Debito subordinato, siete pronti a decollare?

Nonostante le sfide che si presenteranno nel corso del 2024, riteniamo che lo scenario macro sia brillante e che i debiti subordinati abbiano un’ottima prospettiva per il prossimo anno. Sebbene la BCE abbia alzato i tassi a livelli mai raggiunti prima, l’inflazione in Europa è già scesa significativamente quest’anno, aprendo la porta a una riduzione dei tassi nel 2024, come è tipico in un contesto altamente ciclico. A nostro avviso, questo contesto macro crea un vento di coda per il credito, che sarebbe vantaggioso per il debito subordinato. Riteniamo che l’ultimo rialzo dei tassi sia un buon punto di ingresso per il credito. Negli ultimi 30 anni, chi ha acquistato crediti nel giorno in cui la Fed ha smesso di aumentare i tassi, ha guadagnato, poiché non solo ha beneficiato del carry relativamente alto dovuto ai tassi elevati, ma ha anche beneficiato dell’apprezzamento dei prezzi con la graduale normalizzazione dei tassi.

Un anno di sorprese

Le nostre proiezioni per il 2024, che prevedevano un carry e un apprezzamento dei prezzi, si sono scontrate con svolte inaspettate dovute a circostanze uniche che hanno fatto salire la volatilità a livelli senza precedenti. La previsione iniziale di un taglio dei tassi da parte delle banche centrali a causa del rallentamento della crescita nelle economie sviluppate è stata sconvolta dalla crisi bancaria statunitense. Questa crisi ha indotto la Fed a prendere misure straordinarie, unite a un robusto sostegno fiscale che ha spinto l’economia statunitense, rendendo necessari ulteriori rialzi dei tassi. Il 2023 è stato un periodo straordinario per le istituzioni finanziarie, con il fallimento di 5 banche statunitensi e l’acquisizione di Credit Suisse da parte di UBS. Tuttavia, in mezzo al caos, il settore ha dato prova di prevedibilità. I miglioramenti fondamentali sono proseguiti grazie all’aumento dei tassi, con le banche dell’UE e del Regno Unito che hanno onorato le loro obbligazioni perpetue richiamabili nonostante le aspettative del mercato. In particolare, gli investitori globali hanno ripreso a investire, come dimostra il vivace mercato primario dei Contingent Convertibles (CoCos) Additional Tier 1 (AT1).

Debito subordinato: Un punto di forza in un settore bancario forte

I solidi fondamentali delle banche europee e britanniche e il rialzo dei tassi d’interesse hanno notevolmente rafforzato le loro quotazioni azionarie di quasi il 20% quest’anno. Tuttavia, non crediamo che il debito subordinato, in particolare i CoCos AT1, abbia beneficiato appieno di questo slancio positivo. Attualmente il rendimento è pari a circa il 10%, e questa divergenza tra i fondamentali e la valutazione offre un’opportunità interessante per gli obbligazionisti. Riteniamo che il debito subordinato si trovi in una posizione favorevole, che promette un reddito costante e un potenziale apprezzamento dei prezzi in vista del 2024.

Cosa potrebbe andare storto?

Sebbene ci aspettiamo che il 2024 si avvii verso la normalizzazione, potrebbero verificarsi sacche di volatilità, in quanto i mercati sono alle prese con la narrativa del soft-landing. Per gestire le potenziali incertezze, è consigliabile privilegiare gli emittenti di alta qualità o investment-grade, intrinsecamente più difensivi grazie a solide metriche di credito. Inoltre, con le importanti elezioni globali previste per il 2024, i rischi legati ai titoli e la volatilità intermittente potrebbero svelare interessanti prospettive di investimento per gli obbligazionisti. Gli ultimi anni hanno posto delle sfide al debito subordinato, nonostante il suo elevato carry. Pertanto, la sorpresa più grande per il 2024 potrebbe essere il ritorno alla normalità, quindi siamo pronti a decollare.