Rischi e opportunità dei mercati post-vacanze

In considerazione di politiche monetarie via via più restrittive su entrambi i lati dell’Atlantico, per diversi mesi abbiamo puntato sul potenziale di reddito offerto dal comparto obbligazionario in attesa che si delineasse più chiaramente l’impatto dei tassi più alti sulla crescita e sull’inflazione.

In particolare, abbiamo monitorato con attenzione l’andamento degli utili aziendali, che venivano attesi in calo, e gli effetti della diminuzione dei salari reali, cioè al netto dell’inflazione. A posteriori possiamo dire che l’impatto dei rialzi dei tassi è stato meno traumatico di quanto ci si attendesse. Negli ultimi mesi sono giunte sempre più conferme che l’inflazione sta scendendo a livelli abbastanza bassi da consentire alla Federal Reserve (Fed) e, in prospettiva, alla Banca centrale europea di non dover alzare i tassi ancora di molto e che l’economia è abbastanza robusta da evitare una recessione a breve termine, nonostante l’impatto della stretta monetaria non si sia ancora
manifestato appieno.

Negli Stati Uniti più che in Europa, l’economia è rimasta vivace. Diverse aree dell’economia tradizionalmente sensibili all’andamento dei tassi, tra cui immobiliare e auto, hanno subito qualche contraccolpo, ma senza registrare crolli. Tutti questi fattori fanno pensare a un «atterraggio morbido» dell’economia.

A questo punto la probabilità di una recessione negli Stati Uniti appare bassa. Qualche difficoltà in più la potrebbe incontrare l’Europa, come evidenziato dagli ultimi indicatori riguardo ai servizi e dalla frenata tedesca. Sinora gli utili aziendali sono scesi meno del previsto, mentre i dati economici superiori alle attese e l’entusiasmo nei confronti dell’intelligenza artificiale hanno dato impulso alle valutazioni azionarie, soprattutto negli Stati Uniti. Le valutazioni intese come rapporto prezzo/utili appaiono elevate in alcuni segmenti ad alta crescita e potrebbero andare incontro a una flessione, che sarebbe probabilmente compensata dall’andamento di altri settori in un contesto di diminuzione dei tassi d’interesse.

La crescita cinese ha invece deluso le attese dall’inizio dell’anno, ma le recenti conferme riguardo alla volontà di procedere con stimoli mirati per i settori più in difficoltà, come l’immobiliare, dovrebbero consentire di evitare impatti significativi per l’economia globale.

Nel complesso le prospettive di rischio e rendimento delle azioni ci sembrano quindi più equilibrate e, cogliendo l’occasione di una mini-correzione dei mercati azionari nella prima metà di agosto, abbiamo aumentato l’esposizione riportandoci in una posizione di neutralità. Ovviamente ci sono molti fattori di rischio che potrebbero portare a una rapida discesa delle borse, a partire dalla complessa situazione geopolitica o da un’inflazione che dovesse rivelarsi più ostinata; d’altra parte, l’economia potrebbe continuare a sorprendere in positivo e l’euforia sull’intelligenza artificiale potrebbe continuare.

Abbiamo una preferenza per le società, i settori e le aree che hanno sottoperformato i mercati da inizio anno. Per esempio il settore dell’energia, in considerazione del miglioramento del quadro economico e dell’aumento atteso del prezzo del petrolio. Siamo positivi anche sui beni di prima necessità, le utility e i titoli industriali.

Restiamo positivi sulle obbligazioni; in particolare ci concentriamo sulle obbligazioni di buona qualità che, a fronte di un profilo di rischio abbastanza contenuto, offrono i prezzi più bassi da vari decenni. Ci attendiamo che i rendimenti dei Treasury statunitensi a 10 anni scendano al 3% entro metà del prossimo anno, dall’attuale livello di circa il 4,3%, poiché il mercato inizierà a scontare l’avvio dell’allentamento monetario della Fed dall’anno prossimo. Abbiamo invece ridotto il giudizio sulle obbligazioni dei Paesi emergenti per via della riduzione degli spread.

Per quanto riguarda le valute, continuiamo a rimanere cauti sul dollaro e a considerare l’euro sottovalutato. Dato che l’inflazione sta scendendo più velocemente negli Stati Uniti che nella zona euro, ci sembra probabile che i tassi statunitensi siano più vicini al picco di quelli europei. Inoltre, riportiamo lo yen a una posizione neutrale perché non vediamo più eventi che potrebbero spingerlo a breve, anche in considerazione dei rendimenti molto al di sotto di quelli del dollaro e dell’euro. Tuttavia, occorre sempre ricordare la natura difensiva dello yen che, essendo spesso utilizzato come valuta di finanziamento per investire su altri mercati, viene riacquistato in presenza di forte volatilità e di chiusure repentine delle posizioni.