asset e ha portato alcuni dei suoi creditori basati sul carbone a chiedere una migliore cartolarizzazione dei loro prestiti. CHQENE, che, in quanto LGFV, gestisce una liquidità di bilancio limitata, ha tipicamente goduto del sostegno del governo municipale per assicurare il pagamento puntuale delle obbligazioni, o almeno promuovere il rifinanziamento da parte delle banche locali, ma chiaramente questa disputa ha causato un’incertezza nel breve termine per la società, in quanto ha portato al mancato pagamento. In questa fase non è inconcepibile che l’inadempienza si risolva nelle prossime settimane. Chongqing è un governo locale finanziariamente forte e un rappresentante della società ha segnalato che l’emittente continuerà a pagare le cedole delle obbligazioni in USD fino a quando il problema non sarà risolto. Tuttavia, la strategia spesso adottata di default prima e risoluzione poi non aiuta a sostenere il sentiment del mercato sul settore nel breve termine.

Questo, comunque, non è un fenomeno nuovo. Dalla campagna di riduzione dell’indebitamento del 2018, le autorità cinesi hanno regolarmente inviato segnali al mercato in merito al fatto che gli investitori non dovrebbero dare per scontato che le entità sostenute dal governo riceveranno sempre un rapido sostegno nei momenti di stress. Cercando di introdurre il rischio morale nel mercato delle obbligazioni in valuta locale, il governo cinese ha già permesso che alcune obbligazioni in CNY emesse da imprese statali fallissero negli ultimi anni e crediamo che questa sia una continuazione di quella politica.