J. Safra Sarasin, la complessa situazione fiscale dell’Ungheria

A seguito di un boom alimentato dalla politica fiscale espansiva dello scorso anno, la crescita dell’Ungheria ha subito un brusco rallentamento. Il governo ha intrapreso un percorso di consolidamento fiscale e le famiglie che hanno sofferto per l’inflazione elevata hanno dovuto stringere la cinghia. Le vendite reali al dettaglio si sono ridotte del 13% a marzo e la produzione industriale è scesa del 4%. La contrazione ha reso l’obiettivo di consolidamento fiscale ancora più impegnativo. L’esecuzione mensile del bilancio quest’anno è stata simile a quella dell’anno scorso, anche se l’obiettivo di deficit per quest’anno è del 3,9% del PIL, rispetto a un risultato di deficit del 6% l’anno scorso. Il costo del servizio del debito è aumentato, il che significa che la spesa reale per sostenere l’economia è ancora più limitata. Per il prossimo anno prossimo, il piano prevede che il deficit di bilancio scenda sotto il 3% del PIL per evitare la procedura per i disavanzi eccessivi (PDE) dell’UE.

A nostro avviso, il governo ungherese ha a disposizione poco spazio di manovra viste le tensioni con l’UE sui fondi comunitari. L’obiettivo di deficit di quest’anno è già stato allentato una volta (l’obiettivo originale era il 3,5% del PIL), mentre quello del prossimo anno è stato portato dal 2,5% al 2,9% del PIL. Sebbene si siano registrati alcuni progressi per quanto riguarda l’accesso ai fondi UE, permangono delle incertezze sui tempi di accesso (sia per i fondi del Piano di ripresa e resilienza che per il Fondo di coesione). La Commissione europea è fermamente convinta di dover avere le prove dell’attuazione della riforma del sistema giudiziario. Ci vorrà del tempo, anche se l’Ungheria ha già approvato una nuova legislazione. Ci aspettiamo che i fondi dell’UE vengano sbloccati verso la fine di quest’anno; tuttavia, il recente scontro dell’Ungheria con l’Europa sulla propria politica relativa all’Ucraina non ha di certo reso le cose più facili.

Il forte rallentamento, unito alla riduzione dei prezzi dell’energia, ha corretto l’ampio disavanzo delle partite correnti, trasformandolo in un’eccedenza. Ciò ha sostenuto la valuta. Tuttavia, l’inflazione globale rimane alta, attestandosi al 24%. Il mercato del lavoro rigido e la forte crescita dei salari hanno mantenuto alto il tasso dell’inflazione dei servizi. L’inflazione mensile dei servizi è stata dell’1,7% in aprile, mentre quella dei beni è stata solo dello 0,3%. Gli elevati effetti base sull’inflazione dei beni (in particolare dei generi alimentari) dovrebbero consentire una maggiore riduzione dell’inflazione nel secondo semestre. Senza un ulteriore deprezzamento del fiorino ungherese, l’inflazione potrebbe scendere a un livello a cifra singola entro la fine del 2023.

La Banca Nazionale d’Ungheria (NBH) ha già iniziato a ridurre il tasso overnight dal 18% al 17%. L’anno scorso il tasso overnight è divenuto il tasso di riferimento de facto, in quanto la NBH ha cercato di arginare la svalutazione del fiorino ungherese (HUF). Prevediamo che nei prossimi mesi la NBH sarà in grado di abbassare il tasso overnight fino al tasso base, attualmente al 13%, dato che il fiorino rimane relativamente stabile e l’inflazione continua la propria traiettoria discendente. Il carry elevato ha favorito la performance dell’EURHUF da inizio anno. La NBH manterrà probabilmente positivi i tassi reali (previsti). Tuttavia, la riduzione dei differenziali di interesse con la BCE nei prossimi mesi metterà alla prova il carry trade dell’HUF. Il rischio per l’HUF è che l’esecuzione del bilancio ungherese deluda nuovamente o che l’accesso ai fondi europei venga ulteriormente ritardato.