Le regole della nuova post normalità

GAM ritiene sia troppo presto per dichiarare la fine del bull market. Siamo ancora in un contesto caratterizzato da una robusta crescita globale e dall’incremento degli utili, soprattutto in Europa, nei Mercati Emergenti e in Giappone, fattore che dovrebbe sostenere ulteriori guadagni azionari.

Stiamo tuttavia entrando in una nuova fase che sarà caratterizzata da maggior volatilità e ulteriori correzioni. Ciò discende da una sempre più marcata incertezza sul fronte macroeconomico. L’inflazione sta mostrando i primi segnali di accelerazione negli Stati Uniti ed è probabile inizi a manifestarsi anche nel Vecchio Continente. Questo mette in dubbio la prevedibilità della politica monetaria che ha portato in alto i mercati azionari. La dinamica muterà guardando avanti, anche se i mercati azionari saliranno nel corso dell’anno.

Per quanto riguarda l’inflazione, i dati recenti negli Stati Uniti testimoniano un rialzo sorprendente sia nei tassi core che in quelli complessivi. Si registra anche un incremento dell’inflazione salariale ed abbiamo assistito ad un accordo salariale in Germania per valori superiori alle attese, altro segnale di restringimento del mercato del lavoro e di ritorno del potere contrattuale in mano ai lavoratori.

L’incremento dell’inflazione salariale porta con sé alcuni effetti positivi, tra cui l’alleggerimento dei carichi di debito, una distribuzione più equa dei redditi ed è probabile che sempre meno persone siano deluse dalla natura della ripresa. Ciò mette le imprese dinanzi a sfide in termini di profittabilità e le Banche centrali in termini di rapidità nella correzione della politica monetaria.

Stiamo entrando in una nuova era che potremmo definire come post nuova normalità. La nuova normalità era caratterizzata da bassa crescita, bassa inflazione e politiche monetarie di supporto. Negli Stati Uniti, abbiamo iniziato la fase di uscita qualche anno fa quando la Fed ha avviato al processo di normalizzazione. La Bce si sta preparando a ridurre gli acquisti di asset ed è probabile riveda i tassi al rialzo l’anno prossimo. La BoE e la Banca centrale del Canada, tra le altre, hanno già cominciato il proprio processo di rialzo dei tassi.

Ci troviamo in un ciclo prossimo alla maturità in alcune aree delle economie sviluppate. Per il settore societario è probabile che la crescita del fatturato continui ad essere solida, meno quella degli utili, soprattutto negli Stati Uniti dove c’è poco spazio per un’espansione dei margini di profitto. Per gli investitori, il tipo di prevedibilità che abbiamo registrato da parte delle Banche centrali è adesso sostituito dalla necessità delle Banche centrali stesse di ridurre i loro interventi con il tempismo corretto. Tutto ciò modifica il tono complessivo di come gli investitori dovrebbero operare in questi mercati.

Tutti gli elementi che abbiamo finora sintetizzato hanno forte implicazione nella costruzione dei portafogli. Nelle nostre strategie-tipo, un mix di azioni e di obbligazioni ha l’obiettivo di offrire rendimento e diversificazione. La situazione attuale è molto meno favorevole per mercati obbligazionari, soprattutto i governativi a lunga scadenza. Inoltre gli spread di rischio di credito societario e i rendimenti sono bassi se confrontati con le nostre attese. Allo stesso modo, la costruzione di un portafoglio dovrebbe essere più in sintonia con il rischio relativo al mondo obbligazionario.

Allo stesso modo, le scelte di allocazione sul mondo azionario devono essere più selettive. Preferiamo quei titoli in grado di superare le attese di utili, che includono sempre di più le società in Europa, Mercati Emergenti e Giappone.

Inevitabilmente, andando avanti, conserveremo una quota inferiore di bond rispetto a quanto vediamo di solito nei portafogli bilanciati. Ciò dischiude opportunità per le strategie non direzionali e liquid alternative, comprese quelle alternative risk premia o target return, strategie pensate per generare rendimenti decorrelati. È il momento, per queste strategie, di farsi avanti e offrire quel grado di stabilità di portafoglio tipica delle obbligazioni, ma che queste non sono più in grado di offrire.

Larry Hatheway – capo economista – GAM