Come l’aumento dei tassi influisce sugli investimenti nel capitale naturale

Nuveen, asset manager globale con 1.100 miliardi di dollari di patrimonio in gestione, analizza in un report a firma di Gwen Busby, Head of Research and Strategy, e Ben Martin, Senior Associate della piattaforma Nuveen Natural Capital le performance storiche con un focus sui segmenti di mercato sensibili ai tassi.

Il contesto macroeconomico

Facciamo prima un passo indietro per inquadrare il contesto macroeconomico. Per far fronte alla persistente inflazione negli Stati Uniti, da marzo 2022 la Federal Reserve ha deciso una serie di rialzi dei tassi. A maggio 2023 il tasso di interesse chiave a breve termine era aumentato del 5,0%, raggiungendo il livello più alto degli ultimi 16 anni.

Il mercato immobiliare e gli investimenti in capitale naturale presentano delle divergenze. Nel caso degli investimenti immobiliari l’aumento dei tassi tende ad essere associato a un aumento dei tassi di interesse (cap rate). Tuttavia, per gli investimenti in terreni agricoli (Farmland) e forestazione (Timberland), dove le valutazioni sono in gran parte guidate unicamente da dinamiche di domanda e offerta e dai mercati di utilizzo finale, gli effetti dell’aumento dei tassi potrebbero essere diversi.

Premessa sui dati di riferimento

L’analisi di Nuveen parte dai dati storici sui tassi di interesse e sui rendimenti degli investimenti in terreni agricoli e forestazione negli Stati Uniti. Si prendono come riferimento per un confronto anche gli indici di riferimento azionari e obbligazionari statunitensi. Il riferimento è il 10 Year Treasury rate, che rappresenta il rendimento di un titolo del Tesoro emesso dal governo degli Stati Uniti con scadenza a 10 anni. I rendimenti del Private equity terreni agricoli (Farmland) e forestazione (Timberland) provengono dal National Council of Real Estate Investment Fiduciaries (NCREIF) Timberland and Farmland Indexes. I dati sui terreni agricoli e forestazione sono disponibili a partire dal 1987 e dal 1991, rispettivamente. L’indice NCREIF Timberland rappresenta un valore di mercato di circa 25 miliardi di dollari e l’Indice NCREIF Farmland di circa 16 miliardi di dollari (entrambi al 4Q 2022).

Analisi 1: le performance del capitale naturale in ambienti di tassi in crescita

Guardando agli ultimi cinque decenni, Nuveen osserva che il rendimento dei Treasury a 10 anni ha raggiunto un picco all’inizio degli anni ’80 e da allora è sceso gradualmente (Figura 2). In questo arco di tempo, ci sono undici periodi di tassi crescenti, ciascuno dei quali dura tra i 2 e i 5 anni. L’ultimo periodo di rialzo dei tassi ha visto i rendimenti del Tesoro aumentare del 2,1% – dallo 0,9% nel 2020 al 3,0% nel 2022 – si tratta del secondo più grande aumento degli ultimi cinque decenni.

Sono molti i fattori che influenzano la performance di terreni agricoli e forestazione, il contesto dei tassi è solo uno dei tanti. Nuveen sottolinea che le performance di terreni agricoli e forestazione sono aumentati in modo consistente negli anni in cui i tassi sono aumentati (Figure 3 e 4).

Gli spread del capitale naturale rispetto ai tassi di interesse

La correlazione positiva tra l’aumento dei tassi di interesse e le performance del capitale naturale fornisce una evidente resilienza agli aumenti dei tassi e alle relative contrazioni economiche. Tuttavia, è possibile che i rendimenti del capitale naturale crescano ma meno dei rendimenti del Tesoro a 10 anni, oppure che crescano ma non riescano a tenere il passo agli aumenti dei tassi. In media, i terreni agricoli e forestazione hanno mantenuto uno spread positivo rispetto ai rendimenti dei Treasury a 10 anni (Figura 5). Inoltre Nuveen osserva uno spread medio in crescita durante i periodi di rialzo dei tassi.

Nello specifico per quanto riguarda la forestazione, tra il 1991 e il 2022, lo spread medio rispetto ai rendimenti dei Treasury a 10 anni è del 5,2% nel complesso e del 6,5% includendo solo i periodi di aumento dei tassi. Allo stesso modo, per i terreni agricoli, lo spread medio è del 6,7% in generale e del 9,7% nei periodi di rialzo dei tassi. Un andamento simile si riscontra per l’indice U.S. Ag 32, che misura il rendimento dei terreni agricoli.

Come per il capitale naturale, in media le azioni e le obbligazioni statunitensi hanno mantenuto uno spread positivo rispetto ai rendimenti dei Treasury a 10 anni. Ma a differenza del capitale naturale, lo spread si è ridotto nei periodi di rialzo dei tassi. Fino all’ultimo rialzo dei tassi (2021-2022), gli spread medi sia per le azioni che per le obbligazioni sono stati addirittura negativi.

Analisi 2: i segmenti di mercato sensibile ai tassi

Forestazione: U.S. housing market
Il settore dell’edilizia residenziale è una delle principali fonti di legname negli Stati Uniti, ma anche molto sensibile alle variazioni dei tassi d’interesse. Le nuove costruzioni e le ristrutturazioni rappresentano oltre i due terzi di tutto il consumo di prodotti in legno negli Stati Uniti (FEA, 2023). L’aumento dei tassi frena l’intero settore. Il primo rialzo dei tassi di interesse della Fed (per un totale di 10 rialzi consecutivi e 500 punti base a partire da maggio 2023), ha segnato un punto di flessione nelle nuove abitazioni. Negli ultimi mesi l’aumento dei tassi ha subito un rallentamento, ma gli ultimi dati relativi alle abitazioni (aprile 2023) suggeriscono che le nuove case si stanno mantenendo all’interno di questo intervallo medio di lungo periodo.

Terreni agricoli: esposizione ai mercati del debito
L’aumento dei tassi di interesse rende più costoso l’acquisto di attività a medio e lungo termine. Tuttavia, gli aumenti dei tassi di interesse per contrastare l’inflazione sono di solito la risposta ai prezzi elevati di materie prime come gas naturale, grano o acciaio. Poiché gli agricoltori producono prodotti agricoli, sono in grado di trarre vantaggio dall’inflazione, soprattutto se i fattori produttivi sono stati acquistati prima dell’aumento dei prezzi per la produzione. Quando ciò accade, gli agricoltori sono in grado di pagare il debito e aumentare il capitale dell’azienda. Inoltre, se il terreno è presente nel bilancio, è probabile che aumenti il proprio valore se la redditività delle colture su quel terreno aumenta. Questo consente loro di avere più capitale e garanzie per finanziare e investire nella propria attività. Le aziende agricole sono uniche in quanto mantengono un basso rapporto debito/patrimonio netto. Questo potrebbe essere spiegato in parte dal fatto che molte aziende sono a conduzione familiare. Nonostante le oscillazioni dei tassi d’interesse, il rapporto tra debito e capitale proprio degli agricoltori è rimasto relativamente stabile dalla fine degli anni ’80, con una media del 15,7% tra il 1990 e il 2023, secondo l’USDA.

Conclusione: che cosa significa per gli investitori in capitale naturale l’aumento dei tassi

Nuveen sottolinea che nei decenni, in media, terreni agricoli (Farmland) e forestazione (Timberland) statunitensi hanno mantenuto una performance costantemente positiva nei periodi di aumento dei tassi di interesse. Non solo, lo spread medio tra i rendimenti dei Treasury a 10 anni rispetto ai rendimenti dei terreni agricoli e forestazione è aumentato durante i periodi di rialzo dei tassi.

Considerando che altri asset class possono essere influenzati negativamente dall’aumento dei tassi d’interesse, le allocazioni in terreni agricoli (Farmland) e forestazione (Timberland) offrono vantaggi di diversificazione nel portafoglio. Per quanto riguarda il settore forestazione l’attività edilizia residenziale è sensibile all’aumento dei tassi d’interesse. Ma dopo oltre dopo più di un decennio, gli attuali fondamenti del mercato immobiliare sostengono la continua tenuta del settore anche a fronte di un aumento dei tassi. Per gli investimenti in terreni agricoli, Nuveen si aspetta che l’impatto dell’aumento dei tassi sarà limitato per due motivi: in primo luogo, il rapporto debito/patrimonio generalmente basso limita l’impatto dell’aumento dei tassi sui bilanci degli agricoltori; in secondo luogo, l’aumento dei prezzi delle materie prime, hanno più che compensato gli aumenti dei costi di finanziamento.

Nell’ultima riunione di giugno 2023 la Federal Reserve Open Market Committee per la prima volta da un anno a questa parte ha deciso di non aumentare i tassi. Una “pausa” a cui però potrebbero seguire nel corso dell’anno nuovi aumenti. Se questo dovesse accadere il risultato dell’analisi di Nuveen suggerisce che terreni agricoli (Farmland) e forestazione (Timberland) sono ben posizionati.