Le banche centrali camminano sul filo del rasoio

È stato un mese movimentato per i mercati finanziari. Per la prima volta dopo tempo, i timori degli investitori per l’inflazione sono passati in secondo piano. La ragione principale è rappresentata dalla preoccupazione per la stabilità di diverse banche regionali negli Stati Uniti e della più antica banca svizzera, che si è trovata in difficoltà a causa di problemi di liquidità, portando così i rischi relativi alla stabilità finanziaria al centro dell’attenzione degli investitori. Le banche centrali hanno risposto immediatamente con ampie misure di liquidità e garanzie emergenziali per tranquillizzare i mercati finanziari e gli investitori e contenere il rischio di una crisi di fiducia nel sistema finanziario.

La conseguenza di ciò è che il dilemma tra rischi di inflazione e di recessione che le banche centrali dovevano affrontare in precedenza si è trasformato in un vero e proprio funambolismo tra dare più peso all’inflazione o alla stabilità finanziaria. Tutto ciò ha aumentato l’incertezza sul futuro corso della politica monetaria e si è tradotto in movimenti irregolari dei tassi di interesse. La variazione del rendimento dei titoli di Stato statunitensi a due anni nei giorni successivi al crollo delle banche regionali americane è stata la più ampia dal crollo del mercato azionario dell’ottobre 1987.

Gli eventi delle ultime settimane porteranno probabilmente le banche a restringere ulteriormente i loro già rigidi standard di finanziamento e ad un aumento dei costi di finanziamento, che probabilmente peserà ulteriormente sugli investimenti e sulla domanda dei consumatori. I segnali dell’avvicinarsi di una recessione si stanno quindi intensificando.

Obbligazioni – Credibilità attraverso ulteriori rialzi dei tassi d’interesse

Le banche centrali hanno proseguito il proprio ciclo di rialzo dei tassi nonostante i recenti avvenimenti. Ciò non significa che le autorità monetarie non li prendano sul serio. Piuttosto, intendono perseguire una duplice strategia, con ampie misure di liquidità per stabilizzare il sistema bancario, da un lato, e ulteriori aumenti dei tassi di interesse per ridurre la domanda e quindi l’inflazione, che rimane troppo alta, dall’altro. L’entità di queste misure di liquidità si può vedere osservando il bilancio della Federal Reserve statunitense, che è aumentato di 400 miliardi di dollari in due settimane. Ciò corrisponde a circa due terzi del “Quantitative Tightening” (QT) degli ultimi dodici mesi. Per quanto riguarda la valutazione dell’ulteriore percorso dei tassi di interesse, si registra ora un’ampia divergenza tra le valutazioni del mercato e quelle della Fed. Mentre le proiezioni sui tassi d’interesse dei membri della Fed, il cosiddetto dot plot, indicano un ulteriore rialzo dei tassi, i contratti sui tassi d’interesse prezzano una loro riduzione entro la fine dell’anno. In ogni caso, è probabile che le obbligazioni di alta qualità rimangano interessanti in questo contesto.

Azioni – È necessario un posizionamento prudente

Nonostante i primi segnali di effetti collaterali sul settore bancario dovuti ai sostenuti e rapidi rialzi dei tassi d’interesse da parte delle principali banche centrali, il mercato azionario si è mantenuto piuttosto robusto. Nel complesso, le perdite sono state finora contenute: le azioni europee stanno scambiando a prezzi più alti rispetto a quelli di inizio anno e il calo dal picco di inizio marzo è stato di circa l’8%, quindi ben lontano da un mercato orso. La situazione è simile per le azioni statunitensi. Tuttavia, l’aumento della probabilità di una recessione negli Stati Uniti nei prossimi 12 mesi non rappresenta un contesto positivo per l’asset class. È probabile che gli utili e i margini societari rimangano sotto pressione e che le valutazioni scendano a fronte di una maggiore avversione al rischio. In questo contesto, sono da preferire i segmenti difensivi del mercato e le società con bilanci solidi.

Asset Allocation – L’incertezza resta elevata

Le recenti turbolenze dovrebbero gradualmente attenuarsi grazie alle ampie misure adottate dalle principali banche centrali. Riteniamo improbabile che i fallimenti bancari si estendano all’intero settore finanziario e portino ad una crisi sistemica. Le banche negli Stati Uniti e in Europa hanno bilanci e indici di copertura della liquidità molto più solidi rispetto al periodo della crisi finanziaria globale. Tuttavia, l’incertezza su una ripresa sostenibile della fiducia nel sistema bancario è elevata. Gli investitori terranno quindi sott’occhio gli ulteriori sviluppi nel settore finanziario.

Gli indici dei mercati azionari si sono dimostrati molto solidi, dopo fluttuazioni di prezzo temporaneamente pronunciate. Troppo robusti, si potrebbe dire, poiché la recessione che riteniamo probabile non è stata completamente prezzata. Manteniamo pertanto la nostra sottoponderazione tattica sulle azioni dei mercati sviluppati e l’abbiamo perfino aumentata alla luce dei recenti eventi. All’interno dell’asset class, manteniamo un posizionamento difensivo. Il sovrappeso nelle azioni dei mercati emergenti rimane invariato, poiché la ripresa economica nell’Asia orientale prosegue e di recente ha persino sorpreso in positivo.

Abbiamo aumentato leggermente la nostra allocazione obbligazionaria e manteniamo un forte sovrappeso sulle obbligazioni di alta qualità. In questo segmento riteniamo interessanti in particolare le obbligazioni indicizzate all’inflazione. Se le banche centrali sono costrette a spostare l’attenzione dalla lotta all’inflazione alla stabilità finanziaria e addirittura ridurre i tassi di riferimento, come attualmente ipotizza il mercato dei tassi, cresce di conseguenza anche il rischio di un aumento dei tassi di inflazione. Le obbligazioni indicizzate all’inflazione offrono una protezione efficace contro questo scenario. Nel segmento high yield, il recente aumento degli spread creditizi ha migliorato il loro profilo di rischio/rendimento, ma è probabile che questa tendenza continui nei prossimi mesi. I rischi di rifinanziamento dovuti all’inasprimento delle condizioni di credito in un contesto recessivo sono sempre più attenzionati dagli investitori, soprattutto in questo segmento. Manteniamo, dunque, una posizione di sottopeso.

L’invariato sovrappeso su materie prime e oro contribuisce positivamente alla diversificazione del portafoglio. Il metallo giallo, in particolare, ha contribuito positivamente alla performance del portafoglio in un contesto di recente aumento dei rischi nel settore finanziario. Negli investimenti alternativi manteniamo una posizione neutrale, con una preferenza per le obbligazioni catastrofali, il cui rendimento non è correlato al ciclo economico e quindi anche al rendimento delle asset class tradizionali.